中高端床垫翘楚，渠道强势品牌领先

慕思股份(001323) / 家居用品 / 公司深度研究报告 / 2023.07.10 请阅读最后一页的重要声明！ 中高端床垫翘楚，渠道强势品牌领先 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2023-07-07 收盘价(元) 35.88 流通股本(亿股) 0.40 每股净资产(元) 11.15 总股本(亿股) 4.00 最近 12 月市场表现 分析师 吕明璋 SAC 证书编号：S0160523030001 lvmz@ctsec.com 联系人 何栋 hedong@ctsec.com 相关报告  中高端床垫翘楚，健康睡眠领导者：慕思从事健康睡眠系统的研发、生产和销售，产品涵盖中高端床垫、床架、床品、沙发等，渠道以经销为主，并逐步拓展电商、直供、直营等多渠道。据观研网数据，2019 年慕思在中国床垫市占率为 8%，位列同业第一。展望后续，伴随渠道扩张运营提效、在年轻消费群体中市占率提升、沙发品类逐步放量，公司成长动能有望持续增强。  优质成长型赛道，消费属性突出。1）产品属性看，床垫产品偏标品化、存量换新需求高，受地产周期影响较小。健康睡眠需求崛起下，床垫消费属性持续凸显。2）市场规模看，以美国成熟市场为鉴，据 CSIL 数据，2020 年美国床垫行业规模为 90.19 亿美元，存量换新需求驱动下，2011-2020 年 CAGR 达6.1%。2020 年我国床垫行业规模为 85.4 亿美元，伴随渗透率提升、存量需求崛起，床垫行业规模扩容仍可期。3）竞争格局看，据观研网数据，2019 年我国床垫市场 CR5 仅 16%，伴随疫情扰动+地产波动+原料成本上升加速行业出清，龙头产品+渠道+组织运营能力夯实，格局有望向头部集中。  品牌领先垒造护城河，渠道强势覆盖全市场。公司护城河深厚：1）品牌形象深入人心。公司长期耕耘多元营销，打造“健康睡眠专家”形象，锁定中高端床垫赛道，完善售后体验增强客户粘性。2）渠道布局广泛，运营能力优秀。据公司公告，截止 22 年末，公司通过自营及经销渠道开拓线下专卖店 5600 余家，门店数量行业领先。3）公司积淀强大产品设计、材料创新、技术研发基础，产品领先行业变革。展望未来，渠道持续扩张经营效能向上、V6 大家居品牌发力年轻消费群体、沙发品类加速放量，公司成长动能有望持续增强。  投资建议：考虑到公司渠道持续扩张，新品类加速放量，我们预计公司 2023-2025 年实现营业总收入 66.45/76.96/88.08 亿元，归母净利润 8.17/9.94/11.8 亿元，对应 PE 分别为 18/14/12 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。  风险提示：地产销售下滑、原材料价格上涨、品类拓展不及预期。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 6481 5813 6645 7696 8808 收入增长率(%) 45.56 -10.31 14.32 15.81 14.44 归母净利润(百万元) 686 709 817 994 1180 净利润增长率(%) 27.99 3.27 15.31 21.62 18.70 EPS(元/股) 1.91 1.87 2.04 2.49 2.95 PE 0.00 17.71 17.56 14.44 12.16 ROE(%) 26.75 16.27 17.12 17.24 16.98 PB 0.00 3.04 3.01 2.49 2.07 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 -30%-22%-15%-7%0%8%慕思股份沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 中高端床垫翘楚，稳健成长盈利强劲 ................................................................................................... 5 1.1 深耕中高端床垫赛道，内销床垫领军品牌 ....................................................................................... 5 1.2 财务分析：稳步成长、盈利强劲的床垫龙头 ................................................................................... 7 2 床垫行业：优质成长赛道，消费属性突出 ......................................................................................... 12 2.1 市场需求稳步增长，规模扩容尤可期 ............................................................................................. 12 2.2 竞争格局分散，份额加速向头部集中 ............................................................................................. 15 3 公司经营：品牌领先垒造护城河，渠道强势覆盖全市场 ................................................................. 18 3.1 品牌：树立健康睡眠形象，营销高投入高回报 ............................................................................. 18 3.2 渠道：深耕线下零售，直供、电商快速放量 ................................................................................. 20 3.2.1 线下：渠道布局广泛，运营能力优秀 ......................................................................................... 20 3.2.2 直供：联手定制龙头，拓展成长边界 ......................................................................................... 23 3.2.3 电商：掘金千元价格带，收入快速增长 ..................................................................................... 24 3.3 产品：深耕中高端赛道，创新产品研发 ...............