宏观经济点评-兼评7月PMI数据：PMI未计入政治局积极因素，可以更乐观

宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 8 2023 年 07 月 31 日 《库存周期熨平与否的探讨与投资思路—宏观经济点评》-2023.7.31 《投资转暖助推美国经济再超预期——美国二季度 GDP 数据点评—宏观经济点评》-2023.7.29 《美联储的决策周期在拉长——7 月FOMC 会议点评—宏观经济点评》-2023.7.27 PMI 未计入政治局积极因素，可以更乐观——兼评 7月 PMI 数据 ——宏观经济点评 何宁（分析师） 陈策（联系人） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 chence@kysec.cn 证书编号：S0790122120002 2023 年 7 月官方制造业 PMI 49.3%，前值 49.0%，预期 48.9%；7 月官方非制造业 PMI 51.5%，前值 53.2%，预期 53.0%。7 月 BCI 指数 50.9%，前值 50.2%。  制造业：未计入政治局积极因素的 PMI 已修复至季节性水平 (1)7 月制造业 PMI 小幅回升，外需回落，内需企稳并贡献了国内新订单。需要指出的是，PMI 调查时间为每月 22 日-25 日，由此来看政治局会议定调超预期并未隐含于本次数据中，实际可以更乐观一些。 (2)价格企稳回升，预计 PPI 同比降幅收窄。7 月 PPI 环比可能在 0.1%左右，同比为-4.0%左右。 (3)Q3 制造业有望被动去库，但距离补库仍较远。以实际库存衡量的企业去库仅行至半程，结合库销比持续上行，当前内需偏弱为较大掣肘，实际去库力度不足。本质或在于地产失位，房地产投资领先库存周期约 6 个月，几乎每一轮库存周期反转均包含地产要素。后续来看，7 月 24 日政治局会议未提“房住不炒”、叠加超大特大城市城中村改造带动相关投资需求，地产周期有望底部企稳。乐观情形下，2023Q3 被动去库、2023Q4 主动补库，存货增速反弹至 15%；中性情形下（概率较大），2023Q3 被动去库、2024Q1 主动补库，存货增速反弹至10%。 (4)中央释放积极信号支持民企，中小型企业经营边际改善。我们在 6 月 30 日PMI 点评中指出“小微企业承压，民企支持或将出台”，7 月以来中央多次释放积极信号支持民营经济，一则短期经济压力和长期动能转换的双重因素交织下，稳增长、稳市场主体政策适时加码，二则近年来民企在我国经济运行中的重要性持续上升，此前民企和小微企业经营承压加重，需相关支持政策出台落实。  服务业：景气度回落，待新一批政策工具发力 7 月服务业 PMI 为 51.5%，新订单为 48.4%、连续 3 个月低于荣枯线。7 月 24日政治局会议强调消费扩内需、提振大宗消费和服务消费，7 月 31 日发改委印发《关于恢复和扩大消费措施的通知》，未来消费或将有更多结构性支持，但中央消费券概率仍较低。  建筑业：景气度加速下滑，高基数压力将显现 7 月建筑业 PMI 大幅下行了 4.5 个百分点至 51.2%，低于“实际荣枯线”。资金端，7 月地方新增专项债 2457 亿元，年内发行进度仅为 55.5%，远不及 2019、2022 年，后续或将加快专项债发行使用。短期基建资金仍有政策性金融工具和商业银行贷款予以支撑，但仍需特别国债、新增政策性金融工具来对冲 2022 年下半年的高基数压力。  风险提示：政策变化超预期；疫情演变超预期。 相关研究报告 宏观研究团队 开源证券 证券研究报告 宏观经济点评 宏观研究 宏观经济点评 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 8 目 录 1、 制造业：未计入政治局积极因素的 PMI 已修复至季节性水平 ............................................................................................ 3 2、 非制造业：服务、建筑加快回落，待新一批政策工具发力 ................................................................................................. 5 3、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 6 图表目录 图 1： 7 月制造业 PMI 修复至季节性水平 ................................................................................................................................... 3 图 2： 7 月高炉平均开工率 83.6% ................................................................................................................................................. 4 图 3： 7 月轮胎平均开工率好于 6 月 ............................................................................................................................................ 4 图 4： 服务业 PMI 回落但仍在荣枯线上 ...................................................................................................................................... 5 图 5： 居民消费活动或企稳回升 ................................................................................................................................................... 5 图 6： 建筑业景气度下滑 ............................................................................................................................................................... 6 图 7： 7 月专项债发