信义光能(0968.HK)2H23利润率修复可期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 信义光能 (968 HK) 港股通 2H23 利润率修复可期 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 持有 目标价(港币): 8.05 2023 年 8 月 01 日│中国香港 玻璃 三方面阶段性因素下 1H23 业绩低于市场预期 信义光能发布 1H23 业绩，归属于母公司净利润同比-26.9%至 13.9 亿港元，低于市场预期(Visible Alpha 一致预期：21.5 亿港元)，我们认为主因: 1.光伏玻璃业务成本降幅小于预期，公司出于保供考虑，部分月份协定的天然气采购价格偏高；2. 1H23 光伏电站建设和安装均有所延迟，以观望光伏产业链的价格调整；以及 3.港元(报告货币)兑人民币(功能货币)汇率同比+6.6%。考虑强劲的下游需求，我们上调公司光伏玻璃销量假设，但考虑更慢的成本降 幅 ， 我 们 下 调 吨 毛 利 假 设 ， 2023/2024/2025 预 测 EPS 下 调8.3%/10.8%/10.0%至 0.44/0.69/0.87 港元，目标价下调 8.8%至 8.05 港元，基于 18.1x2023P/E，较 2014 年以来历史平均 P/E 高 1 个标准差，以反映光伏平价后更强的需求内生增长。维持“持有”。 需求高景气叠加成本回落，光伏玻璃利润率 2H23 修复可期 1H23 国内大型地面电站装机规模 (同比+234%)、分布式电站 (同比+108%)和户用光伏 (同比+142%)均取得成倍以上同比增长，叠加同样强劲的海外需求(1-5 月组件出口累计同比+39%)，需求的景气度处于高位。2Q23以来，得益于产业链需求增长的提速， 光伏玻璃行业的供需关系有所改善，基本消化了新增产能的影响，行业利润率实现了边际改善。随着公司部分天然气供货合约重新签订，相关的采购成本也有望在 2H23 回归。综合上述因素，我们看好 2H23 公司光伏玻璃业务的毛利率实现环比显著修复。 产业链降价有望推动电站建设提速 伴随光伏主材价格的全面回落，1H23 公司光伏电站建设进度放缓，以观望更理想的投资时机，因而 1H23 公司并未有新项目并网。随着主材价格的快速调整进入尾声，我们预计公司下半年电站建设有望重新提速，年内并网规模有望回到此前年均 700-800MW 的水平。叠加补贴新政带来的电价回落因素消退，我们预计 2H23 起光伏电站业务收入和利润均有望重回同比增长的轨道。 光伏玻璃行业产能的控制仍是决定行业长期前景关键变量 我们预计 2023 年全球光伏玻璃新增产能规模或仍在高位(34,700 吨/日，相当于 2022 年底在运产能的 43.4%)，得益于今年以来强劲的需求增长，供给端的快速增长并未对市场造成太大扰动。但考虑行业潜在的拟建和在建项目仍然较多，供给端能否实现更有效的管控可能仍是决定行业长期前景的关键变量。 风险提示：上行风险：光伏需求增长超预期，供给管控严于预期；下行风险：光伏需求增长低于预期。 研究员 龚劼 SAC No. S0570519110002 SFC No. BHG354 gongjie@htsc.com +(86) 21 2897 2097 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2099 基本数据 目标价 (港币) 8.05 收盘价 (港币 截至 7 月 31 日) 8.40 市值 (港币百万) 74,786 6 个月平均日成交额 (港币百万) 184.67 52 周价格范围 (港币) 7.16-13.46 BVPS (港币) 3.26 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (港币百万) 16,065 20,544 25,205 33,651 35,616 +/-% 30.44 27.88 22.69 33.51 5.84 归属母公司净利润 (港币百万) 4,924 3,820 3,958 6,163 7,719 +/-% 7.97 (22.42) 3.61 55.70 25.24 EPS (港币，最新摊薄) 0.55 0.43 0.44 0.69 0.87 ROE (%) 17.33 12.72 12.84 18.37 20.70 PE (倍) 15.17 19.58 18.89 12.13 9.69 PB (倍) 2.46 2.51 2.35 2.12 1.90 EV EBITDA (倍) 12.54 12.15 12.06 8.99 7.62 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(5)(1)3779101213Aug-22Nov-22Mar-23Jul-23(%)(港币)信义光能相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 信义光能 (968 HK) 图表1： 核心假设、盈利预测和目标价变化 调整后 调整前 变化(%) 目标价 8.05 8.83 -8.8 2023E 2024E 2025E 调整后 调整前 变化(%) 调整后 调整前 变化(%) 调整后 调整前 变化(%) 光伏玻璃销量 (千吨) 6,408 5,607 +14.3 8,280 7,763 +6.7 8,280 7,763 +6.7 吨毛利(港元/吨) 757 886 -14.5 929 1,082 -14.1 1,109 1,288 -13.9 主营业务收入(百万港元) 25,205 25,608 -1.6 33,650 36,105 -6.8 35,616 38,223 -6.8 归母净利润 (百万港元) 3,958 4,318 -8.3 6,163 6,909 -10.8 7,719 8,580 -10.0 资料来源：华泰研究预测 图表2： 主要经营和财务数据 1H18 2H18 1H19 2H19 1H20 2H20 1H21 2H21 1H22 2H22 1H23 2H23E 光伏玻璃业务 销售量 (千吨) 766 829 870 1,071 1,001 1,321 1,431 1,608 2,070 2,319 3,101 3,307 平均售价（港元/吨） 4,055 2,962 3,360 3,588 3,484 4,924 4,609 3,994 3,909 4,124 3,412 3,463 单位成本 (港元/吨) (2,701) (2,457) (2,442) (2,305) (2,130) (2,241) (2,248) (2,767) (2,865) (3,248) (2,892) (2,484) 单位毛利 (港元/吨) 1,353.8 504.9 917.8 1,283.5 1,354.7 2,683.0 2,361.5 1,226.7 1,044.2