启明星辰(002439)中移协同效应显现，收入结构持续优化

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 05 月 12 日 证 券研究报告•2022 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 30.28 元 启明星辰（002439） 计 算机 目标价： 43.29 元（6 个月） 中移协同效应显现，收入结构持续优化 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王湘杰 执业证号：S1250521120002 电话：0755-26671517 邮箱：wxj@swsc.com.cn 分析师：叶泽佑 执业证号：S1250522090003 电话：13524424436 邮箱：yezy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 9.53 流通 A 股(亿股) 7.24 52 周内股价区间(元) 16.85-36.33 总市值(亿元) 288.45 总资产(亿元) 85.36 每股净资产(元) 7.10 相 关研究 [Table_Report] 1. 启明星辰（002439）：营收稳健增长，新业务凸显拉动作用 (2022-04-21) [Table_Summary]  事件：公司发布 2022年年报，全年实现收入 44.4亿元，同比增长 1.2%；实现归母净利润 6.3亿元，同比下降 27.3%；实现扣非归母净利润 5.2亿元，同比下降 31.8%。  业绩持续增长，盈利能力保持稳定。1）从营收端来看，2022 年全年实现收入44.4 亿元，自上市以来持续增长，同比+1.2%，主要系公司与中国移动合作协同效应显现，实现高质量发展，全国东西南北中多地实现业务落地。2）从利润端来看，公司归母净利润同比下降 27.3%，主要系外部挑战严峻，公司收入端承压；公司销售毛利率为 62.7%，同比下降 3.3pp，基本维持稳定；公司销售净利率为14.1%，同比下降 5.6pp。3）从费用端来看，2022年公司销售、管理、研发费用率分别为 26.1%、4.7%和 21.1%。其中，研发投入 9.4亿元，同比增加 11.0%；管理费用同比下降 2.9%，将本增效，费用管理能力增强，保障公司在外部冲击下仍维持稳定的盈利能力。  中移合作全面铺开，协同效应逐步显现。公司积极推动与中国移动的业务协同。自 9月以来，公司已与中国移动集团及其下属公司签署战略合作协议，实现了“总部-省-市”的全面业务对接，全面铺开业务合作。公司和中国移动在其总部区域、东北、西北、华东、华南等地共同开展项目，协助中国移动建设算力网络基础安全能力，将自身安全能力融入中国移动集团“连接+算力+能力”体系，公司则依托中国移动云底座接口，强化云安全能力。目前，公司积极拓展政企及 SMB下游客户，为电子政务、数字关键基础设施、专线接入、智慧医疗、5G+工业互联网等场景提供多样化安全防护能力，业务协同效果逐渐显现。  AI+安全建模赋能平台提升安全运营能力，新业务增长优化收入结构。公司自主研发的人工智能安全建模和赋能平台，广泛运用于威胁检测等产品，助推公司网安产品迈向自动化、智能化阶段。“PanguBot”安全智慧生命体以类 ChatGPT交互模式运行，能够接收多模态信息输入，通过文字和图片的形式向用户反馈，并能够整合各种运营工具，安全分析处置自动化，成为公司智能化安全运营的有力支撑。2022 年，公司新业务板块增长迅速，涉云安全、数据安全 2.0＆3.0、工业数字化安全、安全运营等业务实现收入 18.82亿元，同比增长 21.13%，占公司全年业务收入的 42.42%，收入结构持续优化。  盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年 EPS 分别为 1.11 元、1.44 元、1.79元，未来三年归母净利润将达到 39.6%的复合增长率。公司传统给网络安全领域的龙头，同时积极在云安全等新兴网安领域快速发展，是网络行业健康发展的支柱性企业，产品技术实力过硬，客户资源优质，预计公司订单量将迎来显著增长，给予公司 2023 年 39 倍估值，对应目标价 43.29 元，维持“买入”评级。  风险提示：合作不及预期、新产品推出进度缓慢、网络安全行业竞争加剧等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4436.91 6101.71 7820.39 9755.99 增长率 1.16% 37.52% 28.17% 24.75% 归属母公司净利润（百万元） 626.05 1060.93 1371.88 1702.47 增长率 -27.33% 69.46% 29.31% 24.10% 每股收益 EPS（元） 0.66 1.11 1.44 1.79 净资产收益率 ROE 8.46% 12.64% 14.27% 15.31% PE 46 27 21 17 PB 3.90 3.44 3.00 2.60 数据来源：Wind，西南证券 -11%12%35%58%80%103%22/522/722/922/1123/123/323/5启明星辰 沪深300 42725仅供内部参考，请勿外传 贵 州茅台（600519） 2022 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：公司安全产品体系主要涵盖网络安全防护、网络安全检测、应用安全、安全管理、云安全 工控安全、移动及终端安全等多个方面，17 类产品市场占有率第一以及 10 类产品处于市场第一阵营，是中国数字化场景中政企客户在网络安全产品、可信安全管理平台、安全运营与服务、安全解决方案的首选提供商。随着数字中国加速建设和 G 端需求复苏的大背景下，公司与中国移动展开战略合作，协同产业健康发展，预计订单量将持续增长。假设2023-2025 年安全产品订单量增速分别为 36%、28%、24%。 假设 2：公司安全运营与服务产品以用户常见网安需求出发，建立起一套整体安全服务体系，并为各行业客户提供解决方案。在数字中国建设大背景下，各行业业务逐步上云，对网络安全产品的需求形态转为软件服务，对于安全营运服务产品需求将逐步增加。凭借和中国移动在云安全“联创+”方向上的技术协同，公司涉云安全网络密度和广度不断加深，有望带动公司安全运营与服务产品订单量持续增长，预计 2023-2025 年安全服务业务订单量增速分别为 40%、29%、27%，其他业务订单量增速分别为 11%、9%、9%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 安全产品 收入 2956.7 4030.2 5142.5 6358.3 增速 1% 36% 28% 24% 毛利率 63% 63% 63% 63% 安全服务 收入 1453.9 2042.3 2641.0 3348.0 增速 2% 40% 29%