建材行业深度报告：石头上的建材王国

请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 31 [Table_MainInfo] ┃研究报告┃ 建材行业 2018-9-11 石头上的建材王国 行业研究┃深度报告评级 看好 维持 报告要点 建筑材料的资源属性在建筑材料中，水泥、玻璃、玻纤等品类具有较强的矿石资源属性。水泥、玻璃、玻纤上游主要原材料分别为石灰石、石英砂、叶蜡石和高岭土，均为不可再生矿石资源，且矿石成本占比接近 15%，企业资源禀赋奠定先天的成本优势。 各个行业矿石资源优势不尽相同：1）石灰石作为原材料不可替代且是成本变化的主要来源，故水泥具有强资源属性，拥有矿山储备的水泥企业受益于矿山资源重估和骨料业务快速增长；2）石英砂不是决定玻璃原材料成本的核心要素，玻璃企业因主产地区矿山的停产治理而成本增加；3）铝硅酸盐矿石作为玻纤原材料可替代，稀缺性会促使玻纤配方转变，体现了技术升级与降本增效的融合。 石灰石：龙头企业价值性与成长性的锚石灰石以石灰岩作为矿物原料，我国石灰石查明储量中，华东和中南储量占比超过 50%，安徽单省储量占比超过 10%。审批严格化、开采规范化等环保治理增强了矿山资源的稀缺性，从而增强头部水泥企业的价值性和成长性：1）矿山资源的价值重估，我们测算海螺水泥、华新水泥、冀东金隅的折现矿山资源价值分别为 456、90、203 亿元；2）矿山资源的利用优化，向骨料业务延伸打开成长空间。2018H 海螺水泥、华新水泥骨料产能分别为 3090、2100 万吨，二者均规划到 2020 年骨料产能到 1 亿吨，我们测算其净利润均有望达 8 亿元。石英砂：环保问题凸显企业地理优势石英砂产量集中度高，五大主产地产量约占全国总产量的 80%，国内大多数玻璃企业均无固定矿山供料，更多是在石英砂资源丰富地区附近布局产线；近年来江苏新沂、江苏东海、安徽凤阳等主产地区经历停产整治，石英砂价格明显上涨，进一步凸显玻璃企业的地理优势。但玻璃原材料成本中，纯碱占比明显高于石英砂且价格波动较大，故石英砂不是决定玻璃成本的单一原材料要素。铝硅酸盐矿石：稀缺性促使配方升级我国叶蜡石主要分布在福建、浙江二省，约占全国总储量的 75%；我国高岭土资源显著多于叶蜡石，煤系高岭土尚未充分开发，非煤系高岭土产地较集中。玻纤龙头拥有自己的矿石微粉企业和部分矿山资源，故对主要原材料把控较强。随着高品位叶蜡石日渐稀缺，我国玻纤生产工艺发生转变：1）高品位与低品位叶蜡石搭配；2）叶蜡石+高岭土搭配。企业通过配方转变实现技术升级与降本增效，表现为性能提升、配方优化，后者可通过矿石之间的替代实现成本下降。 [Table_Author]分析师 范超 （8621）61118709 fanchao@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490513080001 分析师 张佩 （8621）61118709 zhangpei1@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490518080002 联系人分析师 [Table_QuotePic]市场表现对比图（近 12 个月） -28%-21%-14%-7%0%7%14%21%2017/92017/122018/32018/6建材沪深300资料来源：Wind [Table_Doc]相关研究 《旺季渐近，华东价格开始上调》2018-9-9 《水泥：淡季不淡之后，旺季或将更旺》2018-8-26 《当前建材行业如何配置？》2018-8-19 风险提示： 1. 环保治理执行不严格； 2.下游需求大幅下滑。29294 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 31 行业研究┃深度报告 目录 引言：建筑材料的资源属性 .......................................................................................................... 5 石灰石：龙头企业价值性与成长性的锚 ........................................................................................ 6 石灰石基本情况 ....................................................................................................................................................... 6 水泥企业的资源禀赋 ............................................................................................................................................... 8 矿山资源稀缺性与龙头企业竞争力 .......................................................................................................................... 9 环保治理增强矿山资源的稀缺性 ...................................................................................................................................... 9 矿山资源的价值重估及利用优化 .................................................................................................................................... 10 石英砂：环保问题凸显企业地理优势 .......................................................................................... 15 石英砂基本情况 ..................................................................................................................................................... 15 玻璃企业的资源禀赋 ............................................................................................................................................. 19 石英砂污染放大玻璃企业地理优势 ...............................................................