“琢璞”系列报告：共同基金为什么持有彩票股？

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 基金研究（公募） 2023 年 07 月 12 日 “琢璞”系列报告 本文介绍了 Agarwal，Jiang 和 Wen 于 2022 年发表在 Journal of Financial and Quantitative Analysis 的文章 Why do Mutual Funds Hold Lottery Stocks?。研究结果表明，基金持有彩票股主要是为了迎合投资者的偏好，以获得更多的资金流入；并且年内业绩较差的基金更倾向于在年底前加仓彩票股。 ❑ 过往有大量研究证据表明，尽管“彩票型股票（Lottery Stocks）”的表现明显落后于其他股票，一些投资者仍然更喜欢持有这类标的；共同基金也不例外。可能的原因有三种，一是了迎合基金投资者对彩票型收益的偏好；二是为了满足基金经理自身对彩票型收益的偏好；三是为了在短期内博取高回报而增加的风险。 ❑ 文章采用股票月内最大日度收益率 MAX、月内 5 个最高日收益率均值 MAX5作为彩票股的代理变量，分别检验了这三种可能的原因。得出的主要结论有： ◼ 针对可能的原因一，为了迎合投资者偏好，文章证实了这一假设。持有彩票股使得基金获得了更多的资金流入，特别是当基金投资者可以观察到基金披露的彩票股持仓之后；并且与直销基金相比，经纪商卖出基金持有彩票股的资金流入效应更明显。 ◼ 针对可能的原因二，出于基金经理自身偏好，文章结论不支持这一假设。研究结果表明，如果基金经理持有较多的基金份额，组合会较少持有彩票股，并且持有量越多对彩票股的厌恶程度越高。这说明基金持有彩票股更多地是为了迎合投资者的偏好而非基金经理自身的偏好。 ◼ 针对可能的原因三，在年底前增加风险偏好以博取短期的高收益，文章证实了这一假设。基金持有彩票股的行为存在显著的季节性，年内表现较差的基金倾向于在年底前增持彩票股。 ❑ 此外，文章还检验了基金持有彩票股对资产定价的影响，结果证实了这一行为会导致的股票的高估，也意味着股票收益会更差。 ❑ 风险提示：本文内容基于作者对美国共同基金数据进行的实证研究，对于中国市场的具体情况，结论可能会发生变化。 姚紫薇 S1090519080006 yaoziwei@cmschina.com.cn 孙诗雨 S1090522090004 sunshiyu@cmschina.com.cn 共同基金为什么持有彩票股？ 敬请阅读末页的重要说明 2 基金研究（公募） 正文目录 一、简介 ............................................................................................................. 3 二、样本与变量 .................................................................................................. 5 三、持有彩票股的基金具有什么特征？ ............................................................. 6 1、持有彩票股基金的分组特征 .......................................................................... 6 2、持有彩票股对基金未来业绩的影响 ............................................................... 7 四、基金为什么持有彩票股？ ............................................................................ 7 1、原因一：迎合投资者偏好 .............................................................................. 7 （1）持有彩票股对资金流入的影响 ................................................................... 7 （2）基金投资者成熟度的影响 .......................................................................... 9 （3）基金持仓披露前后的资金流 ....................................................................... 9 （4）持有彩票股的成本收益分析 ..................................................................... 10 （5）基金业绩的彩票特征 v.s.持仓股票的彩票特征 ........................................ 11 2、原因二：基金经理的自身偏好 ..................................................................... 12 3、原因三：年底前增加风险偏好 ..................................................................... 13 五、基金持有彩票股对资产定价的影响 ........................................................... 15 六、总结 ........................................................................................................... 16 图表目录 图 1：MAXHold 与 MAXFund 对未来基金最高单日收益率预测的持续性 ........ 11 图 2：彩票股持有量的季节性 ........................................................................... 13 表 1：变量描述性统计 ........................................................................................ 5 表 2：基金彩票型特征高低组特征差异 .............................................................. 6 表 3：基金持有彩票股对资金流入的影响 ........................................................... 8 表 4：基金持有彩票股对资金流入的影响：不同销售渠道