纺织服装行业：Q3增速放缓，Q4仍有压力

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业点评 2018 年 11 月 05 日 纺织服装 Q3 增速放缓，Q4 仍有压力 2018 年 Q3 较 Q2 收入/业绩增速放缓，运动鞋服保持高景气度。2018年 1-9 月服饰社会零售额同增 9%， Q2-Q3 增速环比明显放缓。服饰板块 Q1/Q2/Q3 收入增速为 21.2%/14.8%/8.2%，归母净利润增速为23.8%/26.1%/12.7%。细分品类中：运动鞋服品类保持高景气度，Q3以安踏体育为代表的优质体育公司实现较为优异的流水增速表现。 优质高端品牌表现优异，大众市场相对较为均衡。消费增速放缓过程中，大众消费品表现均衡，大众服饰 Q1/Q2/Q3 收入增速分为 17%/16%/7%。而高端品牌分化明显，优质高端品牌业绩表现显著超越市场。其中：服装优质高端品牌主攻线下，产品创新+VIP 客户管理+精细终端管理保证稳定同店增长，歌力思/比音勒芬 18 年前三季度收入增速为 26%/40%，明显优于行业平均水平。 冬季备货积极，采购支出造成现金流下滑。品牌服饰整体存货规模有所提升，主要系冬季及双十一备货所致，但随着营收规模增长，整体存货周转速度基本维持稳定，2018Q3 存货周转天数较同期下降 1 天至 242 天。从经营性现金流情况来看，由于备货带来的采购支出增加，板块整体经营性现金流呈现下滑状态。 展望 Q4：压力仍在，关注优质公司。结合前三季度的消费市场环境及我们的近期跟踪来看，目前社会消费增速相较 Q1 仍有放缓，且 17Q4-18Q1冷冬影响销售基数较高（2017 年 Q4 收入增速达 25%），因此我们判断2018Q4 品牌服饰收入端仍有一定压力。1）预计运动鞋服目前仍处于景气周期；2）以比音勒芬为代表的优质高端品牌终端销售维持稳定增长；3）大众服饰消费短期内仍有压力，但优质公司在行业调整阶段优化供应链及渠道管理，因此对费用及库存把控能力强，长期来看优质公司仍然具备竞争优势。 投资策略：我们认为经过前期调整优质企业已实现在产品端、品牌运营策略及渠道布局上竞争力的质变。Q3 来看，优质高端品牌公司、运动鞋服领域龙头终端销售表现优于行业平均水平。从估值水平上看，品牌服饰板块估值水平已由 Q1 末的 24 倍调整至当前 15 倍，我们认为当前估值吸引力较此前有所增加，短期维持核心推荐比音勒芬、歌力思，长期看好上海家化、海澜之家。 风险提示：终端销售下滑、各公司门店拓张不及预期、新业务开展不顺风险。 增持（维持） 行业走势 作者分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 联系人 杨莹 邮箱：yangying@gszq.com 相关研究 1、《纺织服装：社零增速环比提升，关注优质高端品牌》2018-10-21 2、《纺织服装：运动鞋服高景气度，优质高端品牌服饰终端稳定》2018-10-14 3、《纺织服装：时尚消费品三季报前瞻》2018-10-07 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 002832 比音勒芬 买入 0.99 1.44 1.99 2.71 32.3 22.2 16.1 11.8 603808 歌力思 买入 0.90 1.12 1.41 1.75 18.2 14.6 11.6 9.3 600398 海澜之家 买入 0.74 0.79 0.84 0.91 11.1 10.5 9.8 9.1 600315 上海家化 增持 0.58 0.76 0.99 1.29 43.1 33.0 25.4 19.4 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 -48%-32%-16%0%16%2017-112018-032018-072018-10纺织服装沪深300 2018 年 11 月 05 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 2018Q3 整体收入增速放缓，盈利水平稳定 .................................................................................................. 3 子版块表现差异化 ..................................................................................................................................... 4 展望 Q4：压力仍在，关注优质公司 ............................................................................................................. 6 风险提示 ................................................................................................................................................. 10 图表目录 图表 1：品牌服饰板块平均营收及增长率（百万元，%） ............................................................................... 3 图表 2：品牌服饰板块平均归母净利润及增长率（百万元，%） ..................................................................... 3 图表 3：社会消费品零售总额单月同比增长情况（%） .................................................................................. 4 图表 4：品牌服饰各子行业毛利率水平（%） ............................................................................................... 4 图表 5：品牌服饰各子行业净利率水平（%） ............................................................................................... 4 图表 6：2018 年收入和净利润增速——大众服饰板块 ..................................................................................... 5 图表 7：2018 年收入和净利润增速——中高端服饰板块 .....................