宏观点评：1-4月物价持续走低，怎么看、怎么办？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2023 年 05 月 11 日 宏观点评 1-4 月物价持续走低，怎么看、怎么办？ 事件：4 月 CPI 同比 0.1%，预期 0.4%，前值 0.7%；PPI 同比-3.6%，预期-3.3%，前值-2.5%。 核心观点：4 月 CPI、PPI 再度超预期回落，核心 CPI 则如期走平，主因猪价菜价持续回落、黑色等大宗价格走低、高基数。往后看，测算发现：国内物价已处底部区间、但磨底将持续一段时间，下半年有望温和回升；鉴于 1-4 月物价持续不及预期，对应 2023 年全年的 CPI、PPI 中枢应也要下修。继续提示：海外高通胀主因供给端，国内低通胀主因需求端，后续仍需抓紧出台务实管用的政策，全力稳增长、稳信心、扩内需。 1、总体看，4 月 CPI、PPI 同比再度低于预期、环比转降；核心 CPI 同比持平前值、环比小升。具体看：4 月 CPI 同比 0.1%，低于预期 0.4%和前值 0.7%，也是 2009 年底以来第四低（仅 2020 年 11 月、2021 年 1-2 月 CPI 小幅低于 0%）；环比-0.1%，基本符合季节性（近 10年同期均值为-0.1%），猪肉、蔬菜、水果价格持续回落+高基数是主要拖累。核心 CPI同比持平前值 0.7%，符合预期；环比由持平转为增 0.1%，略弱于季节性（近 10 年同期均值为0.2%）。PPI 同比-3.6%，同样低于预期-3.3%和前值-2.5%，国际油价波动，国内煤炭、钢铁等大宗价格走弱，高基数等是主要拖累；环比则由持平转为-0.5%，创有数据以来同期第三低（2020 年同期为-1.3%、2013 年同期为-0.55%）。 2、往后看，短期低物价环境仍将持续，本质还是内生动能不强、需求不足、信心偏弱。鉴于年初以来物价持续低于预期，测算发现：2023全年CPI中枢将下修至1.0%左右（年初预期2%左右）、PPI 中枢下修至-1.5%左右（年初预期 0.7%左右），其中：未来 1 个季度左右，CPI中枢可能仍将在 0.5%左右、甚至更低，PPI 中枢可能维持在-3.0%左右；换言之，当前国内通胀已在底部区间、但磨底仍将持续一段时间。再结合年初以来我国进口持续低迷、地产景气度恢复低于季节性、居民消费未见显著改善、M1 持续低迷等其他指标，凸显了我国经济的内生动力还不强，需求不足、信心偏弱仍是核心约束。 3、结构上看，4 月通胀主要有以下特征： >CPI 食品分项 VS 非食品项：食品分项仍是主要拖累，非食品价格小升。4 月 CPI 食品分项环比降幅收窄 0.4 个百分点至-1.0%，影响 CPI 环比下降约 0.19 个百分点；其中：生猪存栏仍高+消费淡季影响，猪肉价格环比-3.8%，天气转暖，蔬菜、水果供应增加，鲜菜、鲜果价格分别环比-6.1%、-0.7%，是 CPI 食品分项的主要拖累；粮食等其他分项价格相对平稳。4 月 CPI非食品项由持平转为涨 0.1%，仍处近 10 年中枢水平；其中，值得关注的分项包括：“五一”假期影响，机票、宾馆、旅游等价格均有所回升，涨幅在 4.6%-8.1%之间；由于车企降价促销，燃油、新能源汽车价格分别环比-1.0%、-0.9%。 >核心 CPI VS CPI 服务分项：核心 CPI、CPI 服务分项环比小升。4 月核心 CPI 环比由持平转为增 0.1%，略弱于季节性（近 10 年同期均值为 0.2%）；同比持平前值 0.7%。CPI 服务分项环比进一步回升 0.2 个百分点至 0.3%，略强于季节性（近 10 年同期均值约 0.2%）；同比涨幅再度扩大 0.2 个百分点至 1.0%，整体仍在偏低水平。往后看，由于“五一”假期结束，出行相关价格可能趋于回落，可能带动 CPI 服务分项价格阶段性下行。整体看，年初以来，服务价格回升不及预期，也是拖累 CPI 的重要因素。 >PPI 生产资料 VS 生活资料：PPI 生产资料、生活资料环比均转为下降，绝对值处于近 10 年同期偏低水平；其中：生产资料降幅较大，是 PPI 下行的主要拖累。4 月 PPI 生产资料环比由持平转为-0.6%，也为有数据以来同期第三低（2020 年、2013 同期分别为-1.8%、-0.68%）；同比降幅扩大 1.3 个百分点至-4.7%，国内钢铁、煤炭等需求走弱+高基数是主要拖累。生活资料环比由持平转为-0.3%，创有数据以来同期最低；同比涨幅收窄 0.5 个百分点至 0.4%。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等 3 类，4 月价格环比降幅分别扩大 1.5、0.6、0.5个百分点至-2.0%、-0.8%、-0.4%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等 4类，4 月价格环比降幅分别扩大 0.4、0.1、0.2、0.2 个百分点至-0.5%、0.0%、0.0%、-0.3%。 >PPI 重点细分行业：原油-化工、黑色、煤炭产业链是主要拖累，有色价格分化。具体看：1）原油：4 月布油价格环比回升 5.3%，原油-石化产业链价格有所分化，PPI 油气开采、化纤环比回升 1.4、0.8 个百分点至 0.5%、1.1%，PPI 燃料加工、化工等环比分别回落 1.9、1.1 个百分点至-2.3%、-1.1%，叠加 2022 年同期基数偏高，是 PPI 降幅扩大的重要拖累。2）黑色：4 月螺纹钢现货价格环比跌 6.3%，带动 PPI 黑色采矿、黑色冶炼环比涨幅分别收窄 2.5、2.3 个百分点至-0.1%、-1.0%，也是 4 月 PPI 下行的重要拖累。3）煤炭：4 月黄骅港 Q5500 动力煤平仓价环比跌 8.6%，带动 PPI 煤炭采选行业环比跌幅扩大 2.8 个百分点至 4.0%，也是整体 PPI的拖累项之一。4）有色：由于铜、铝等有色价格稳中略升，4 月 PPI 有色采矿、有色冶炼价格有所分化，其中有色采矿环比跌幅扩大 2.1 个百分点至-0.6%，有色冶炼环比回升 0.5 个百分点至 0.2%。5）其他：4 月拖累整体 PPI 的其他分项还包括燃气生产（-2.7%）、通信电子（-0.7%）、农副食品（-1.3%）等。 风险提示：政策力度、外部环境等超预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 刘安林 执业证书编号：S0680121020004 邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《2 月 CPI 超预期大降的背后》2023-03-09 2、《宏观环境仍利于 TMT 和利率债—兼评 4 月 PMI 下跌》2023-04-30 3、《高频半月观：“4.5%”的中观成色》2023-04-24 4、《强预期 VS 弱现实—1 月通胀的信号》2023-02-10 5、《两大不确定性—2022 年通胀回顾与 2023 年展望》2023-01-12 仅供内部参考，请勿外传 2023 年 05 月 11 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 图表 1：4 月 CPI 进一