今世缘：消费升级驱动快速成长，省内格局持续竞合发展

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 食品饮料 白酒Ⅱ 今世缘：消费升级驱动快速成长，省内格局持续竞合发展 一年该股与沪深 300 走势比较 [Table_Summary] 报告摘要 公司概况：传统苏派浓香名酒，17 年进入加速发展期。1）公司是“三沟一河”组成之一，目前已有国缘、今世缘、高沟三大品牌，其中国缘系列主要发力次高端、高端价格带、今世缘定位中高端价格带，高沟覆盖中低端价格带。2）股权激励到位，员工积极性高。公司早在05 年进行国企改制，通过引入管理层控股，10 年通过中基层干部持股公司扩大注册资本。22 年公布新版股权激励计划，覆盖较多中高层骨干，进一步激发员工积极性。3）卡位省内消费升级，17 年加速发展。随着省内消费向 300 元+价格带升级，公司迎来加速发展时期，以国缘对开、四开及以上为代表特 A+类产品成为增长主要驱动力，国缘产品占比持续提升。 公司复盘：行业、渠道、竞争格局等多维度因素，16 年起公司业绩增速超越省内竞对。1）业绩上，13-15 年行业调整期增速与洋河接近，16年后增速持续超越洋河。2）行业端，16 年省内消费升级背景下，300-500元价格带快速扩容。今世缘作为地方产业支柱之一，县政府积极鼓励产业发展。3）产品端，国缘超前布局南京次高端价格带，自 04 年起通过多年推广，南京市场逐渐形成国缘产品的消费氛围，随着南京地区主流价格带逐渐向 300+提升，四开切入团购、宴席场景主流价格带，快速成长为公司第一大单品。4）渠道端，公司在行业调整期持续精耕团购渠道，向商务团购消费转型，公司长期深耕团购渠道，与企事业单位、民营企业等建立稳定客情关系，相比流通渠道，客户粘性较高。5）区域策略，今世缘大区改革推进扁平化，发力省内精耕，17 年设立 71 个市级办事处，19年进一步划分为“领跑”、“并跑”、“跟跑”型市场。6）竞争格局，省内洋河 16-19 年在深度分销下经销商区域竞争激烈，库存逐渐积压，最终省内价盘出现倒挂，业绩进入调整期，为公司带来发展机遇。 中期展望：省内次高端持续扩容，龙头竞合发展。1）省内主流价格带逐渐向 500+升级，次高端持续扩容。目前省内次高端已成长为省内第一大体量的价格带，其中 300-500 元已成为省内主流价格带，未来有望进一步向 500-800 的高线次高端升级，推动省内次高端占比进一步扩容。2）未来省内主旋律仍是龙头竞合发展。洋河随着 19 年改革持续推进，21 年省内恢复增长趋势。而今世缘持续深耕团购渠道，渠道差异化优势仍在。价格带上，中高端价格带，洋河海之蓝大单品稳步增长，今世缘中高端价格带占比仍有较大渗透空间，随着公司逐渐发力国缘淡雅、单开，有望加速 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 1,254/1,254 总市值/流通(百万元) 69,989/69,989 12 个月最高/最低(元) 66.35/37.38 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 今世缘（603369）《今世缘：22 年顺利完成目标，23 年百亿目标可期》--2023/05/07 今世缘（603369）《今世缘：22 年顺利完成考核目标，23 年开门红表现优异》--2023/03/13 今世缘（603369）《今世缘：营销系统推出 521 举措，全力冲刺百亿目标》--2023/01/05 [Table_Author] 证券分析师：李鑫鑫 电话：021-58502206 E-MAIL：lixx@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190519100001 证券分析师：伍兆丰 电话：13926194726 E-MAIL：wuzf@tpyzq.com (20%)(8%)5%17%30%42%22/6/1322/8/1322/10/1322/12/1323/2/1323/4/13今世缘沪深300[Table_Message] 2023-06-13 公司深度报告 买入/维持 今世缘(603369) 目标价：70 昨收盘：55.79 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司深度报告 P2 今世缘：消费升级驱动快速成长，省内格局持续竞合发展 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 执业资格证书编码：S1190522110002 成长。在次高端价格带上，格局相对稳定，随着价格带扩容，龙头有望竞合发展。3）省内消费力有分化，苏中、苏北逐渐向现在苏南价格带看齐，公司有望持续受益省内消费升级。 长期：省外推进大单品战略拓展，六开布局次高端价格带再升级。公司省外占比较低，成长空间大，公司进一步提出从四开次高端升级为六开协同带动四开对开；加强省外经销商合作、资源投放；管理上省外逐步放权，提升省外市场开发的效率。同时明确 10 大板块市场，突破路径更聚焦，有望加速省外市场突破。 短期：国缘淡雅享受品牌力下沿快速发展，全方位推进百亿目标。公司加快流通渠道布局，国缘淡雅、柔雅、对开、四开开始逐渐布局各区域大型连锁超市、民营烟酒店，加大产品在流通端的曝光。同时省内国缘四开品牌形象企稳，带动国缘品牌下延产品线势能释放，淡雅、单开等产品有望加速发展。宴席需求正在持续恢复，公司阶段性加大国缘 V3 婚喜宴政策力度，未来随着商务场景的持续恢复，600-700 价格带扩容，全年 V3 有望实现放量增长。23 年公司全方位推进百亿目标，随着省内精耕，V3、淡雅持续放量，四开稳步增长，全年目标达成可期。 投资建议：短期来看，公司有望受益于省内消费升级，四开稳步成长，淡雅、V3 加速放量。长期看，公司产品结构持续提升，全国化布局不断推进，营销机制保障持续跟进，股权激励逐步落地，公司活力有望进 一 步 释 放 。 我 们 预 测 公 司 2023-2025 年 的 收 入 增 速 分 别 为27%/24%/21%；归母净利润增速分别为 25%/24%/23%，EPS 分别为2.49/3.09/3.81 元。综合公司过去 5 年 PE-band 中值约 28x，考虑到公司较快的成长能力和区域龙头特征，按照 2023 年业绩给 28 倍 PE、一年目标价 70 元。 风险提示：省内竞争加剧，公司出现重大管理瑕疵，宏观经济发生较大的波动，白酒消费有大幅下滑，省外开拓不及预期等。 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7888 10039 12435 15040 （+/-%） 23% 27% 24% 21% 归母净利(百万元） 2503 3129 3880 4780 （+/-%） 23% 25% 24% 23% 摊薄每股收益(元) 2.00 2.49 3.09 3.81 市盈率(PE) 28 22 18 15 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按