百胜中国(YUMC.US)1Q23靓丽复苏，龙头弹性兑现

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 百胜中国 (YUMC US) 1Q23 靓丽复苏，龙头弹性兑现 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(美元): 71.90 2023 年 5 月 05 日│美国 餐饮 1Q23 录得净利润 2.89 亿美元，好于市场预期 百胜中国 1Q23 实现收入 29.17 亿美元（剔除外币换算影响同比+18%），经营利润 4.16 亿美元/+118%yoy，净利润 2.89 亿美元/+189%yoy，经调整净利润2.92 亿美元/+186%yoy，好于市场预期（彭博一致预测：1.9 亿），餐厅利润率20.3%，同比抬升 6.5pp，主要系收入回升直营杠杆释放、经营效率改善和租金减免。百胜中国通过持续的产品创新扩大销量，小店模型优化成本结构，数字化建设完善供应链，增长的韧性和弹性进一步加强。展望未来，偏刚需的性价比快餐消费复苏更具持续性，龙头盈利弹性有望持续兑现，中长期 Lavazza等新品牌立足高景气赛道，加速扩张带来成长新看点。我们预计 23/24/25 年净利润 10.13/11.30/12.34 亿美元，基于 DCF 估值，上调目标价 71.9 美元，对应 WACC 假设 9.1%和永续增长率 3%（不变）。维持“买入”。 1Q23 经营利润创历史新高，成本效率优化有所兑现 公司 1Q23 实现收入 29.17 亿美元（不计及外币换算影响，+8%yoy）。分品牌看，肯德基/必胜客系统销售额+17%/+17%，同店销售额+8%/+7%（恢复到 19年同期的 92/96%）。1Q23 经营利润录得 4.16 亿美元/+118%yoy，实现餐厅利润率 20.3%，同比+6.5pp，较 21 年+1.6pp。分品牌看，肯德基和必胜客经营利润率为 22.2/14.2%，同比+7/3.5pp。经营利润创 1Q 历史新高主要系销售回补，资本开支更低且利润率更高的小店占比提升，和成本结构优化。1Q23 原材料/人工/租金及其他经营开支占比同比-1.1/-1.6/-4.0pp。后续伴随同店销售进一步回升，规模效应继续放大，我们预计利润率仍有一定提升空间。 维持稳健扩张态势，公司综合实力强大支撑长期成长 百胜中国 1Q23 净开店数 233 家（KFC/必胜客：145 家/80 家，4Q22 分别为419家/97家），改造门店数83家。截至1Q23，公司整体门店数已达13,180家（KFC/必胜客：9,239 家/2,983 家），高规模基数下仍保持快速稳定的开店趋势。公司暂未调整全年扩张指引，计划净开店约 1,100 至 1,300 家，资本支持 7-9 亿美元。截至 1Q23，肯德基和必胜客会员数达 4.3 亿，数字化订单占比 89%。公司聚焦快捷、偏刚需和性价比用餐场景，拥有强大的餐厅网络、会员流量基础和数字化能力，五一同店销售额较 19 年仅有低个位数差距。伴随景区和交通枢纽店重启，我们对公司后续经营复苏保持乐观。 上调目标价至 71.9 美元；维持“买入” 考虑公司 1Q23 经营复苏好于预期，盈利弹性有所兑现，我们预计 23/24/25年净利润为 10.13/11.30/12.34 亿美元（前值：8.25/10.94/11.75 亿）。基于DCF 估值法，我们上调目标价至 71.9 美元（前值：68.3 美元），对应 WACC假设 9.1%和永续增长率 3%（不变）。维持“买入”评级。 风险提示：新店业绩不及预期及拓店节奏放缓；新品牌表现不及预期。 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +(86) 21 2897 2080 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 联系人 曾珺 SAC No. S0570121120041 SFC No. BTM417 zengjun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (美元) 71.90 收盘价 (美元 截至 5 月 3 日) 62.57 市值 (美元百万) 26,144 6 个月平均日成交额 (美元百万) 111.17 52 周价格范围 (美元) 35.70-64.70 BVPS (美元) 15.47 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (美元百万) 9,853 9,569 11,761 12,679 13,561 +/-% 19.24 (2.88) 22.91 7.81 6.96 归属母公司净利润 (美元百万) 990.00 442.00 1,013 1,130 1,234 +/-% 26.28 (55.35) 129.23 11.52 9.25 EPS (美元，最新摊薄) 2.35 1.06 2.42 2.70 2.95 ROE (%) 14.90 6.52 14.68 14.57 14.21 PE (倍) 26.64 59.23 25.80 23.14 21.18 PB (倍) 3.73 4.03 3.58 3.19 2.85 EV EBITDA (倍) 16.41 24.58 11.57 10.63 9.71 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (16)(9)(3)4113744515865May-22Sep-22Jan-23May-23(%)(美元)百胜中国相对标普500仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 百胜中国 (YUMC US) 盈利预测调整 图表1： 百胜中国：盈利预测变动 2023E 2023E 2024E 2024E 2025E 2025E （美元 百万元） (新) (旧) CHG%/pp (新) (旧)) CHG%/pp (新) (旧)) CHG%/pp 收入 11189 11761 5% 12251 12679 3% 13164 13561 3% - 公司餐厅收入 10685 10781 1% 11698 11748 0.4% 12570 12565 0% - 加盟费收入 62 63 2% 69 69 0.1% 74 74 1% - 与加盟店及联营合营公司往来交易的收入 336 823 145% 367 761 107% 395 814 106% - 其他收入 106 94 -11% 117 101 -13% 125 108 -13% 毛利 2392 3096 29% 2487 3218 29% 2648 3431 30% 营业费用 -管理费用 (653) (640) -2% (717) (665) -7% (738) (678) -8% -加盟开支