瑞幸咖啡(LKNCY.US)重新出发，下沉市场带来新机遇

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 重新出发，下沉市场带来新机遇 报告摘要 瑞幸咖啡（LKNCY.US）是中国最大的连锁咖啡企业。公司以“科技+咖啡”为发展理念，运用 IT 技术赋能传统连锁餐饮行业。通过结合互联网 IT 打法，公司过去几年业绩呈现爆发式的增长，收入从 2018 年的 8.4 亿元快速增长至 2022 年的 132.9亿元，CAGR 达 99.4%。公司于 2021 年扭亏为盈，且 2022 年在疫情的影响下仍然成功保持了盈利，净利润从 2018 年的-16.2 亿元增长至 2022 年的 4.9 亿元。 我们认为瑞幸咖啡的核心竞争力主要来自三个方面：1）品牌战略的灵活性和适宜性，其以小店型店铺为主的经营模式规避了被星巴克所主导的大店精品咖啡赛道，主打高性价比及便捷的咖啡产品，定价和口味更加符合大众消费水平。2）研发能力强大，私域流量提升复购率。公司主打“泛拿铁”茶饮化咖啡逻辑，近年来爆款频出。其产品潜在客户包括茶饮及咖啡消费者，成功创造出了增量市场。公司独创私域流量池，通过大数据分析定向推送优惠券，有效提升了复购率。3）IT 技术强大，上下游供应商合作紧密。公司在创始之初就确立了以 IT 技术为基石打造现代化高效运营模式。随着公司规模的扩张，其 IT 系统能力被有效释放，在精简业务流程的同时提升客户体验。公司目前供应商涵盖全球 5 大咖啡豆产区并不断加码投资全自动化生产基地，产品供应链高效且稳定，预计未来公司运行效率会在信息技术及自动化的加持下逐年提升。 咖啡产品具有成瘾性，需求随摄入频次增加而提升。据 Deloitte 预计，目前中国人均咖啡摄入量仅为 9 杯/年，远低于发达国家 200 杯以上/年的水平。从进出口数据观察，中国咖啡进口逆差近年来持续扩大，说明行业正处于上升期。而咖啡消费增长的核心驱动力是中国人均消费水平的提高，随着中国城镇化进程的逐渐加速，预计未来咖啡消费下沉市场需求将逐步打开，现磨咖啡市场规模有望在 2024 年超过 1,900 亿元，预计 2021-2024 年 CAGR 可达 21.6%。 行业格局逐渐稳固，瑞幸咖啡是国内连锁咖啡龙头品牌。2022 年公司共有店铺8,214 家，远超星巴克 6,915 家左右门店水平。公司 SKU、产品定价及运营模式具备多重棘轮效应，使得公司在资本加持下迅速成为小店型连锁咖啡馆龙头，具备规模效应的同时运营效率逐年改善，预计未来公司盈利能力有望迅速提升。 综合来看，我们认为公司核心竞争力较强，叠加行业高速发展，未来成长空间广阔。我们预计 2023/24/25 年公司营收将达到 181.2/234.0/294.6 亿元、净利润为12.6/16.9/22.2 亿元。首次覆盖给予“买入”评级。我们综合考虑可比公司估值和 DCF 估值，给予目标价为 33.0 美元。 风险提示：行业竞争加剧，公司开店增速不及预期；客户教育受阻，下沉市场扩张缓慢；咖啡豆成本上涨导致盈利不及预期；公司粉单转板受阻或转板时间不及预期；客户口味偏好变换风险。 2022 年 12 月 31 日财年 FY2021A FY2022A FY2023E FY2024E FY2025E 营业收入（百万元） 7,965.3 13,293.0 18,119.1 23,395.1 29,464.6 增长率 % 97.5% 66.9% 36.3% 29.1% 25.9% 毛利润（百万元） 4,766.8 8,114.0 11,131.6 14,465.6 18,335.2 毛利率 % 59.8% 61.0% 61.4% 61.8% 62.2% 净利润（百万元） 686.4 488.2 1,255.6 1,692.9 2,223.6 净利率 % 8.6% 3.7% 6.9% 7.2% 7.5% 每股收益 （元） 0.3 0.2 0.6 0.8 1.0 每 ADS 净收益 （元） 2.3 1.6 4.5 6.1 8.0 P/E 75.1x 108.9x 38.6x 28.6x 21.8x P/B 13.3x 9.6x 7.2x 5.4x 4.1x ROE 18.9% 9.7% 18.7% 19.0% 18.9% 数据来源：安信证券研究中心预测 2023 年 4 月 30 日 瑞幸咖啡（LKNCY.US） 首次覆盖 证券研究报告 食品饮料 投资评级： 买入 目标价格： 33.0 美元 现价(2023-05-3)： 23.38 美元 总市值(百万美元) 6,451.1 总股本(百万股) 257.8 总 ADS(百万) 42.0 12 个月低/高(美元) 6.2/32.3 主要股东结构 CAMELEER（大钲资本） 11.0% CAMEL ZQ LTD（大钲资本） 7.6% WONG SUNYING 4.6% Capital Group Cos Inc 3.5% JOY LUCK MGMT（愉悦资本） 1.6% Jinyin Guo 1.3% Melvin Capital MGMT 1.3% SIG HOLDING LLC 1.0% LOUIS DREYFUS CO 0.7% % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -3.33 2.96 182.71 绝对收益 -15.96 -18.93 179.67 数据来源：Bloomberg、Wind、公司 王哲昊，CFA 分析师 Wangzh1@essence.com.cn 0.01.53.04.56.07.5 .010.50.05.010.015.020.025.030.035.011/8/2211/22/2212/6/2212/20/221/3/231/17/231/31/232/14/232/28/233/14/233/28/234/11/234/25/23 . 仅供内部参考，请勿外传 2 xml 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 目录 1 瑞幸咖啡：重新出发，打开咖啡消费下沉市场 .............................................................. 3 1.1 公司简介 ............................................................................................................. 3 1.2 历史沿革 ............................................................................................................. 3 1.3 历史遗留问题全面解决，新股东带来变革 ..