扬梅数据王系列之2018Q3财报业绩总结篇：ROE连8个季度增长后首次回落

1策略研究策略研究证券研究报告行业比较 2018 年 11 月 01 日 ROE 连 8 个季度增长后首次回落——扬梅数据王系列之 2018Q3 财报业绩总结篇 相关研究 《A 股 18 年中报低于预期，本轮盈利增速下滑或将在 19H2 方能见到拐点——扬梅数 据 王 系 列 之 2018 年 中 报 分 析 篇 》 2018/9/03 证券分析师 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 林丽梅 A0230513090001 linlm@swsresearch.com 刘扬 A0230517080005 liuyang@swsresearch.com 研究支持 毛成学 A0230118070011 maocx@swsresearch.com 联系人 毛成学 (8621)23297818×转 maocx@swsresearch.com 主要内容： 18Q3 非金融石油石化 A 股利润增长复合预期，ROE 增长则弱于预期。18Q3 利润增速虽快速回落，但回落幅度符合前期预期。受 Q3 PPI 中枢下行影响，非金融石油石化 A 股营收累计增速从 18Q2 的 14.5%小幅回落至 18Q3 的 13.7%，相比收入，利润增速回落幅度更大，非金融石油石化 A 股归母净利润累计增速从 18Q2 的 20.6%放缓至 18Q3 的 14.5%（但符合我们前期 15%的预期）。剔除基数效应后，18Q3 利润单季环比增长虽弱于季节性，但要好于 2011、2012 和 2015 年同期。18Q3 真正低于预期的是 ROE 增长。非金融石油石化 ROE(TTM)从 18Q2 的 10.3%回落至 18Q3 的 10.0%，实际结果与我们在《扬梅数据王系列之 2018 年中报分析篇》中 18Q3非金融石油石化 A 股 ROE 或继续上行的判断相反。从杜邦三要素分析来看，销售净利率下行是导致 18Q3 ROE 超预期下行的主因，非金融石油石化 A 股销售净利率从 18Q2 的5.9%回落至 5.7%，资产周转率环比则基本持平。往后看，我们预计 ROE 或将开始逐季回落。企业经营效率方面：现金流有好转，关注在建工程持续拐头往上。18Q3 企业现金流环比改善，经营性现金流改善突出的板块主要集中在周期品中的地产、建筑、钢铁和建材，公用事业、成长里面的传媒和军工，以及中游的机械和电气设备等；而电子、通信、化工和家电等板块经营性现金流恶化明显。筹资性现金流继续呈现分化格局，国有企业融资优势显现。除了现金流外，其它方面需要重视的还有 18Q3 企业在建工程增速整体持续拐头往上，在建工程/固定资产已回归至历史中值附近，在建工程提速带来的投产压力后续需要密切跟踪。未来盈利展望：考虑到 18Q4 需求存超预期下行风险，叠加 17Q4 业绩高基数原因，我们继续将非金融石油石化 A 股 18 全年利润增速从前期的 13%下调至 11%。从盈利周期性的角度，本轮盈利下行从 17Q1 开始，参考 03 年以来非金融石油石化 A 股盈利下行周期长达 8-10 个季度的历史经验，本轮非金融石油石化净利润增速下行周期结束的时间点可能在 2019Q3 前后，届时非金融石油石化 A 股盈利负增长可能性很大，结合对 ROE 的预测判断，我们预计 18Q4-19H1 期间净利润增速和 ROE 均在下行中。板块方面，Q3 主板和创业板业绩增速回落幅度一致，成长股业绩反转仍需等待。创业板指(剔除温氏和乐视)和主板（剔除金融石油石化）利润增速从 2018Q2 的 26.8%、22.7%，分别回落至 2018Q3 的 22.2%和 16.7%，各大板块业绩相对业绩趋势不明显。考虑到创业板 18Q4 存在大幅商誉减值的业绩风险，我们预计创业板相对主板的业绩优势至少要到19Q1 才能明显体现。行业方面，我们用营收增速、扣非后的归母净利润增速、ROE、现金流、存货周转率和应收账款周转率变化对申万二级行业 18Q3 景气进行打分，同时参考行研自下而上反馈，18Q3 高景气且来半年景气仍有可能维持高位的行业包括：石化、畜禽养殖、军工和纺织制造等板块，大部分消费品环比 18Q2 在变差，成长里面的半导体和计算机应用景气环比也在下行。此外，目前盈利尚可，但申万行业分析师未来盈利预期谨慎/下修的行业有：电子、云计算、燃气和钢铁等。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 18223120/36139/20181102 16:402 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 12 页 简单金融 成就梦想 1. 18Q3 A 股利润增长符合预期，ROE 增长则弱于预期.... 4 1.1 18Q3 利润增速虽快速回落，但回落幅度符合预期............................ 4 1.2 18Q3 真正低于预期的是 ROE 增长 ....................................................... 5 1.3 企业经营效率：现金流有好转，关注在建工程持续拐头往上 .......... 7 2. 板块盈利：各板块相对业绩趋势不明显，警惕创业板年报大幅商誉减值风险 .............................................................. 8 2.1 分市值区间看，中盘股盈利相对占优 .................................................... 8 2.2 创业板 Q3 盈利回落，警惕年报商誉大幅减值风险 .......................... 9 3．石化、畜禽养殖和军工等板块环比 18Q2 改善明显，大部分消费品环比变差 ............................................................ 10 目录 18223120/36139/20181102 16:403 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 12 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：经济从 2018Q2 的“量跌价升”转变成 2018Q3 的“量价齐跌”.............. 4 图 2：非金融石油石化 A 股 18Q3 利润增速快速回落 ........................................... 4 图 3：18Q3 利润单季环比增长弱于季节性 .......................................................... 5 图 4：ROE 连续 8 个季度增长后首次回落 ............................................................ 5 图 5：18Q3 中游板块 ROE(TTM)环比逆势提升 .................