柳工(000528)国企改革提效率，行业老兵显潜力

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 柳工 (000528 CH) 国企改革提效率，行业老兵显潜力 华泰研究 深度研究 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 10.46 2023 年 8 月 07 日│中国内地 工程机械 国企改革激发活力，整体上市提升效率 柳工是我国工程机械行业首家上市公司，2019 年起，顺应深化国企改革的政策方向，公司推动混改及整体上市工作，通过吸收集团优质资源、引入战投、成立员工持股平台等方式为公司注入活力；并于 2023 年 4 月公告股票期权激励计划，明确了归母净资产收益率等经营目标，未来公司有望持续提升经营效率及盈利能力。当前公司主要业务包括周期性的土石方、起重、桩工、路面以及非周期性的叉车、高机、预应力、农机等，23Q1 实现营收 77.92亿元/yoy +15.69%，归母净利润 3.15 亿元/yoy +23.73%。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为 10.20/14.72/21.05 亿元，同比增速70 %/44%/43%，可比公司 23 年 Wind 一致预期 PE 均值为 19.46 倍，考虑到公司整体上市完成、股权激励落地，未来增长可期，我们给予公司 23 年20 倍 PE，对应目标价 10.46 元，维持“买入”评级。 土石方成套解决方案优势明显，市场化机制有望推动周期板块跑赢市场 土石方机械是公司核心业务板块，22 年收入占比 58.75%，公司装载机市占率国内第一，通过与康明斯成立发动机合资公司、与采埃孚成立变速箱、驱动桥合资公司，公司在装载机核心零部件环节建立了明显优势；借排放标准升级，公司挖掘机市场份额快速提升；装挖推平的土石方成套解决方案为公司开拓大客户建立了核心优势。整体上市后在更市场化的激励机制带动下，公司土石方、起重、桩工、路面设备均有望持续提升市占率。 农机+预应力+高机等非周期性业务有望在工程机械下行期平滑波动 公司农机业务以甘蔗收获机和拖拉机为主，甘蔗收获机凭借靠近甘蔗主产区广西，有望提升市占率，拖拉机“发动机-变速箱-驱动桥”的产品结构与装载机相似度较高，柳工凭借装载机积累的技术优势有望快速渗透大马力拖拉机市场；欧维姆预应力技术领先，多次参与国内外大型桥梁等标杆项目，桥梁缆索市占率位于行业前列，随着桥梁换索高峰期来临，欧维姆有望持续稳健增长；我国高空作业平台处于快速发展期，公司产品序列、型号丰富，且100%控股赫达租赁，有望充分享受行业增长红利。 国际化、电动化是工程机械中长期投资主线 我国工程机械已经完成了从“配套”到“自主”出海的转变。随着我国工程机械产品竞争力提升，已经开始“自主”出海抢占海外市场，公司 22 年海外收入占比 31%，未来仍有较大提升空间。电动化产品售价显著高于燃油竞品，随着电动化产品成熟带动渗透率提升，有望持续推动公司业绩增长。 风险提示：宏观经济复苏不及预期、行业竞争格局超预期恶化、地缘政治风险、汇率波动风险。 研究员 倪正洋 SAC No. S0570522100004 SFC No. BTM566 nizhengyang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 史俊奇 SAC No. S0570522110002 SFC No. BTM901 shijunqi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 黄菁伦 SAC No. S0570522100003 huangjinglun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 10.46 收盘价 (人民币 截至 8 月 7 日) 7.86 市值 (人民币百万) 15,336 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 115.71 52 周价格范围 (人民币) 5.64-8.19 BVPS (人民币) 8.28 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 28,701 26,480 30,363 35,593 42,839 +/-% 24.77 (7.74) 14.67 17.22 20.36 归属母公司净利润 (人民币百万) 995.31 599.33 1,020 1,472 2,105 +/-% (25.24) (39.79) 70.27 44.22 43.05 EPS (人民币，最新摊薄) 0.51 0.31 0.52 0.75 1.08 ROE (%) 6.30 3.77 6.03 8.00 10.26 PE (倍) 15.41 25.59 15.03 10.42 7.28 PB (倍) 1.00 0.97 0.91 0.84 0.75 EV EBITDA (倍) 11.07 13.62 9.24 7.37 4.81 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(4)04756789Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)(人民币)柳工相对沪深300股票报告网整理http://www.nxny.com 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 柳工 (000528 CH) 正文目录 核心观点和推荐逻辑 ..................................................................................................................................................... 5 与市场不同的观点： ............................................................................................................................................. 5 历史股价复盘： ..................................................................................................................................................... 6 国企改革激发活力，整体上市提升效率 ........................................................................................................................ 7 六十五载砥砺前行，混改注入全新活力 ................................................................................................................