2022年利润承压，2023年产能快速扩张

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月24日增 持福斯特（603806.SH）2022 年利润承压，2023 年产能快速扩张核心观点公司研究·财报点评电力设备·光伏设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：陈抒扬010-880053130755-81982965wangweiqi2@guosen.com.cnchenshuyang@guosen.com.cnS0980520080003S0980523010001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价50.42 元总市值/流通市值67137/67137 百万元52 周最高价/最低价117.14/49.43 元近 3 个月日均成交额502.21 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《福斯特（603806.SH）-成本传导顺畅，盈利能力边际改善》 ——2022-06-05《福斯特（603806.SH）-巩固光伏胶膜龙头地位，快速扩产正当时》 ——2022-03-27《福斯特-603806-2021 年中报点评：H1 盈利符合预期，看好公司长期成长》 ——2021-08-18公司收入稳步增长，利润有所承压。2022 年公司实现营业收入 188.8 亿元，同比+47%；归母净利润 15.8 亿元，同比-28%。对应 22Q4 单季度实现营收 53.3亿元，同比+36%，环比+18%；归母净利润 0.5 亿元，同比-95%，环比-91%。23Q1 单季度实现营收 49.1 亿元，同比+26%，环比-8%；归母净利润 3.6 亿元，同比+7%，环比+706%。胶膜销售稳定增长，产能快速扩张维持龙头地位。2022 年公司销售光伏胶膜13.21 亿平，同比+36.5%；销售均价 12.76 元/平，同比+0.86 元/平；毛利1.99 元/平，同比-1.06 元/平。公司福州、嘉兴、泰国、越南等地扩产项目进展顺利，预计 2023 年底光伏胶膜产能有望达到 25 亿平，对应封装 260GW组件。凭借可靠的原材料供应链管控能力、稳定高效的生产经营能力和客户需求保障能力，公司龙头地位稳固，综合竞争优势显著。背板销售大幅增长，未来有望受益分布式需求高增。2022 年公司销售光伏背板 1.23 亿平，同比+80.6%；销售均价 10.88 元/平，同比+0.24 元/平，毛利 1.31 元/平，同比-0.09 元/平。随着近年来终端市场对光伏背板产品性价比的重视程度提升，公司凭借成熟的 CPC 背板研发生产体系，产品出货量和市场占有率均快速提升，已经成为光伏背板产品的头部企业。公司嘉兴基地年产 1.1 亿平光伏背板项目已初步投产，未来有望受益分布式需求高增，实现背板产品跨越式成长。感光干膜下游开拓顺利，产品结构由中低端向中高端转化。2022 年公司销售感光干膜 1.1 亿平，同比+7.0%；销售均价 4.21 元/平，同比-0.11 元/平，毛利 0.86 元/平，同比+0.15 元/平。公司在电子材料领域处于由中低端往中高端发展的阶段，率先推出兼顾客户端曝光效率和使用成本的半高感感光干膜，同时精细解析的软板用干膜、载板干膜等中高端产品开始进入大型 PCB厂商的供应体系，市场需求有望持续提升。未来公司将以 IC 载板、类载板、封装基板领域的头部客户为目标，生产高端的感光干膜和感光覆盖膜产品。风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；投产进度不及预期。投资建议：考虑公司光伏胶膜业务在当前竞争格局下的定价策略，下调2023-2024 年盈利预测，预计 2023-2025 年收入 247.9/325.5/413.2 亿元（2023-2024 年原预测为 326.1/309.3 亿元），同比增速 31/31/27%，归母净利润 28.3/36.5/41.2 亿元（2023-2024 年原预测为 34.1/37.9 亿元），同比 增 速 79/29/15% ； 摊 薄 EPS=2.13/2.74/3.14 元 ， 当 前 股 价 对 应PE=24/18/16x，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)12,85818,87724,78732,54641,318(+/-%)53.2%46.8%31.3%31.3%27.0%净利润(百万元)21971579283036544186(+/-%)40.4%-28.1%79.3%29.1%14.6%每股收益（元）2.311.192.132.743.14EBITMargin19.6%10.4%13.9%13.3%11.9%净资产收益率（ROE）20.7%12.1%18.5%20.0%19.1%市盈率（PE）21.842.523.718.416.0EV/EBITDA18.233.319.715.513.9市净率（PB）3.934.794.033.352.82资料来源：Wind，国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司收入稳步增长，利润有所承压。2022 年公司实现营业收入 188.8 亿元，同比+47%；归母净利润 15.8 亿元，同比-28%。对应 22Q4 单季度实现营收 53.3 亿元，同比+36%，环比+18%；归母净利润 0.5 亿元，同比-95%，环比-91%。23Q1 单季度实现营收 49.1亿元，同比+26%，环比-8%；归母净利润 3.6 亿元，同比+7%，环比+706%。图1：公司营业收入及增速（亿元、%）图2：公司单季营业收入及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（亿元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图5：公司扣非归母净利润及增速（亿元、%）图6：公司单季扣非归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3公司毛利率季度间波动较大，期间费用保持稳定。2022 年公司毛利率为 15.6%，同比-9.4pcts，受原材料 EVA 粒子价格波动影响，毛利率逐季度波动较大；净利率为 8.4%，同比-8.7pcts。公司期间费用率为 4.5%，同比持平，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.3%（同比持平）、0.9%（同比-0.3pcts）、3.4%（同比持平）、-0.1%（同比+0.3pcts）。22Q4 净利润现金流含量大幅提升，主要系因原材料 EVA 粒子价格大幅波动造成库存减值损失增加，归母净利润较低所致。图7：公司毛利率、净利率变化图8：公司期间费用占比情况变化资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图9：公司经营活动现金流情况图10：公司营运能力指标变化情况资料来源：公司公告、Win