平安好医生(1833.HK)向一站式医疗服务供应商迈进

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 平安好医生 (1833 HK) 港股通 向一站式医疗服务供应商迈进 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 24.00 2023 年 7 月 04 日│中国香港 互联网 深耕战略升级 2.0 计划 2022 年以来平安好医生持续致力于战略升级 2.0 计划，努力深化服务能力，拓宽服务半径，打磨长期竞争力。在明确的业务目标和商业化路径指引下，我们认为其有望利用与母公司平安集团的潜在业务协同来推动中长期营收稳定增长。我们将 2023/2024 年公司非 IFRS 口径下净亏损预测调整至人民币 5.68 亿/2.10 亿元（前值：亏损人民币 6.93 亿/1.94 亿元），并引入 2025年调整后净利润预测人民币 1.10 亿元。我们维持目标价 24.0 港币，对应4.5/3.9 倍 2023/2024 年预测 PS。WACC 为 8.1%，永续增长率为 2.5%，均保持不变。维持“买入”评级。 金融端和企业端获客是下一阶段增长的关键 据公司年报，截至 2022 年末，平安好医生的金融端付费用户在平安集团个人金融用户中的渗透率约为 15%，而平安好医生的企业端付费用户数仅占平安集团医疗健康付费企业客户覆盖员工总数的 20%左右。我们认为这表明平安好医生与平安集团仍有广泛的协同潜力，这或为平安好医生的长期稳定增长铺平道路。考虑到与公司战略升级 2.0 计划协同效应较低的部分业务规模持续缩减，我们预计平安好医生 2023 年总收入或下降 13.8%，但在2024 年有望恢复健康增长势头。我们预计平安好医生 2023-2025 年收入复合年增长率（CAGR）为 5.7%。 向一站式医疗服务提供商迈进 平安好医生持续深化服务能力，拓宽服务半径，特别是在 O2O 服务和 5 大关键场景中（包括慢病管理、养老管理等）。我们认为，服务能力的提升有望成为平安好医生长期内生增长的关键驱动力，并且公司的不断努力已取得初步成果：据公司财报，2022 年平安好医生存量大型企业客户的续约率达90%，我们认为这一定程度上佐证了客户对平安好医生提供的医疗服务的满意度（平安好医生将大型企业客户定义为员工人数超过 3,000 的企业）。 预计公司有望稳步减亏 展望而言，考虑到平安好医生坚定于成为一站式医疗服务提供商（在稳态下，医疗服务商有望展现出高于传统药品零售商的利润率水平），以及公司在提升经营效率上的持续努力，我们预计平安好医生有望延续减亏趋势，并维持对 2025 年平安好医生实现盈亏平衡的预期。 风险提示：业务转型慢于预期；政策支持不及预期。 研究员 侯杰 SAC No. S0570523010002 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 24.00 收盘价 (港币 截至 7 月 3 日) 19.08 市值 (港币百万) 21,347 6 个月平均日成交额 (港币百万) 126.23 52 周价格范围 (港币) 13.38-34.20 BVPS (人民币) 12.03 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 7,334 6,160 5,307 6,341 7,265 +/-% 6.82 (16.01) (13.85) 19.49 14.56 归属母公司净利润 (人民币百万) (1,538) (607.57) (634.90) (289.81) 18.62 +/-% 62.17 (60.50) 4.50 (54.35) (106.42) EPS (人民币，最新摊薄) (1.39) (0.56) (0.59) (0.27) 0.02 ROE (%) (10.28) (4.41) (4.83) (2.29) 0.15 PE (倍) NA NA NA NA 1,007 PB (倍) 1.21 1.38 1.46 1.50 1.49 EV EBITDA (倍) (11.24) (26.25) (22.98) (47.02) (666.78) 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (11)01223341318232732Jul-22Nov-22Mar-23Jul-23(%)(港币)平安好医生相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 平安好医生 (1833 HK) 盈利预测调整 我们的主要盈利预测调整包括： 我们将 2023/2024 年收入预测下调 25.9%/22.5%至人民币 53 亿/63 亿元，主因与公司战略升级 2.0 计划协同效应较低的业务规模持续缩减。我们引入 2025 年收入预测人民币 73 亿元，对应 2023-2025 年收入 CAGR 为 5.7%。 我们将 2023/2024 年毛利率预测上调至 32.1%/35.8%（前值：29.3%/32.3%），并引入 2025年毛利率预测 38.2%。我们预计平安好医生的毛利率有望稳步改善，这主要得益于经营效率提升以及相对高利润率的服务业务的收入份额上升。 综合来看，我们预计平安好医生 2023/2024/2025 年非 IFRS 口径下净利润为人民币-5.68亿/-2.10 亿/+1.10 亿元（2023/2024 年前值：人民币-6.93 亿/-1.94 亿元），对应非 IFRS 口径下净利率为-10.7%/-3.3%/+1.5%（2023/2024 年前值：-9.7%/-2.4%）。 图表1： 预测变动 2023E 2024E 2025E （人民币百万） 前值 新值 变动, % 前值 新值 变动, % 新值 营收 7,158 5,307 (25.9) 8,187 6,341 (22.5) 7,265 毛利润 2,099 1,705 (18.8) 2,643 2,273 (14.0) 2,774 经营利润 (890) (742) na (389) (417) na (104) 净利润 (771) (639) na (283) (291) na 19 净利润，非 IFRS (693) (568) na (194) (210) na 110 资料来源：华泰研究预测 图表2： 利润率预测变动 2023E 2024E 2025E (%) 前值 新值 变动, pp 前值 新值 变动, pp 新值 毛利率 29.3 32.1 2.8 32.3 35.8 3.5 38.2 经营利润率 (12.4) (14.0) (1.6) (4.8) (6.6) (1.8) (1.4) 净利润率 (10.8) (12.0) (1.2) (3.5) (4.6) (1.1) 0.3 净利润率，非 IFRS (9.7) (10.7) (1.0) (2.4) (3.3) (0.9) 1.5 资料来源：华泰研究预测 估