6月财政数据速评：财政两本账支出同时偏弱传递什么信号？

宏观经济 宏观研究 证券研究报告 财政数据 2023 年 07 月 19 日 财政两本账支出同时偏弱传递什么信号？ ——6 月财政数据速评 相关研究 《还有多少财政政策可以期待？——2023 年中财政政策展望》 2023.06.27 证券分析师 贾东旭 A0230522100003 jiadx@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 联系人 贾东旭 (8621)23297818× jiadx@swsresearch.com 主要内容：  6 月财政最突出的是一般公共预算支出和政府性基金支出双双偏弱，但这并不能解释为不发力，反而我们更倾向于认为财政在主动控制节奏，平滑各个季度之间的经济增长。一方面，若完成全年一般公共预算支出目标，则下半年支出同比将达到 7.2%，高于 23H1 的3.9%和 22H2 的 5.7%；另一方面，新增专项债的发行将比去年更加集中于下半年，更有助于下半年基建投资高基数下相对稳定。  展望下半年，从财政中长期可持续角度出发，我们认为今年财政更多是“只托不举”，核心抓手在于两方面：一是有现金流依托的基建，指向的是公共事业投资及数字基础设施投资；二是通过债务置换缓解地方政府付息压力，给未来财政刚性支出创造空间。（详见《还有多少财政政策可以期待？——2023 年中财政政策展望》（2023.06.27））。  6 月财政数据具体来看：  财政收入再下探，源于 4-5 月生产消费偏弱的滞后反映。6 月一般公共预算收入剔除存量留抵退税基数影响后，同比下行至-10.2%，成为年内财政收入的低点。主要源于税收偏弱，尤其是增值税的下降和生产的持续低位、社零的连续回落有直接关系。而这也同样影响企业所得税表现，跌幅更深或可和 PPI 通缩联系起来，消费税则更源于低基数下的改善，环比和疫情前基本一致。个人所得税小幅改善但并未恢复至疫情前，或和当前劳动力供给释放，人均薪资“摊薄”有关。非税收入方面，在去年大规模补充财力后，央企利润上缴放缓以及石油收益金收入的减少都令非税收入趋于下降。  但与收入回落的预期内不同，财政支出却连续三个月下滑，或指向将财政资金更多集中下半年以平滑增长。6 月一般公共预算支出同比下行 4.1 个百分点至-2.5%，在 22 年 5 月以来首次转负，与市场对财政呵护经济增长的预期出现较大分歧。实际上，这并非财政第一次在 GDP 同比较高的阶段主动控制财政支出节奏，21Q1 和 Q2 财政支出的环比分别较疫情前平均偏弱 13.4、11.0 个百分点，而转换为更多在 21H2 增加支出强度，以平滑年内经济增长。23Q2 或也和上述时间段有所类似，环比较疫情前季节性偏弱达 21.2 个百分点，以将更多的财政资源用于平滑下半年经济增长。  政府性基金：地产销售回落令土地收入再下滑，新增专项债发行较慢拖累支出表现。6 月政府性基金收入下滑 12.0 个百分点至-19.5%，主因 2-3 月地产销售冲高后回落令开发商对未来预期下降，购地减少。政府性基金支出（-24.5pct 至-42.7%）下行，更多源于专项债较去年发行放缓，特别是 6 月。但这也意味着，即使面对下半年高基数，新增专项债的发行叠加政策性开发性金融工具的进一步使用，基建投资仍能相对稳定。  风险提示：稳增长政策超预期，疫情形势变化。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 5 页 简单金融 成就梦想 6 月财政最突出的是一般公共预算支出和政府性基金支出双双偏弱，但这并不能解释为不发力，反而我们更倾向于认为财政在主动控制节奏，平滑各个季度之间的经济增长。一方面，若完成全年一般公共预算支出目标，则下半年支出同比将达到 7.2%，高于 23H1 的 3.9%和 22H2 的 5.7%；另一方面，新增专项债的发行将比去年更加集中于下半年，更有助于下半年基建投资高基数下相对稳定。 展望下半年，从财政中长期可持续角度出发，我们认为今年财政更多是“只托不举”，核心抓手在于两方面：一是有现金流依托的基建，指向的是公共事业投资及数字基础设施投资；二是通过债务置换缓解地方政府付息压力，给未来财政刚性支出创造空间。（详见《还有多少财政政策可以期待？——2023 年中财政政策展望》（2023.06.27）） 6 月财政数据具体来看： 一、财政收入再下探，源于 4-5 月生产消费偏弱的滞后反映。 6 月一般公共预算收入同比下行 27.2 个百分点至 5.6%，剔除存量留抵退税基数影响后，收入同比下行 5.5 个百分点至-10.2%，成为年内财政收入的低点。主要源于税收（-4.6pct 至-9.0%）偏弱，尤其是增值税（-15.7pct 至-7.3%）的下降和生产的持续低位、社零的连续回落有直接关系。而这也同样影响企业所得税（-3.8pct至-21.2%）表现，跌幅更深或可和 PPI 通缩联系起来，消费税（+14.7pct 至 8.5%）则更源于低基数下的改善，环比和疫情前基本一致。个人所得税小幅改善但并未恢复至疫情前，或和当前劳动力供给释放（农村外出务工劳动力人数 23Q2 创历史新高），人均薪资“摊薄”有关。非税收入方面，在去年大规模补充财力后，央企利润上缴放缓以及石油收益金收入的减少都令非税收入（-6.2pct 至-14.0%）趋于下降。 图 1：一般公共预算收入同比（%） 图 2：税收收入（剔除存量留抵退税）同比（%） 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 二、但与收入回落的预期内不同，财政支出却连续三个月下滑，或指向将财政资金更多集中下半年以平滑增长。 6 月一般公共预算支出同比下行 4.1 个百分点至-2.5%，在 22 年 5 月以来首次转负，与市场对财政呵护经济增长的预期出现较大分歧。实际上，这并非财政第一次在 GDP 同比较高的阶段主动控制财政支出节奏，21Q1 和 Q2 财政支出的环比分别-40-30-20-100102030405060708022/122/322/522/722/9 22/11 23/123/323/5存量留抵退税非税收入贡献：税收收入（剔除存量留底退税）一般公共预算收入：同比（%）-16-12-8-40481216202421/621/1222/622/1223/6增值税企业所得税消费税个人所得税进出口环节税收其他税收收入：同比（%）两年平均增速 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 5 页 简单金融 成就梦想 较疫情前平均偏弱 13.4、11.0 个百分点，而转换为更多在 21H2 增加支出强度，以平滑年内经济增长。23Q2 或也和上述时间段有所类似，环比较疫情前季节性偏弱达21.2 个百分点，以将更多的财政资源用于平滑下半年经济增长。如果要完成全年预算，则下半年财政支出的增速将达到 7.2%，将对下半年