鸣志电器深度报告：微特电机龙头，人形机器人有望打开空心杯电机新成长空间

证券研究报告 | 公司深度 | 电机Ⅱ http://www.stocke.com.cn 1/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 鸣志电器(603728) 报告日期：2023 年 08 月 14 日 微特电机龙头，人形机器人有望打开空心杯电机新成长空间 ——鸣志电器深度报告 投资要点  微特电机龙头，2012-2022 年归母净利润 CAGR 约 16% 公司是全球运动控制领域的知名制造商，专注于运动控制、智能 LED 照明控制和工业设备管理的关键部件制造。公司与全球 30 多家国际性公司合作，产品广泛应用于工业自动化、通信、安防、通讯、汽车工业、消费等下游领域。2012-2022 年公司营收、归母净利润 CAGR 分别约 13%、16%。  微特电机市场空间大，2030 年全球市场规模有望达 561 亿美元 市场规模：2022 年全球微特电机行业市场规模达到 358.5 亿美元，预计到 2030年将达 561 亿美元，CAGR 约 6%。我国微特电机市场规模有望从 2018 年的 1024 亿元增长至 2023 年的 1610 亿元，CAGR 约 9.5%。 行业驱动因素：1）海外开拓：海外市场对高效节能、智能化等高端微特电机产品的需求将持续增加；2）新领域拓展：智能医疗器械、新能源汽车、可穿戴设备、机器人、无人机、智能家居等领域的兴起，推动行业发展。 竞争格局：仍以日企为主导。其中细分 HB 步进电机方面，市场高度集中，前五厂商全球市占率超 80%，其中日企占据 4 席， 2015 年公司在全球 HB 步进电机市占率约 10%，PM 步进电机方面，2015 年日企占据全球市占率超 65%。  外延完善产品矩阵，海外拓展发展迅速 外延拓宽产品线：通过 4 次重要收购实现产品矩阵拓宽，协同作用下，公司产品覆盖多种电机、驱动器、编码器和集成模组等。 内生：公司研发实力强，积极布局工厂自动化、医疗器械和生化分析、移动服务机器人、太阳能光伏、新能源&智能汽车等新兴领域。 海外拓展： 公司经销商遍布全球，2012-2022 年公司海外营收 CAGR 约 16%，占比总营收从 36%提升至 48%。  人形机器人风起，空心杯电机有望迎来新增长空间 以特斯拉人形机器人为例，其手部的结构大致可拆解为空心杯电机+丝杠+传感器。未来人形机器人规模化应用有望重塑行业需求空间，带来新增量市场。我们测算 2030 年空心杯电机在人形机器人领域具备约 104 亿元的增量市场空间。  盈利预测与估值 预计 2023-2025 年的归母净利润分别为 3.8 亿元、6.0 亿元、8.4 亿元，分别同比增长 55%、55%、41%，分别对应 PE 约 67、43、31 倍。公司作为国内微特电机领军企业，人形机器人有望打开新市场空间。首次覆盖，给予“增持”评级。  风险提示 1）技术突破不及预期 ； 2）市场需求不及预期；3）人形机器人进展不及预期 投资评级: 增持(首次) 分析师：王华君 执业证书号：S1230520080005 wanghuajun@stocke.com.cn 分析师：林子尧 执业证书号：S1230522080004 linziyao@stocke.com.cn 研究助理：姬新悦 18863879909 jixinyue@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥61.35 总市值(百万元) 25,770.87 总股本(百万股) 420.06 股票走势图 相关报告 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2960 3801 5049 6482 (+/-) (%) 9% 28% 33% 28% 归母净利润 247 384 597 840 (+/-) (%) -12% 55% 55% 41% 每股收益(元) 0.59 0.92 1.42 2.00 P/E 104 67 43 31 资料来源：浙商证券研究所 -36%-11%14%39%63%88%22/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0223/0323/0423/0523/0723/08鸣志电器上证指数鸣志电器(603728)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件  盈利预测、估值与目标价、评级 预计 2023-2025 年的归母净利润分别为 3.8 亿元、6.0 亿元、8.4 亿元，分别同比增长 55%、55%、41%，分别对应 PE 约 67、43、31 倍。公司作为国内微特电机领军企业，人形机器人有望打开新市场空间。首次覆盖，给予“增持”评级。  关键假设 1）人形机器人行业发展顺利；2）传统电机业务中步进电机业务稳健增长，新品类无刷、伺服电机等维持较高增速。  我们与市场的观点的差异 市场认为：步进电机市占率提升空间小，人形机器人行业发展存在不确定性，对公司远期成长能力存在担忧。 我们认为：1）公司在 HB 步进电机领域于 2015 年市占率达 10%，为亚洲第一，全球第四水平，足以证明公司在电机领域实力。电机行业天花板高，其他产品仍处于高速发展阶段，公司通过收购及协同，不断完善品类，在电机领域边界不断拓宽，有望打开新成长空间；2）人形机器人行业可作为“AI”载体，目前行业正处于百花齐放阶段。未来社会老龄化加剧下，机器替人大势所趋。人形机器人伴随技术革新，有望进入 B 端和 C 端市场，为公司空心杯电机等产品打开巨大的增量市场空间。  股价上涨的催化因素 人形机器人产业化进展速度超预期；空心杯电机订单。  风险提示 1）技术突破不及预期 ；2）市场需求不及预期；3）人形机器人进展不及预期 鸣志电器(603728)公司深度 http://www.stocke.com.cn 3/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 微特电机头部企业，2012-2022 年归母净利润 CAGR 约 16% ............................................................... 6 微特电机头部企业，专注电机研发与生产....................................................................................................................... 6 股权比例集中，实控人持股比例 56% .............................................................................................................................. 7 盈利成长性强，2012-2022 年归母净利润 CAGR 达 16% ......................