新繁荣牛市之十八：慢就是快：TMT主升段将展开

证券研究报告 | A 股策略周报 | 中国策略 http://www.stocke.com.cn 1/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 A 股策略周报 报告日期：2023 年 04 月 23 日 慢就是快：TMT 主升段将展开 ——新繁荣牛市之十八 核心观点 近期 TMT 迎来大震荡，市场也有所回调，大势维度这是机会还是风险，结构维度接下来是再均衡还是再分化。我们将从风格切换、牛熊位置、行业比较分析为何 TMT是今年市场主线，并结合结构牛市演绎规律分析 TMT 后续主升段的展开特征。  再论主线：为何今年是 TMT 我们认为 2023 年 TMT 是结构主线。其一，风格维度，2023 年新兴成长占优；其二，牛熊维度，当前尚处结构牛市初期；其三，行业比较，横向比较大消费、新能源和 TMT 三大主流板块，弱复苏背景下成长占优，而进一步比较新能源和TMT，无论是进攻的基础还是进攻的催化，TMT 都优势显著。换言之，TMT 进攻基础（估值、持仓、位置）优势明显，进攻催化（政策催化、盈利反转、产业浪潮）驱动较强。  节奏推演：TMT 主升段将展开 在分析 TMT 是今年主线基础上，近期震荡加剧背景下，TMT 行情的后续节奏也是当前焦点。我们借助三轮典型的结构牛市复盘对此分析，也即，2013-2015 年计算机牛市、2019-2020 年半导体牛市和 2020-2021 年新能源牛市。 以史为鉴，其一，牛市第一波行情启动时，指数上行斜率较为陡峭，在此期间，基金配置往往尚未明显提升，此时盈利处在反转初期，往往对应盈利增速为负。其二，第一波行情之后，牛市主升段逐步展开，主升段上行斜率放缓，基金配置往往在此期间开始提升，此时盈利处在上行通道中。其三，估值视角看，三轮结构牛市，指数启动估值往往在 30 倍左右，并在后期呈现明显溢价。其四，回撤视角，牛市初期的主要特征在于易涨难跌。 值得注意的是，基金配置提升往往滞后于行情启动，而集中于牛市主升段，此时盈利也往往处在上行通道。具体来看，以“普通股票型+偏股混合型”基金为统计口径，观察计算机、半导体和新能源三轮结构牛市中的基金配置规律，可以发现，基金加仓通常滞后于行情启动，最大幅度加仓往往出现在行情启动后三个季度左右。 站在当前，综合估值水平、盈利反转、基金配置等，TMT 经历了第一波急涨行情后，我们认为主升段将逐步展开。以史为鉴，主升段的节奏特征在于上行斜率放缓，与此同时，伴随着盈利逐步向上，基金配置开始提升。因此，对 TMT 主升段而言，慢就是快。  配置线索：聚焦业绩和催化剂 展望 2023 年的 TMT 投资线索，人工智能引领下，可关注业绩催化和产业催化两条线索继续演绎。就业绩催化来看，以芯片、光模块、服务器为代表的算力环节更强。就产业催化来看，数据要素、人工智能、智能硬件、游戏、影视等环节催化剂密集，亦可重点关注。  风险提示 AI 相关领域产业进展低于预期；美国的银行业流动性风险超预期。 分析师：王杨 执业证书号：S1230520080004 wangyang02@stocke.com.cn 相关报告 1 《百亿基金经理如何看市场焦点？——2023 年基金一季报摘录》 2023.04.22 2 《无产业，不牛市：复盘 90年代互联网行情——新繁荣牛市之十七》 2023.04.16 3 《流动性估值跟踪：分规模和类型看基金偏离度》 2023.04.14 A 股策略周报 http://www.stocke.com.cn 2/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 前言：迎接 TMT 主升段开启 ..................................................................................................................... 4 2 再论主线：为何今年是 TMT ...................................................................................................................... 4 2.1 牛熊位置：结构牛市初期 .................................................................................................................................................. 4 2.2 风格周期：新兴成长占优 .................................................................................................................................................. 5 2.3 行业比较：TMT 优势明显 ................................................................................................................................................. 6 3 节奏推演：TMT 主升段将展开 .................................................................................................................. 7 3.1 基金配置：滞后行情启动 .................................................................................................................................................. 8 3.2 盈利情况：底部反转向上 ................................................................................................................................................ 10 3.3 估值水平：启动约 30 倍 .................................................................................................................................................. 11 3.4 回撤视角：初期易涨难跌 ....................................................................