腾讯音乐(TME.US)变现引擎切换，音乐收入和利润超预期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 10 [Table_Page] 公告点评|媒体Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【广发传媒&海外】腾讯音乐(TME)/腾讯音乐-SW(01698.HK) 变现引擎切换，音乐收入和利润超预期 [Table_Summary] 核心观点：  公司发布 23Q2 季报：23Q2 实现收入 72.86 亿元人民币，YoY/QoQ +6%/+4%, 彭博一致预期为 73.05 亿元，基本上符合预期。经调整归母净利润为 15.29 亿元，YoY/QoQ +49%/+8%，经调整净利润率为 21%，同比提升 6.1pct，vs. 彭博一致预期为 15.53 亿元。整体来看，在线音乐业务增长强劲，抵消了直播业务从 6 月开始因监管导致的收入下调，音乐业务的利润增厚抵消了直播收入低于预期对利润产生的负面影响。  在线音乐业务 23Q2 收入贡献提升到 58%。在线音乐业务 23Q2 收入42.49 亿元，YoY/QoQ +48%/+21%, vs.一致预期 39 亿元，比一致预期高 8%。订阅收入达到 28.92 亿元，YoY/QoQ +37%/+11%，vs.一致预期为 27.84 亿元。会员数环比净增加 500 万达 9940 万，付费率 16.7%，通过运营在拉新和老用户回流方面均取得成效。ARPU 连续 5 个季度环比增加达到 9.7 元，得益于有效减少折扣和套餐升级。非订阅业务收入YoY/QoQ +76%/+50%增长达 13.57 亿元，主要是广告、数专表现强劲。  盈利预测与投资建议：社交娱乐有所调整，短期阵痛，预计在 23Q3 末触底企稳，对 24 年上半年收入增长仍有一定影响；音乐业务的收入和盈利能力持续超预期，会员和 ARPU 双增，结合广告变现提速，公司核心商业模式向音乐主业切换的趋势明确。我们调整 23-24 营收预测至266/264 亿元，同增-6.3%、-0.6%；23-24 年经调整归母净利润58.42/65.42 亿元，同增 23.1%和 12.0%。按分部估值测算公司合理价值 8.86 美元/ADS，合 34.70 港元/股，维持“买入”评级。  风险提示：新兴娱乐形式对用户和时长造成分流、会员业务天花板低于预期、直播收入持续下降的等风险。 盈利预测：注：净利润、EPS 均为 NonGAAP 口径 [Table_Finance] 货币单位：人民币 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 31,244 28,339 26,550 26,388 29,850 增长率(%) 7.2% -9.3% -6.3% -0.6% 13.1% EBITDA（百万元） 4,633 5,533 6,909 7,924 9,039 归母净利润(百万元) 4,146 4,745 5,842 6,542 7,382 增长率(%) -16.2% 14.4% 23.1% 12.0% 12.8% EPS（元/ADS） 2.47 2.93 3.61 4.05 4.56 市销率（P/S） 2.57 2.83 3.02 3.04 2.69 市盈率（P/E） 19.34 16.90 13.72 12.26 10.86 ROE 6% 8% 16% 15% 15% EV/EBITDA 2.37 1.98 1.59 1.39 1.22 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入-美股/买入-H 当前价格 6.40 美元/24.35 港元 合理价值 8.86 美元/34.70 港元 前次评级 买入/买入 报告日期 2023-08-17 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn 分析师： 周喆 SAC 执证号：S0260523050003 SFC CE No. BJD408 010-59136890 zhouzhe@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 【广发传媒&海外】腾讯音乐(TME)/腾讯音乐-SW(01698.HK):在线音乐收入强劲，音乐利润率提升 2023-05-17 【广发传媒&海外】腾讯音乐(TME)/腾讯音乐-SW(01698.HK):音乐收入占比近半，订阅增长强劲 2023-03-23 【广发传媒&海外】腾讯音乐(TME)/腾讯音乐-SW(01698.HK):订阅保持稳健，广告回暖，盈利持续改善 2022-11-18 [Table_Contacts] -100%0%100%200%TME US EquitySPX Index 股票报告网整理http://www.nxny.com 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 10 [Table_PageText] 腾讯音乐|公告点评 注：本文的货币单位如无特别注明，单位均为人民币，汇率采用美元:人民币为7.3：1 一、在线音乐收入表现强劲，收入占比达到 58% 公司23Q2实现收入72.86亿元人民币，YoY/QoQ +6%/+4%, 市场一致预期为73.05亿元，基本上符合预期。经调整归母净利润为15.29亿元，YoY/QoQ +49%/+8%，经调整净利润率为21%，同比提升6.1pct，vs.市场一致预期为15.53亿元。 整体来看，在线音乐业务增长强劲，抵消了直播业务从6月开始因监管导致的收入下调，我们估算有4亿元左右的单月影响；音乐订阅和广告业务的强劲增长带动毛利率表现略超预期，音乐业务的利润增厚抵消了直播收入低于预期对利润产生的负面影响。在线音乐业务23Q2收入贡献提升到58%，23Q1这一占比为50%，22Q2为42%。 图1：腾讯音乐营业收入情况推移（18Q3-23Q2） 图2：腾讯音乐净利润及净利率情况推移（18Q3-23Q2） 数据来源：腾讯音乐财报，广发证券发展研究中心 数据来源：腾讯音乐财报，广发证券发展研究中心 图3：腾讯音乐营收各项构成推移（18Q3-23Q2） 数据来源：腾讯音乐财报，广发证券发展研究中心 -20%-10%0%10%20%30%40%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000营业收入（百万元）YoY0%5%10%15%20%25%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2NonGAAP归母净利润