腾讯控股(0700.HK)2Q收入符合预期，利润率持续改善

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 腾讯控股 (700 HK) 港股通 2Q 收入符合预期，利润率持续改善 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 440.00 2023 年 8 月 17 日│中国香港 互联网 2Q 营收符合预期：广告业务大超预期，利润率稳健提升 腾讯 2Q 营收同比增长 11.3%至 1492 亿，基本符合一致预期（略低于 visible alpha 预期 1%）；分业务看，增值服务、在线广告、金融科技的营收同比分别增长 3.5%/34.2%/15.2%，毛利率同比上涨 3.4pp、8.3pp、5.1pp。从利润端看，毛利率同比改善 4.3pp 至 47.5%，经营利润率同比改善 4.6pp 至 27%。经调整净利润同比增长 33.4%至 375 亿，高于 VA 预期 3%。展望23-25 年，我们微调收入预测-1.2/-1.2/-1.3/%，同时更改经调整净利润-0.2/-2.0/-1.6%，对应 1472/1738/2042 亿元。我们维持目标价 440 港元，对应 23/24 年 28x/24x PE，维持“买入”评级。 3Q 展望和长线视角：微信商业化潜力有待释放，头部新游 24-25 年或上线 我们认为腾讯中长线投资重点如下：①广告业务：2Q 广告业务高基数效应相对明显，3Q 各行业广告投放预算有望步入上升通道（新能源汽车等），同时微信“搜一搜”广告库存开始释放，我们预测 3Q 视频号流水将会持续放量至 40-50 亿，并从长尾 app 获得更多市场份额。②游戏业务：我们预计《无畏契约》为 3Q 游戏收入贡献 2-3%同比增长，同时预期毛利率同比持续改善, 主系季节效应和 PC 游戏收入占比改善；24-25 年《王者荣耀》系列 2 个头部新游会陆续上线。③金融业务：3Q 云业务步入低基数，我们预期直播电商的佣金收入将在下半年持续提速，并为 24-25 年贡献显著增量。 2Q 广告营收同比大超预期，直播电商或贡献新增量 2Q 在线广告收入同比增长 34%，超 VA 预期 10%，主系腾讯持续扩大在电商、服装和奢侈品牌等行业的市场份额。目前直播电商年化 GMV 破百亿，未来或和小程序共同驱动广告投放增长。广告业务毛利率同比增长 8.3 pp，主系视频号增量和季节性改善，以及 AI 技术升级带来的效率提升。2Q 视频号用户参与度改善，收入较快增长至 30 亿元，同时用户时长的同比翻倍增长。2Q 小程序 MAU 超 11 亿，我们预期未来小游戏上线和小程序商业化为广告收入贡献更多增量，结合视频号场景，微信生态或可吸引更多广告投放。 微信小游戏改善 VAS 业务利润率，海外游戏驱动 VAS 营收小幅上行 增值服务收入 2Q 同比增长 3.5%，略低于 VA 预期 4%；VAS 毛利同比提升3.4pp，主要系高毛利小游戏占比提升（净收入口径）和游戏直播占比下滑（低毛利率）。海外游戏 2Q 营收同比增长 19%，主要由《无畏契约》，《Tripple Match 3D》与《胜利女神 Nikke》驱动。国内游戏未见同比增长，主因商业化内容的推出频率降低所致。社交媒体收入同比增长 2%，主要驱动力来自小游戏和音乐订阅，抵消了腾讯音乐和游戏直播导致的营收下滑。 风险提示：中腰部游戏流水不及预期，宏观恢复和广告增长不及预期。 研究员 丁骄琬 SAC No. S0570523040003 dingjiaowan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 侯杰 SAC No. S0570523010002 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 440.00 收盘价 (港币 截至 8 月 16 日) 328.80 市值 (港币百万) 3,142,092 6 个月平均日成交额 (港币百万) 7,008 52 周价格范围 (港币) 198.60-416.60 BVPS (人民币) 81.29 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 560,118 554,552 622,449 710,369 807,758 +/-% 16.19 (0.99) 12.24 14.12 13.71 归属母公司净利润 (人民币百万) 224,822 188,243 111,307 137,032 162,124 +/-% 40.65 (16.27) (40.87) 23.11 18.31 EPS (人民币，最新摊薄) 12.94 11.93 15.29 17.85 20.94 ROE (%) 29.71 24.64 14.03 14.35 14.09 PE (倍) 20.70 23.82 18.62 15.92 13.57 PB (倍) 3.22 3.82 3.17 2.65 2.20 EV EBITDA (倍) 17.62 22.95 19.39 16.20 13.70 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(3)147189245301357413Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)(港币)腾讯控股相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 腾讯控股 (700 HK) 金融科技收入略低于预期，毛利率持续改善 金融科技业务收入同比增长 15%，略低于 VA 预期 2.1%，主要增量来自支付反弹和电商佣金；毛利率同比上升 5.1pp，得益于云业务优化以及支付和订阅收入占比改善。从支付业务端看，2Q 支付 DAU 和人均交易额上涨，线上线下交易量增幅接近；财富管理业务端，用户和 AUM 同比提升；云业务端，金融和汽车企业服务支出增长显著。 腾讯 2Q 发布 MaaS 云服务解决方案，并拓展客户群体至较多旅游和公共服务公司。管理层强调了其数据库和高性能计算集群的核心优势，预计未来会面向更多大型金融机构、零售企业以及中小企业，同时未来会有更多效率提升空间。 2Q23 腾讯业绩会议重点 长期小程序和直播电商广告收入或翻倍（相较于 23 年），大模型驱动广告 ROI 提升 腾讯管理层分享，2Q 除汽车行业外，全行业类别广告收入均实现两位数 yoy 增长。展望下半年，广告收入主要取决于：1）消费复苏情况，2）平台内生驱动，如广告技术改进和视频号商业化。 长期小程序和直播电商的广告收入或有机会翻倍，主要由用户活跃度和商业化程度驱动。微信平台仍有一定广告库存可以释放（搜一搜平台等），视频号未来也将逐步提高广告加载率。管理层预期电商未来为腾讯贡献更多佣金收入。此外，为吸引新客进入直播间，直播电商的商家会也在视频号中增加广告投放。 广告技术改进：腾讯具备庞大的用户基数，数据体量能为大模型训练提供充足样本。通过技术改进，公司可以为客户实现更高的 ROI，例如更有效率及更加精准地进行广告投