氨基酸+战略布局，豆粕减量打造增量

梅花生物(600873) / 化学制品 / 公司深度研究报告 / 2023.06.20 请阅读最后一页的重要声明！ 氨基酸+战略布局，豆粕减量打造增量 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2023-06-19 收盘价(元) 8.86 流通股本(亿股) 29.43 每股净资产(元) 4.25 总股本(亿股) 29.43 最近 12 月市场表现 分析师 毕春晖 SAC 证书编号：S0160522070001 bich@ctsec.com 联系人 梅宇鑫 meiyx@ctsec.com 相关报告 ❖ 豆粕减量方案落地，推动苏赖氨酸需求扩容。2023 年 4 月，农业农村部发布《饲用豆粕减量替代三年行动方案》，明确提出饲料中豆粕用量占比每年下降 0.5 个百分点以上，到 2025 年饲料中豆粕用量占比从 2022 年的 14.5%下降至 13%。另外，我们结合豆粕、杂粕和氨基酸的售价计算，目前“菜粕+氨基酸”方案的饲养成本相对最低，在饲养行业盈利弱势运行的情况下，低成本将成为推动替代进程的动力之一。因此叠加方案落地和成本推动，豆粕减量工作将会稳步推进，提高苏氨酸、赖氨酸用量分别约 9、3 万吨，需求增长。由于氨基酸的生产对环保以及成本具有较高要求，当前高集中度的竞争格局相对稳定，新进入较难，因此需求上涨龙头公司更加受益。 ❖ 味精和呈味核苷酸二钠龙头企业，行业集中度高、竞争格局稳定。公司目前拥有百万吨级别的味精产能，与阜丰集团、星湖科技同为行业龙头，CR3=88%，行业集中度高，竞争格局相对稳定。另外，呈味核苷酸二钠作为一种“味精增强剂”，常与味精配合使用、增强食物味道，二者属于食饮刚需、销路稳定，因此也是公司业绩的压仓石，营收利润有保障。 ❖ 深耕“氨基酸+”战略，合成生物学平台优势显著。公司氨基酸以生物发酵技术合成为主，而通过对发酵技术的改进，可以用于合成多种不同类型的氨基酸，包括用于人类医药的氨基酸。因此，凭借着在合成生物学领域的领先地位，公司不断拓宽产品矩阵，降低生产成本。当前人类医用氨基酸板块处于成长阶段，未来增量可期。 ❖ 投资建议：公司是苏赖氨酸和味精的龙头公司，豆粕减量方案落地叠加菜粕方案成本优势，将推动减量进程，提高氨基酸的需求。我们预计公司 2023-2025年实现营业收入 280.61/305.90/321.74 亿元，归母净利润 44.50/51.24/56.13 亿元，对应 PE 分别为 5.86/5.09/4.65 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：需求不及预期风险；新建产能投产时间不及预期风险；豆粕减量推进进程不及预期风险 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 23061 27937 28061 30590 32174 收入增长率(%) 35.26 21.14 0.44 9.01 5.18 归母净利润(百万元) 2402 4406 4450 5124 5613 净利润增长率(%) 144.61 83.42 0.99 15.16 9.53 EPS(元/股) 0.78 1.44 1.51 1.74 1.91 PE 9.83 7.07 5.86 5.09 4.65 ROE(%) 22.51 32.60 27.53 24.53 21.59 PB 2.23 2.29 1.61 1.25 1.00 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 -19%-11%-2%6%15%23%梅花生物沪深300上证指数化学制品 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 生物学助力长期成长，高分红彰显公司价值 ....................................................................................... 5 1.1 聚焦氨基酸主业二十载，迈向合成生物学领军企业 ....................................................................... 5 1.2 公司股权结构稳定，员工持股及高分红彰显公司价值 ................................................................... 6 1.3 公司主营业务稳定，近两年高速增长 ............................................................................................... 8 2 苏赖氨酸行业龙头地位，政策落地推动需求增长 ............................................................................... 9 2.1 政策支撑&饲养原料高性价比，打造氨基酸增量需求 ................................................................... 9 2.1.1 需求端一：豆粕减量政策落地，苏赖氨酸需求增长 ................................................................. 10 2.1.2 需求端二：饲养行业盈利弱势，饲料原料降本性价比优先 ..................................................... 13 2.1.3 供给端：行业集中度高，供给格局稳定 ..................................................................................... 15 2.1.4 公司：氨基酸行业龙头，生产成本优势显著 ............................................................................. 16 2.2 味精寡头格局形成，供需情况稳定 ................................................................................................. 16 3 深耕“氨基酸+”战略布局，合成生物学优势显著 .............................................................................. 19 3.1 布局人类医用氨基酸，小品种高毛利增量可观 ............................................................................. 19 3.2 黄原胶多糖陆续投产，工业食品双领域布局 ....................