食品饮料行业大众品2022年年报暨2023年一季报总结：低点已过，复苏已来

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 34 页起的免责条款和声明 低点已过，复苏已来 食品饮料行业大众品 2022 年年报暨 2023 年一季报总结｜2023.5.3 中信证券研究部 核心观点 薛缘 食品饮料行业首席分析师 S1010514080007 顾训丁 食品饮料分析师 S1010519110002 汤学章 食品饮料分析师 S1010520090006 2022 年疫情/成本等多重因素导致整体食品饮料板块业绩表现较弱，2023 年期待疫后弹性释放。综合考虑业绩预期以及估值水平，食品饮料板块投资建议如下：1.首推 2023 年景气标的，餐饮供应链推荐安井食品、千味央厨，零食板块推荐盐津铺子、甘源食品、劲仔食品。2.推荐具备成长性或逆势反转逻辑标的，关注超预期可能，推荐立高食品、新乳业、东鹏饮料、千禾味业、天味食品。3.低估值底部布局标的，推荐蒙牛乳业、李子园、绝味食品、桃李面包。 ▍乳制品：低点已过、2023Q1 企稳回升，复苏之年、估值优势凸显。2022Q1 乳制品行业迎来需求开门红，但随后 3 个季度，疫情持续扰动，大部分乳企收入和盈利承压下行。2023Q1 终端需求环比温和改善，但备货不足&春节错峰导致乳企 1 月出货端下滑，2~3 月恢复正增长，乳企利润端均已改善至正增长。2022年在外部需求低迷情况下，绝大多数乳企毛销差同比依然实现提升，显示行业竞争理性。伊利、光明、新乳业等乳企 2023 年经营目标为收入 10%+增长、盈利能力提升，表明乳企看好 2023 年复苏态势，同时追求盈利能力提升，外部竞争环境温和。乳制品行业板块整体估值偏低，伊利、蒙牛当前股价对应 2023 年PE17~18x；同时关注产品力出色、渠道持续拓展的成长性乳企新乳业、天润乳业。 ▍调味品：传统调味品低谷已过，复调回归常态化发展。1）传统调味品：B 端需求 2022 年承压，2023Q1 加速复苏，C 端需求整体平稳，零添加快速起势，各企业增速表现分化，龙头海天长期维度表现稳健，千禾增速表现亮眼。利润端，由于多数原材料价格 2022 年以来仍然上涨，前期提价未能完全对冲成本压力导致 2022 年盈利能力普遍承压，但 2023Q1 成本和盈利能力压力均有所缓解。行业需求和成本端压力峰值已过，各企业核心成长逻辑存在较大差异，需针对性进行把握，重点推荐增长势能强劲的千禾味业。2）复合调味品：2022 年 C 端需求复苏但 B 端仍受疫情扰动，2023Q1 均回归常态化发展，成本端 2022 年仍面临压力，2023Q1 环比改善明显。各企业由于渠道结构、经营策略等差异致业绩表现分化，其中天味食品收入增速及盈利能力改善均最为明显，其余企业相对平淡。目前行业为新一轮发展起点，成本压力望持续缓解，期待各企业业绩持续改善，重点关注成长性较高的天味食品，估值回落到合理偏低/期待下半年提速的颐海国际。 ▍速冻食品：逆境彰显龙头优势，期待疫后 B 端恢复。2022 年疫情背景下，速冻行业 C 端受益 B 端受损，整体表现低于年初预期，相对而言安井&千味彰显优势、抢占份额，实现 15%以上收入增长。2023Q1 B 端业务弹性显现，安井&千味&立高均实现 20%以上收入增长。盈利端，板块受原材料价格/大客户压力传导/业务结构变化/成本摊销/公司自身调节等因素影响，各公司表现不同，2022年安井&三全&千味改善、立高承压；2023Q1 安井&立高改善。展望 2023 年，在疫后复苏背景下，各公司在打造新品&渠道拓展层面都有各自清晰的规划；盈利端，短期成本压力有限，预计整体稳中有升。我们持续看好疫后餐饮产业链公司短期弹性以及长期发展空间，推荐安井食品、千味央厨、立高食品。 ▍休闲零食：2022 年内部分化，2023 年新渠道红利仍将不断释放。2022 年现代商超、传统电商渠道承压叠加原材料成本压力，部分零食企业出现收入放缓、盈利能力下降。而盐津、甘源、劲仔等零食企业则通过出色的新产品积极挖掘量贩零食店、直播电商、会员超市店等新渠道增量红利，实现了逆势成长。2023Q1，众多零食企业利润端重回正增长，而盐津、甘源、劲仔积极拓展的新渠道红利仍在持续，收入放量带来规模效应，推动三家零食公司释放利润高弹性。 食品饮料行业 评级 强于大市（维持） 仅供内部参考，请勿外传 食品饮料行业大众品 2022 年年报暨 2023 年一季报总结｜2023.5.3 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 ▍软饮料：行业温和复苏，盈利同比改善。2022 年饮料行业整体表现较弱，企业分化，东鹏饮料份额提升、收入同增 20%+，农夫山泉/统一/康师傅表现相对稳健，李子园/香飘飘疫情中受损较为严重；2022 年原材料涨价，行业成本压力较大，但部分企业通过原材料锁价/提价的方式缓解成本压力，并收缩费用提升盈利。2023Q1 行业呈弱复苏态势。展望 2023 年，预计东鹏饮料将延续 25%左右的收入增长，李子园/香飘飘低基数下弹性较大；PET 回落下预计大部分企业毛利率有改善，李子园大包粉成本下降盈利弹性更大。关注高景气赛道中份额持续提升的东鹏饮料和 2023 年成本弹性较大、全国化进程中的甜牛奶龙头李子园。 ▍连锁：疫情下表现各异，关注疫后恢复&成本弹性。2022&2023Q1 各连锁业态企业由于消费场景/原材料/采购节奏差异，业绩表现明显分化，龙头维持高速拓店势头。①2022 年休闲卤制品需求端承压，绝味&周黑鸭增速缩窄，同时鸭副成本上涨+加盟商补贴费用压制盈利，23Q1 需求端恢复良好，但成本压力仍存。②紫燕线下业务受损，通过外卖/保供对冲影响，2022 年整体增长稳健，但牛肉类原材料价格上涨致盈利承压。23Q1 公司维持稳健增长，且原材料成本回落贡献利润弹性。③巴比门店业务受损、团餐业务受益，2022 全年维持稳健增速。23Q1 门店&团餐下游需求复苏较弱，且成本承压。展望 2023 年，预计各企业复苏节奏将持续分化，建议持续关注各项原材料价格变动带来的利润弹性。 ▍其他：保健品需求景气不减，短保期待疫后需求改善。1、保健品，2022 年前三季度，疫情严重冲击保健品需求，2022Q4+2023Q1，疫后感染快速提升了居民健康意识以及免疫力保健品需求，带来板块需求景气快速走高。保健品行业景气环比温和回落，同时疫后感染快速推动保健品用户渗透，看好全年行业需求保持良好景气度。2、短保烘焙，过去三年短保需求受到疫情影响明显，桃李业绩持续承压。随着疫后复苏叠加新产能投放，我们预期后续公司收入将呈现出逐步改善的态势，同时盈利端关注原材料价格及新工厂折旧的影响。3.涪陵榨菜，2022 年需求疲软、疫情扰动等因素致公司增长承压，公司通过拓产品、拓渠道积极寻找增量，2023Q1 动销回暖，期待双拓战略持续显效。 ▍风险因素：消费景气度下行；餐饮恢复不及预期；提价成效不及预期；行业竞争加剧；新兴渠道冲击超预期；原材料价格持续上行；食品安全问题。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 代码 收盘价 EPS PE 评级 22 23E 24E 25E 22 23E 24E 25E 安井食品 6