南微医学(688029)内镜耗材高增长，降本增效效果显著

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 南微医学 (688029 CH) 内镜耗材高增长，降本增效效果显著 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 101.96 2023 年 8 月 07 日│中国内地 医疗器械 2Q23 剔除股份支付影响的归母净利润高速增长，降本增效成果体现 公司 1H23 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 11.47/2.64/2.59 亿元，同比+19.5%/+111.7%/+116.9%；2Q23 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润5.97/1.63/1.60 亿元，同比+15.4%/+99.8%/+108.9%。1H23 剔除 1H22 股份支付费用 0.30 亿元影响后归母净利润同比增速仍有 71.0%，我们认为主要由于 1H22 相对低基数影响，以及公司降本增效成果逐步体现。我们预计公司 23-25 年 EPS 2.91/3.57/4.60 元。考虑到公司渠道改革等降本增效措施效果逐步体现，我们给予公司 23 年 35x 的 PE 估值（可比公司 23 年Wind 一致预期均值 35x），对应目标价 101.96 元，维持“买入”评级。 1H23 毛利率同比改善，降本增效措施下费用率下降明显 公司 1H23 销售/管理/研发/财务费用率 22.05%/13.28%/5.99%/-6.33%，分别同比+2.01/-4.51/-2.74/-4.15pct；1H23 毛利率 63.74%，同比+3.27pct。1H23 财务费用率减少主因汇兑收益同比增长较多。 1H23 国内内镜耗材收入亮眼，海外收入恢复快速增长 1）国内：1H23 收入 6.94 亿元，同比+16.4%，其中国内内镜耗材收入 5.50 亿元，同比+33.3%，我们认为主因 1H23 受疫情影响较大的择期手术快速复苏，消化内镜诊疗耗材的采购需求放量明显；2）海外：1H23 收入 4.47亿元，同比+23.0%，其中亚太海外收入 0.53 亿元（同比+45%），美国区收入 2.02 亿元（同比+21%）、EMEA 地区收入 1.79 亿元（同比+21%），1H23海外收入进一步恢复。 1H23 可视化产品布局进一步完善，消融业务布局顺利 1H23 公司大力推进一次性内镜产品入院、装机和上量，一次性内科用胆道镜获得美国、欧盟及日本注册证；一次性外科胆道镜获得国内注册并实现量产出货，或将成为公司今年业绩新的增长点；一次性脑血肿灌洗系统等其他一次性内镜产品研发进展顺利，可视化产品矩阵进一步拓展。子公司康友医疗聚焦肿瘤消融业务，微导管、引流管、气道封堵球囊、活吸针等新产品上半年顺利获证，已开始投入临床试用并实现转产，1H23 收入同比增长 18%。 受益诊疗恢复的内镜诊疗耗材龙头，维持“买入”评级 考虑到 1H23 汇兑收益及降本增效影响，我们上调盈利预期，预计 23-25年归母净利润 5.47/6.71/8.63 亿元（前值 4.74/6.29/8.03 亿元），同比+66%/+23%/+29%，当前股价对应 PE 26x/21x/16x，调整目标价至 101.96元（前值 103.37 元），维持“买入”评级。 风险提示：终端需求放缓；新品放量不及预期。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 孔垂岩，PhD SAC No. S0570520010001 kongchuiyan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 王殷杰 SAC No. S0570523070004 wangyinjie@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 101.96 收盘价 (人民币 截至 8 月 7 日) 74.75 市值 (人民币百万) 14,042 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 156.75 52 周价格范围 (人民币) 64.13-110.58 BVPS (人民币) 18.08 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 1,947 1,980 2,443 3,083 3,811 +/-% 46.77 1.72 23.40 26.18 23.61 归属母公司净利润 (人民币百万) 324.75 330.59 547.21 670.86 863.30 +/-% 24.54 1.80 65.53 22.60 28.68 EPS (人民币，最新摊薄) 1.73 1.76 2.91 3.57 4.60 ROE (%) 11.01 10.16 14.80 15.98 17.79 PE (倍) 43.24 42.47 25.66 20.93 16.27 PB (倍) 4.77 4.35 3.83 3.37 2.91 EV EBITDA (倍) 31.64 38.96 23.37 16.52 12.56 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(1)6121864768899111Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)(人民币)南微医学相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 南微医学 (688029 CH) 经营情况 图表1： 2013-1H23 年公司营业收入、归母净利润及其同比增速 资料来源：公司公告，Wind，华泰研究 估值 图表2： 可比公司估值 彭博代码 公司名称 收盘价（元） 总市值（亿元） P/E （x） 2023/8/7 2023/8/7 2022A 2023E 2024E 2025E 688050 CH 爱博医疗 172.08 181.12 78x 54x 39x 29x 688016 CH 心脉医疗 160.50 115.52 32x 25x 19x 15x 688366 CH 昊海生科 84.69 117.20 65x 27x 21x 18x 平均 58x 35x 27x 20x 注：盈利预测均来自 Wind 一致预期；佰仁医疗估值过高，避免极端数值对均值水平影响，剔除均值计算 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 南微医学 PE-Bands 图表4： 南微医学 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 (300)(200)(100)0100200300400500(5)051015202520132014201520162017201820192020202120221H23%亿元营业收入归母净利润营业收入增速归母净利润增速063125188250Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23(人民币)南微医学40x55x75x95x115