优存量+扩增量+机制改革，打开中长期成长空间

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 新华医疗(600587.SH) 2023 年 07 月 13 日 买入（首次） 所属行业：医药生物/医疗器械 当前价格(元)：32.35 证券分析师 陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 刘闯 资格编号：S0120522100005 邮箱：liuchuang＠tebon.com.cn 研究助理 王艳 邮箱：wangyan5＠tebon.com.cn 市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -5.99 -1.10 10.06 相对涨幅(%) -7.39 -0.10 14.91 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 新华医疗（600587.SH）：优存量+扩增量+机制改革，打开中长期成长空间 投资要点  投资逻辑：1）优存量+扩增量+激励机制改革，三重变化打开中长期成长逻辑；2）器械九大产品线+制药装备老牌业务，多细分领域实力强劲；3）海外产品注册+销售渠道建设稳步推进，出海大订单持续落地，发力全球大市场。  优存量+扩增量+激励机制改革，三重变化打开中长期成长逻辑：1）优存量，经营业绩拐点向上。强主业，战略聚焦医疗器械与制药装备，优化业务结构，2021 年后两大主业收入占比提升至 50%以上，带动整体毛利率改善趋势明显；不良资产剥离持续推进，未来降本增效有望进一步带业绩提升；2）扩增量，打开中长期成长空间：下一步公司考核以增量提效为主。一方面，引入研发倍增计划、IPD 增量研发模式、考核新产品增量，带动创新成果不断涌现，多个细分领域研发进展顺利，BFS 自研打破垄断；另一方面，销售端国内持续提升高端入院率，国际开启新篇章，感控 FDA 注册突破，海外设立办事处，出海空间广阔。3）激励+机制改革，经营管理进入新阶段。第一大国资股东定增认购 32.7%，股权激励加强管理层与人才绑定，业绩与估值双击打开市值空间。  聚焦医疗器械+制药装备老牌业务，多细分领域实力强劲：1）医疗器械端：公司拥有九大核心产品线，其中发家业务感控市占率 70%，市场地位稳固；放疗为优势业务领域，产品性能优异带动装机量 400+台；放疗头部厂商，装机量超 400 台；体外诊断自研加速产品丰富度提升；实验动物国内居首位，市场规模快速提升；血透全产业链布局，服务端协同优势明显；手术器械加速布局微创新领域；2）制药装备为公司的核心战略布局业务，核心子公司英德 2017-2022 年收入 CAGR 达23.7%，利润端 2021 年扭亏为盈，2022 年增长 1126%；上海远跃 2022 年利润端亏损额已减少至 0.35 亿元，改善趋势已现。  战略发力出海业务，22 年收入翻番：公司积极改革转型推进产品出口，22 年实现海外业务收入 1.55 亿元，同比 21 年实现翻番，毛利率提升至 43%，国际化开启新篇章。分板块来看，感控板块 MOST-T 蒸汽灭菌器取得首张美国 FDA 上市许可证；制药装备板块国际市场大订单签立。营销层面积极推进海外营销平台化建设，2022 年新筹建越南和埃及海外办事处。国际贸易营业收入规模稳步提升，国际化开启新篇章。  投资建议与估值：公司作为山东国资控股的老牌国企，深耕医疗器械领域 80 载，国企改革下优存量、扩增量、激励机制改革“三重变化”打开中长期成长逻辑。我们预计 2023-2025 年公司营收分别为 108/128/153 亿元，同比增长 16.6%、18.3%、19.4%；归母净利润分别为 7.5/9.9/13.2 亿元，同比增长 49%、32%、32%；对应PE 为 20、15、11 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：疫后诊疗恢复不及预期；出口销售情况不及预期；产品研发进展不及预期；市场竞争加剧风险。 -40%-20%0%20%40%60%80%100%2022-072022-112023-032023-07新华医疗沪深300 公司首次覆盖 新华医疗（600587.SH） 2 / 26 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 466.87 流通 A 股(百万股)： 406.43 52 周内股价区间(元)： 18.10-36.21 总市值(百万元)： 15,103.41 总资产(百万元)： 14,329.50 每股净资产(元)： 14.73 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,482 9,282 10,823 12,805 15,289 (+/-)YOY(%) 3.6% -2.1% 16.6% 18.3% 19.4% 净利润(百万元) 556 503 751 994 1,316 (+/-)YOY(%) 137.7% -9.7% 49.3% 32.4% 32.4% 全面摊薄 EPS(元) 1.37 1.23 1.61 2.13 2.82 毛利率(%) 24.3% 26.4% 28.5% 30.7% 32.5% 净资产收益率(%) 11.3% 9.3% 12.3% 14.1% 15.9% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 新华医疗（600587.SH） 3 / 26 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 器械领域老牌国企，“三重变化”打开中长期成长逻辑 .................................................. 6 1.1. 历史悠久的国企器械公司，战略转型聚焦主业焕新机 ......................................... 6 1.2. 山东国资控股，四大核心板块子公司分工明确 ................................................... 8 1.3. 优存量：战略聚焦主业，经营拐点持续向上 ....................................................... 9 1.4. 扩增量：改革提效，新募投项目强化主业发展 ................................................. 10 1.5. 激励+机制改革：市场化人才