成本优势助力公司逆境成长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 07 月 29 日 证 券研究报告•2023 年 中报点评 买入 （ 维持） 当前价： 22.05 元 国邦医药（605507） 医 药生物 目标价： 28.20 元（6 个月） 成本优势助力公司逆境成长 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：徐卿 执业证号：S1250518120001 电话：021-68415832 邮箱：xuq@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.59 流通 A 股(亿股) 3.02 52 周内股价区间(元) 20.9-31.45 总市值(亿元) 123.22 总资产(亿元) 84.63 每股净资产(元) 12.04 相 关研究 [Table_Report] 1. 国邦医药（605507）：产品优质矩阵丰富，品类拓展业绩提升 (2023-04-17) 2. 国邦医药（605507）：产能投放助业绩提升，优质药企百尺竿头 (2022-10-20) 3. 国邦医药（605507）：平台铸优势，守正出新奇 (2022-09-06) [Table_Summary]  业绩总结：2023 年上半年公司营业收入 28.1 亿元，同比上升 3.93%；归母净利润 3.57亿元，同比下降 27.79%；扣非净利润 3.58亿元，同比下降 26.82%；其中 2023年第二季度，公司单季度营业收入 14.0亿元，同比下降 8.37%；单季度归母净利润 1.63亿元，同比下降 44.73%；单季度扣非净利润 1.66亿元，同比下降 43.16%。  点评：医药板块市占率稳步扩张，动保板块盈利能力承压。2022年二季度随着全球疫情政策放开，公司人药产品出口需求大幅提升，拉动公司业绩明显提升，致使 22 年二季度业绩基数较高。2023 年上半年，医药健康领域得到持续健康的发展。国邦医药公司的主要产品保持了稳定的生产和经营，并且拓展性产品得到持续的发展。产品出货量持续增加，市场占有率相对稳定并有所提高。动物保健产业随着养殖行业规模化进程超出预期，供应端产能增加导致竞争加剧。各主要兽用原料药价格均处低位，以氟苯尼考为例，2022年二季度价格为 430元-470元/千克，2023年二季度价格一度跌破 300元/千克。行业进入亏损阶段，各企业面临洗牌阶段。公司凭借成本优势和渠道布局，进一步提高市占率。目前整体畜禽市场价格已进入相对底部位置后续有望逐步回暖，以及随着公司产能逐渐爬坡，公司盈利能力后续有望迎来改善。  公司包括募投项目在内的重点项目建设稳步推进，年产 4500吨氟苯尼考项目一期进入设备安装关键阶段，年产 1500吨强力霉素二期项目已完成试生产，进入验收取证阶段；硼氢化钠系列产品项目建设已进入设备安装调机阶段，国邦生命科技产业园建成并投入运营。未来产品品类愈发多样，业绩有望进一步增长。  规模养殖场占比提升，动保重视程度提高，公司把握产品质量优势，不断丰富产品矩阵。2022年全国生猪出栏 7亿头，十家上市生猪养殖企业出栏量合计达1.2亿头，占比达 17%左右，相较于 21年提升 3个百分点，另一方面新版 GMP正式实施，提高兽药行业准入门槛，淘汰落后产能。公司发展动保原料药及制剂业务，产品矩阵丰富，综合竞争优势强，拳头产品氟苯尼考、恩诺沙星贡献营收过亿，市场占有率高，主要产品还包括动保领域广泛使用的强力霉素、环丙氨嗪、地克珠利、马波沙星等。  “一个体系，两个平台”铸就综合优势。医药板块同步发展，推进产业链一体化。一个体系是指有效的管理和创新体系，两个平台分别为先进完整的规模化生产制造平台、广泛有效的全球化市场渠道平台。生产制造方面，公司掌握生产中典型化学反应、溶媒技术工艺，并通过一体化研究布局节省成本，形成集约化制造优势。渠道平台方面，公司服务海内外客户，内外贸易一体化，覆盖六大洲销售网络，产品销往 115 个国家和地区，与全球 3,000 余家客户建立了贸易与合作关系。公司在印度、荷兰、韩国、巴基斯坦及西班牙等国市场已建立原料药销售渠道，半制剂产品亦销往东南亚及非洲地区。医药业务方面，公司是全球规模最大的大环内酯类和喹诺酮类原料药供应商之一，产品包括抗生素类药、心血管系统类药、呼吸系统类药、泌尿系统类药及抗肿瘤类药。主要产品阿奇霉素、克拉霉素、罗红霉素、盐酸环丙沙星均为销售过亿元大单品系 -17%-7%3%13%23%33%22/722/922/1123/123/323/523/7国邦医药 沪深300 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 列。同时公司进行关键医药中间体生产，围绕还原剂系列产品、高级胺系列产品等开展经营，打造以中间体-原料药-制剂产业链一体化的布局。  盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年 EPS 分别为 1.41元、1.88元、2.35元，对应动态 PE 分别为 16/12/9倍。予以公司 2024年 15倍 PE，对应目标价28.2 元，维持“买入”评级。  风险提示：项目建设不及预期、产品销售情况不及预期、养殖业突发疫情等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5720.92 5965.18 6991.22 8248.94 增长率 26.98% 4.27% 17.20% 17.99% 归属母公司净利润（百万元） 920.90 788.33 1048.69 1313.74 增长率 30.43% -14.40% 33.03% 25.27% 每股收益 EPS（元） 1.65 1.41 1.88 2.35 净资产收益率 ROE 12.87% 10.26% 11.78% 12.88% PE 13 16 12 9 PB 1.72 1.55 1.36 1.19 数据来源：Wind，西南证券 国 邦医药（605507） 2023 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 盈利预测 关 键假设： 1）医药健康领域持续发展，公司市场占有率相对稳定并有所提高。预计 2023-2025 年公司平均医药板块销量增速为 5%/10%/10%，对应毛利率水平分别为 29%/31%/33%； 2）当前养殖持续亏损，下游动保需求受限。目前整体畜禽市场价格已进入相对底部位置后续有望逐步回暖。我们预计公司 2023-2025 年动保产品销量增速为 3%/30%/30%，未来毛利率水平预计在 19%/21%/23%。 基于以上假设，预计公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务营收拆分表 业 务 情 况 2022A 2023E 2024E 2025E 合计 收入（百万元） 5,720.92 5,965.18 6,991.21 8,248.94