拼多多(PDD.US)1Q23点评：主站增速超预期，启动百亿生态

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 6 [Table_Page] 公告点评|零售业 证券研究报告 [Table_Title] 【广发商社&海外】拼多多（PDD） 1Q23 点评：主站增速超预期，启动百亿生态 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 公司 1Q23 营业收入同比增长 58%至 376 亿元，non-GAAP 归母净利润达 101 亿元，non-GAAP 归母净利率为 26.9%，同比增长 1.4pct。 ⚫ 1Q23 佣金收入同比增长 86%至 88 亿元，广告收入同比增长 50%至104 亿元。公司长期沉淀性价比心智，并能持续提升商品供给质量，驱动 GMV 和货币化率提升，推动营销服务收入增长。 ⚫ TEMU 快速拓宽海外布局版图，快速占领市场的打法或导致短期内利润端有所承压。根据 Sensor Tower，1Q23 Temu APP 的下载量增加1900 万次，总下载量达 3300 万次。Temu 拥有超 5000 万注册用户和2000 万活跃用户，每月的成交额达到了 10 亿美元。 ⚫ 公司启动百亿生态专项，发展中心从追求速度进阶为追求发展质量。公司宣布启动百亿生态专项，旨在扶持高质量中小企业，优化平台上商家运营的规则和效率，保障优质供给和平台生态良性发展。公司持续投入供应链、加大农业研发，注重扶持优质供给，推动优质中小企业实现高质量增长，提升平台商户的整体服务效率与品质。如 1Q23 公司实现大多数品类的履约时长从下单后 72 小时缩短成 48 小时以内。 ⚫ 公司 1Q23 毛利率提升 0.6pct 至 70.5%, non-GAAP 净利率同比增长1.4pct 至 26.9%。non-GAAP 营销费率同比下降 3.1pct 至 41.9%，non-GAAP 技术研发费率同比下降 3.3pct 至 5.3%。公司研发人员在员工总数占比近半，公司注重强研发提质。 ⚫ 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ： 预 计 23-25 年拼 多 多营 业 收 入 分 别 为1952/2242/2469 亿元，同比增长 49.5%/14.9%/10.1%，non-GAAP 归母净利润分别为 443/475/522 亿元。我们给予公司主站 23 年经营利润10X PE，买菜业务 23 年 GMV0.50X P/GMV，对应合理价值 101.26美元/ADS，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：品牌化进程低于预期；用户留存效果和 ARPU 提升低于预期；买菜亏损收窄低于预期等。 盈利预测：（若无特别说明，本文货币单位均采用人民币单位） [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 93,950 130,558 195,213 224,230 246,872 增长率（%） 58% 39% 49.5% 14.9% 10.1% non-GAAP 归母净利润(百万元) 13,830 39,530 44,255 47,459 52,195 增长率（%） - 185.8% 12.0% 7.2% 10.0% non-GAAP EPS（元/ADS） 9.68 27.45 33.31 35.72 39.29 non-GAAP 市盈率（P/E） 52.2 18.4 15.2 14.1 12.9 ROE(%) 10% 27% 24% 19% 17% 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心(1美元=7.0760人民币) [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 71.42 美元 合理价值 101.26 美元 前次评级 买入 报告日期 2023-05-28 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 洪涛 SAC 执证号：S0260514050005 SFC CE No. BNV287 021-38003654 hongtao@gf.com.cn 分析师： 嵇文欣 SAC 执证号：S0260520050001 021-38003653 jiwenxin@gf.com.cn 请注意，嵇文欣并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 【广发商社&海外】拼多多（PDD）:4Q22 点评：波折前行，海外业务加速扩张 2023-03-28 【广发海外&商社】拼多多（PDD）:商业化超预期，国际业务突进 2022-12-28 【广发商社&海外】拼多多(PDD):1Q22 点评：核心指标增速回升，继续释放利润 2022-05-31 [Table_Contacts] -100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%03/2105/2107/2109/2111/2101/2203/2205/2207/2209/2211/2201/2303/2305/23拼多多纳斯达克 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 6 [Table_PageText] 拼多多|公告点评 公司1Q23营业收入同比增长58%至376亿元，non-GAAP归母净利润达101亿元，non-GAAP归母净利率为26.9%，同比增长1.4pct。 1Q23佣金收入同比增长86%至88亿元，广告收入同比增长50%至104亿元。公司长期沉淀性价比心智，并能持续提升商品供给质量和丰富度，在今年行业竞争价格力优势的环境下，驱动GMV和货币化率提升，推动营销服务收入增长。 TEMU快速拓宽海外布局版图，快速占领市场的打法或导致短期内利润端有所承压。1Q23 TEMU在澳大利亚、新西兰、英国等国家如期上线，截至公司于5月18日在奥地利和墨西哥开通站点，TEMU在全球已累计开通12个国家的站点。根据Sensor Tower，1Q23 Temu APP的下载量增加1900万次，总下载量达3300万次。 Temu拥有超5000万注册用户和2000万活跃用户，每月的成交额达到了10亿美元。 公司启动百亿生态专项，发展中心从追求速度进阶为追求发展质量。公司宣布启动百亿生态专项，旨在扶持高质量中小企业，优化平台上商家运营的规则和效率，保障优质供给和平台生态良性发展。公司持续投入供应链、加大农业研发，注重扶持优质供给，推动优质中小企业实现高质量增长，提升平台商户的整体服务效率与品质。如1Q23公司实现大多数品类的履约时长从下单后72小时缩短成48小时以内。 图1：公司季度营业收入拆分 图 2：公司季度毛利率情况 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 公司1Q23毛利率提升0.6pct至70.5%, non-GAAP 净利率同比增长1.4pct至26.9%。non-GAAP 营销费率同比下降3.1pct至41.9%，non-GAAP 技术研发费率同比下降3.3pct至5.3%。公司研发人员在员工总