海外需求疲软，2023一季度收入下滑5%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月26日买 入盛泰集团（605138.SH）海外需求疲软，2023 一季度收入下滑 5%核心观点公司研究·财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁联系人：关竣尹0755-819813910755-81982834dingshijie@guosen.com.cnguanjunyin@guosen.com.cnS0980520040004基础数据投资评级买入(维持)合理估值11.20 - 12.00 元收盘价8.64 元总市值/流通市值4800/2569 百万元52 周最高价/最低价16.90/8.49 元近 3 个月日均成交额30.78 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《盛泰集团（605138.SH）-三季度净利润上升 97%，稳步提效促高质量成长》 ——2022-10-29《盛泰集团（605138.SH）-二季度扣非净利润增长 165%，稳步提质增效》 ——2022-08-29《盛泰集团（605138.SH）-成本压力逐步可控，一季度净利增长43%》 ——2022-04-20《盛泰集团（605138.SH）-2022 年一季度业绩预计增长 42%至70%》 ——2022-03-29《盛泰集团-605138-深度报告：全产业链制衣集团重启成长》——2022-02-172022 全年在外需回暖推动下收入增长 16%，净利润增长 29%。公司是纺纱、织造、染整、制衣一体化纺织集团。2022 年收入增长 15.7%至 59.7 亿，归母净利润增长 29.1%至 3.76 亿元，扣非净利润增长 118.4%至 3.5 亿元，业绩增长主要由于海外需求回暖带动订单上升。开机率提升、棉价回落带动2022 年毛利率增长 2.5 百分点至 18.4%，四大费用率微幅下降至 11.0%，其他经营收益率合计下降 2.3 百分点至-0.2%，主要由于公允价值变动收益和投资收益的减少，归母净利率提升 0.6 百分点至 6.4%。年末存货、应收周转天数分别为 90/39 天，维持健康水平。全年 ROE 提升 0.6 百分点至 14.8%。2022 年资本支出 7.5 亿元，同比基本持平，资产负债率 64.0%，延续上市以来回落的趋势。2022 四季度和 2023 一季度受到内外需疲软影响，收入和毛利率承压。1）2022Q4 公司收入增长 3.0%至 16.2 亿，归母净利润增长 10.5%至 0.63 亿元，扣非净利润增长 75%至 0.49 亿元，毛利率同比增长 0.41 百分点至 14.9%，但是环比 Q3 下降 6 百分点。2）2023Q1 收入同比-4.7%至 13.1 亿，归母净利润-9.7%至 0.56 亿元，扣非净利润-51.4%至 0.34 亿元，毛利率同比下降 1.1百分点至 16.6%，环比 2022Q4 提升 1.7 百分点，收入和毛利率下降主要由于内外需疲软，开机率下降。2023Q1 费用率同比 2.8 百分点主要是管理和财务费用率提升，其他收益、非凡中国等金融资产的公允价值收益及其他投资收益比率增加、资产减值比率小幅收窄带来其他经营收益率同比增加 3.4 百分点至 1.8%，2023Q1 归母净利率/扣非净利率-0.3/-2.5 百分点至 4.3%/2.6%。短期仍需关注国内外品牌客户去库进展，中长期积极扩张、提质增效。短期国内外库存仍在去化过程，需求有望陆续恢复，关注后续订单的边际改善。中长期，公司合作拉夫劳伦、优衣库、Lacoste、Hugoboss、FILA、李宁等优质品牌客户并积极扩张产能，同时智能化系统的陆续上线有望降本增效，澳洲棉花基地将打通产业链，减少贸易壁垒的风险及提升毛利率水平。风险提示：海外高通胀；疫情反复；原材料价格大幅波动；汇率大幅波动。投资建议：关注全产业链集团的中长期成长潜力。公司具有业内稀缺的从纺纱到制衣全产业链模式，通过较好的研发、品质、效率和交期切入高端品牌供应链。合作优质品牌、积极投入产能扩张及智能化升级，中长期成长潜力充足，利润率仍有较大改善空间。由于海外客户需求下滑超出预期，下调盈利预测，预计 2023-2025 年净利润 3.9/4.8/5.7 亿元（原 2023-2024 年为5.5/6.6 亿元），同比+4%/+23%/+19%。由于盈利预测下调，下调目标价至11.2-12.0 元（原为 14.2~15.0 元），对应 2024 年 13~14x PE，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)5,1575,9666,3737,3148,288(+/-%)9.7%15.7%6.8%14.8%13.3%净利润(百万元)291376389477567(+/-%)-0.6%29.1%3.6%22.6%18.8%每股收益（元）0.520.680.700.861.02EBITMargin6.1%9.0%8.2%9.1%9.3%净资产收益率（ROE）14.2%14.8%13.9%15.2%16.0%市盈率（PE）16.512.812.310.18.5EV/EBITDA15.611.412.010.08.8市净率（PB）2.31.91.71.51.4资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司年度营业收入及增速（亿元，%）图2：公司年度净利润和增长（亿元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司年度利润率图4：公司年度费用率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司年度营运资金周转天数图6：公司年度资本开支及资产负债率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司季度营业收入及增长图8：公司季度净利润及增长资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图9：公司季度利润率水平图10：公司季度费用率水平资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理由于需求承压超预期，下调盈利预测与上次盈利预测相比，公司海外品牌下单减少，同时国内服装行业虽然终端零售逐步回暖，但是仍在去库阶段，品牌下单相对谨慎，因此我们下调公司 2023 年收入预期，同时由于开机率不足导致单位固定成本提升，收入预期下调导致固定费用率预期上升，因此我们下调毛利率预期、上调费用率预期。调整后假设如下：1）预计 2023-2025 年公司收入增长 7%/15%/13%至 63.7/73.1/82.9 亿元，主要由销量驱动，其中随着产业链一体化进程加速，成衣增长有望快于面料和纱线增长。2）预计 2023-2025 年公司毛利率分别为 18.1%/18.8