科思股份(300856)公司首次覆盖报告：向一站式个护原料平台迈进，布局正当时

美容护理/化妆品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 40 科思股份（300856.SZ） 2023 年 06 月 08 日 投资评级：买入（首次） 日期 2023/6/7 当前股价(元) 80.43 一年最高最低(元) 83.56/37.12 总市值(亿元) 136.18 流通市值(亿元) 47.44 总股本(亿股) 1.69 流通股本(亿股) 0.59 近 3 个月换手率(%) 277.14 股价走势图 数据来源：聚源 向一站式个护原料平台迈进，布局正当时 ——公司首次覆盖报告 初敏（分析师） chumin@kysec.cn 证书编号：S0790522080008  全球防晒剂龙头扩产能&拓品类，迈向成长新阶段 公司防晒剂市场份额占全球 20%以上，进一步围绕个护原料产业链打通综合竞争优势。IPO 募投项目已建成投产，除传统防晒剂和香精香料外，新增 P-S、PA、EHT、物理防晒剂二氧化钛等高单价大单品布局新型防晒剂领域，当前产能快速爬坡，业绩增长确定性强。此外，公司正在从对防晒剂单一大类向个护多品类拓展，通过可转债项目加持横向拓展业务至去屑、保湿等单元，布局高分子增稠剂及氨基酸表面活性物等高增长品类，2023H2 将开始逐步投产。我们认为除了产能投产带来新增动能外，新品类整体价值偏高带动盈利能力有加强趋势，从当前时点看未来 3-4 年产线明确，成长路径清晰。预计公司 2023-2025 年归母净利为6/8/10.7 亿元，yoy+54.6%/+33.1%/+34.3%，EPS 为 3.54/4.72/6.34 元，当前股价对应 PE 为 22.7/17/12.7 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。  产业变革+技术积淀，卡位高景气品类&抢滩替代机遇 行业：国际巨头占据主要市场，国内企业逐步实现突破。（1）防晒剂：2013-2022 年，全球防晒剂消耗量由 3.5 万吨增长至约 6 万吨，CAGR 约为 6.1%，预计2023-2027 年全球 CAGR 为 7.1%。（2）去屑剂：2021 年 11 月，欧盟修订欧洲化妆品禁用成分清单，ZPT 因 GHS 1B 生殖毒性被禁用，该禁令于 2022 年 3 月正式生效。根据 QYR 数据，2021 年欧洲 ZPT 消费量占全球市场的 20.5%，PO有望进一步填补 ZPT 禁用后在欧洲市场的空白。（3）保湿剂&增稠剂：据 QYR数据，2020 年全球氨基酸表面活性剂市场规模达到 30 亿元，预计 2026 年将达到 76 亿元， CAGR 高达 16.8%。2015-2019 年全球卡波姆收入 CAGR 约为 4.6%，预计 2026 年规模将达到 10.25 亿美元。  客户资源优势明显，具备成本转嫁能力 前五大客户营收占比超过 60%，公司防晒剂等化妆品活性成分主要客户包括帝斯曼、拜尔斯道夫、欧莱雅等；部分新产品在导入过程中无需重复履行供应商认证 环 节 。 2021 年 以 来 ， 基 于 原 材 料 和 海 运 价 格 大 幅 上 涨 ， 公 司 于2021Q4/2022Q1/2022Q3 分别提价改善盈利能力，商业模式优异。  风险提示：新产能投放不及预期；客户集中度较高；原材料价格波动等。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,090 1,765 2,399 3,147 4,227 YOY(%) 8.1 61.8 35.9 31.2 34.3 归母净利润(百万元) 133 388 600 799 1,073 YOY(%) -18.7 192.1 54.6 33.1 34.3 毛利率(%) 26.8 36.7 40.9 41.7 42.5 净利率(%) 12.2 22.0 25.0 25.4 25.4 ROE(%) 8.4 20.0 25.3 25.7 26.1 EPS(摊薄/元) 0.78 2.29 3.54 4.72 6.34 P/E(倍) 102.5 35.1 22.7 17.0 12.7 P/B(倍) 8.6 7.0 5.7 4.4 3.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 -40%0%40%80%120%160%2022-062022-102023-02科思股份沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 40 目 录 1、 从防晒剂龙头到一站式个护原料平台的国产排头兵 ............................................................................................................. 5 2、 扩产能&拓品类，增长动能十足 ........................................................................................................................................... 11 2.1、 新产能带来确定性增长，新品类投产成长路径明晰 ................................................................................................ 11 2.2、 横向布局品类丰富，产值增长空间充足 .................................................................................................................... 12 3、 化妆品活性成分及其原料：消费终端高度景气，产业转移进行时 ................................................................................... 15 3.1、 防晒剂 ........................................................................................................................................................................... 17 3.1.1、 行业：防晒需求升级，市场量价齐升 ............................................................................................................. 17 3.1.2、 科思募投品类：性能优越，符合防晒剂主流演变趋势 ........................................................................