高分红、高经营韧性的家纺龙头

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 富安娜 002327.SZ 公司研究 | 年报点评 ⚫ 公司发布 2022 年报/一季报，2022 年实现收入和归母净利润 30.8 亿和 5.3 亿，同比分别-3.1%和-2.2%。22Q4 收入和利润分别同比-7.8%和-9.8%，在外部不利背景下，公司经营业绩承受住了挑战。2023Q1 公司实现收入和归母净利润 6.2 亿和 1.1亿，同比分别-7.6%和+5.3%，业绩端已呈现回暖态势。公司年报拟 10 派 6 元，保持了高分红的特色。 ⚫ 加盟渠道实现正增长。1）分渠道来看，2022 年公司线上/直营/加盟/团购渠道分别实现收入 12.8/7.3/8.3/1.4 亿元，同比分别-3.2%/-4.7%/+1.6%/-22.1%；线下净开店来看，直营净开 1 家至 471 家门店（新开 33 家、关闭 32 家），加盟净减 56 家至999 家（新开 94 家、关闭 150 家）；线上看，天猫/京东/唯品会分别实现收入3.8/4.4/1.8 亿元，分别占电商渠道的 30%/34.7%/13.7%。2）分产品看，分产品看，套件/被芯/枕芯/其他类分别实现收入 12.1/12.0/2.3/4.4 亿元，同比分别下滑3.9%/2.5%/2.3%/3.3%。 ⚫ 毛利率有所提升，净利率继续保持稳定且较高水平。1）毛利率：2022 年公司毛利率为 53.1%，同比+0.96pct，其中线上/直营/加盟毛利率分别为46.3%/66.5%/52.7%，同比分别提升 0.12/1.25/2.62pct。2）销售/管理/研发费用率分别为 25.6%/4.04%/3.57%，同比分别-2.53/-0.77/+1.18pct，公司广告宣传费较上年下降 1827 万元，同时公司重视研发，研发费用率提升。3）净利率：全年公司净利率 17.33%，同比提升 0.16pct。4）存货：2022 年末公司存货 7.6 亿元，同比-6.46 %，存货周转天数 196 天，同比提升 10 天。 ⚫ 23 年开始公司线下将继续提升门店单店效率，同时通过超品店等形式不断丰富聚到结构，线上公司将继续保持高质量的运营水平，同时进一步深化新零售的体系发展。考虑到公司“鲜明的品牌差异化定位+较高的直营占比 +精细化的运营能力”，我们认为在未来行业竞争中具备长跑胜出的能力，同时抗系统风险的韧性也更强。 ⚫ ⚫ 我们调整 2023-2024 年并引入 2025 年盈利预测，预计 23-25 年每股收益为0.72/0.80/0.90 元（原 2023-2024 年为 0.79 和 0.91 元），参照可比公司，给予 2023年 15 倍 PE 估值，对应目标价 10.76 元，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,179 3,080 3,333 3,676 4,057 同比增长(%) 10.6% -3.1% 8.2% 10.3% 10.4% 营业利润(百万元) 642 623 695 781 874 同比增长(%) 7.2% -2.8% 11.5% 12.4% 11.8% 归属母公司净利润(百万元) 546 534 595 667 744 同比增长(%) 5.7% -2.2% 11.5% 12.0% 11.5% 每股收益（元） 0.66 0.64 0.72 0.80 0.90 毛利率(%) 52.1% 53.1% 53.5% 53.8% 54.0% 净利率(%) 17.2% 17.3% 17.9% 18.1% 18.3% 净资产收益率(%) 15.0% 14.3% 14.6% 14.9% 15.9% 市盈率 12.5 12.8 11.5 10.2 9.2 市净率 1.8 1.8 1.6 1.5 1.4 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月21日） 8.23 元 目标价格 10.76 元 52 周最高价/最低价 8.69/6.41 元 总股本/流通 A 股（万股） 82,946/48,430 A 股市值（百万元） 6,826 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2023 年 04 月 23 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 4.84 3.01 10.93 13.48 相对表现 6.29 1.75 14.49 12.56 沪深 300 -1.45 1.26 -3.56 0.92 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 香港证监会牌照：BSW044 杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 经营稳健性优于同行，期待行业复苏后的业绩弹性 2022-10-30 疫情下整体韧性较强，经营质量持续提升 2022-08-23 电商渠道高质量发展，22Q1 体现增长韧性 2022-04-24 高分红、高经营韧性的家纺龙头 增持（维持） 富安娜年报点评 —— 高分红、高经营韧性的家纺龙头 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 我们调整 2023-2024 年并引入 2025 年盈利预测（主要调整了收入、毛利率），预计 23-25 年每股收益为 0.72/0.80/0.90 元（原 2023-2024 年为 0.79 和 0.91 元），参照可比公司，给予 2023 年15 倍 PE 估值，对应目标价 10.76 元，维持“增持”评级。 表 1：行业可比公司估值（截至 2023 年 4 月 21 日） 公司名称 公司代码 每股收益 市盈率 股价 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 九牧王 601566 9.73 0.34 -0.16 0.44 0.61 28.74 -62.37 21.98 15.99 罗莱生活 002293 12.85 0.85 0.68 0.87 1.01 15.13 18.82 14.70 12.70 七匹狼 002029 5.64 0.31 0.20 0.35 0.42 18.43 28.28 16.33 13.36 森马服饰 002563 5.83 0.55 0.24 0.38 0.48 10.5