电子行业：CoWoS供应链瓶颈或将缓解，英伟达出货节奏或将加速

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 电子 CoWoS 供应链瓶颈或将缓解，英伟达出货节奏或将加速 华泰研究–海外科技 电子 增持 (维持) 研究员 何翩翩 SAC No. S0570523020002 SFC No. ASI353 purdyho@htsc.com +(852) 3658 6000 华泰证券研究所分析师名录 2023 年 8 月 24 日│美国 动态点评 英伟达数据中心 GPU：CoWoS 供应链瓶颈或将缓解，出货节奏将加速 英伟达数据中心业务 FY24Q2 营收为 103.2 亿美元，同比增长 171%，环比增长 141%，高于彭博一致预期的 79.81 亿美元，营收占比已增至 76%。我们认为目前限制英伟达 GPU 出货量的主要瓶颈在于台积电的 CoWoS 先进封装产能。英伟达 H100 采用台积电 CoWoS（2.5D）封装技术，AMD MI300采用台积电 CoWoS（2.5D）和 SolC（3D）技术，二者都依赖台积电先进封装产能。据 Digitimes 在 7 月 14 和 21 日的报道中提到，台积电正积极扩产，包括竹南、龙潭和台中三地；2023 年产能至少 12 万片，2024 年将达24 万片，而英伟达将取得约 15 万片（1 片可切约 25 颗）。此外，报道也提到，英伟达也在考虑将封装需求外溢到 Amkor 和联电。因此，英伟达的 A100和 H100 在供应瓶颈善下，出货或将驶入快速轨道。 FY24Q2 营收盈利大超市场预期，三季度指引再创新高 英伟达 FY24Q2 营收同比增长 101%至 135.1 亿美元，Non-GAAP EPS 同比增长 854%至 2.48 美元，远超彭博一致预期的 112.2 亿美元和 2.07 美元。公司发布下季度营收指引为156.8-163.2亿美元，大幅超过市场预期的 126.1亿美元。数据中心营收同比高增 171%至 103.2 亿美元，环比增长 141%，高于彭博一致预期的 79.81 亿美元；游戏营收同比增长 22%至 24.9 亿美元，环比增长 11%，持续从挖矿影响中改善，高于彭博一致预期的 23.80 亿美元；汽车业务营收同比增长 15%至 2.53 亿美元，环比下降 15%，低于预期的3.19 亿美元。在创新高的业绩和指引提振下，加上公司宣布 250 亿美元的回购，股价在 8 月 23 日盘后一度涨逾 10%，相关公司如 AMD 和台积电等也受此带动，同日盘后交易涨逾 3%。 DLSS 技术升级至 3.5 版本，游戏新品放量持续驱动 英伟达于 8 月 22 宣布推出全新一代 DLSS 3.5 技术，DLSS3.5 引入了光线重建技术，能进一步提升 GeForce RTX GPU 的光线追踪图像质量。该技术将在《赛博朋克 2077 》、《赛博朋克 2077：往日之影》和《心灵杀手 2》等今年秋季推出的游戏中首次亮相。目前已有超过 330 款已发布的游戏和应用支持 DLSS。除显卡技术升级和更广泛的游戏支持外，英伟达 RTX 40系列新品也在持续放量。 云大厂和互联网巨头预计将继续加大资本开支，AI 硬件为重点领域 近期，谷歌、微软、亚马逊以及 Meta 在二季度业绩发布会中均提到，未来将计划持续加大数据中心的 AI 资本开支。总体来看，CY2023 上半年，巨头们的资本开支虽受到项目延期、宏观与其他业务规划等因素扰动，但展望2024 年，AI 基础设施将是重点投入领域，故巨头们加大资本开支将进一步支撑 AI 硬件的产业发展。我们认为，2022 年以来美联储稳步提高利率导致企业削减数据中心支出，后续美联储或将停止加息，叠加 AI 需求喷发，将提振科技巨头的资本开支，持续带动 AI 芯片等基础硬件设施放量。 风险提示：AI 技术落地和推进不及预期、竞争格局越演越烈、中美关系升级。本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 电子 图表1： 英伟达分业务营收（单位：百万美元） 资料来源：Bloomberg、华泰研究 图表2： 英伟达各业务收入占比 资料来源：Bloomberg、华泰研究 图表3： 英伟达游戏、数据中心、汽车业务同比增速 资料来源：Bloomberg、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 电子 免责声明 分析师声明 本人，何翩翩，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。 一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。 华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。 华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。 华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同