2023年一季度宏观经济及大类资产配置分析与二季度展望：经济修复略超预期但结构分化，后续权益资产仍具备配置价值

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 宏观经济 2023 年 4 月 作者： 中诚信国际 研究院 袁海霞 010-66428877-hxyuan@ccxi.com.cn 王秋凤 010-66428877-452 qfwang01@ccxi.com.cn 张 林 010-66428877-271 lzhang01@ccxi.com.cn 张文宇 010-664288877-352 wyzhang.Ivy@ccxi.com.cn 王 晨 010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 寒意随存，春山可望--2022 年宏观经济及大类资产配置分析与 2023 年展望（2023 年1 月） 全民免疫高峰短期拖累经济增长，权益资产或迎来中长期配置窗口——宏观经济与大类资产配置月报（2022 年 11 月） 疫情扰动经济修复放缓，短期仍建议股债均衡配置——宏观经济与大类资产配置月报（2022 年 10 月） 宏观经济延续结构性修复，资产配置建议防守型布局--2022 年三季度宏观经济及大类资产配置分析与四季度展望 经济修复边际改善但仍处低位，短期内建议股债均衡配置——宏观经济与大类资产配置月报（2022 年 8 月） 经济修复略超预期但结构分化， 后续权益资产仍具备配置价值 --2023 年一季度宏观经济及大类资产配置分析与二季度展望 主要观点  一季度经济：修复超预期但结构分化，边际趋弱压力有所显现 一季度，宏观经济修复略超预期，同比增长 4.5%，较上年四季度回升 1.6个百分点，供给侧和需求侧均有所修复，第三产业与消费的增长贡献率显著回升，成为支撑宏观经济修复的主要动力，微观主体预期边际改善，经济修复势头较为显著，但 GDP 同比增速仍低于过去三年同期的复合增速，经济离常态水平仍有差距。 经济修复结构并不均衡，供给侧服务业修复好于工业，需求侧消费虽有回暖但仍“明强实弱”、出口短期反弹但后续下行压力仍存、投资企稳依然主要依靠政策性因素驱动，通胀水平走低反映总需求仍不足。此外，从先行指标来看工业生产修复趋弱的压力已经有所显现，且微观主体扩表意愿仍较弱，经济修复的“后劲”或有不足，后续尤其是下半年仍然需要高度关注经济修复的力度和节奏变化。  宏观经济运行面临的风险及挑战仍存 一季度宏观经济开局证实了今年修复预期的显著加强，但后续经济运行依然面临多重风险与挑战：从外部环境看，地缘冲突及大国博弈风险仍存，部分领域的压力或将加大；从增长动能看，消费虽有所回暖但结构分化，投资仍较为依赖政策性因素的驱动，全球经济走弱之下出口仍存下行压力；从主体预期看，居民谨慎性动机下的超额储蓄现象犹存，企业预期改善尚未转化为民间投资的回升；从债务压力看，非金融部门高债务压力仍需关注，地方政府结构性及区域性债务风险较为突出。  上调全年 GDP 增速预期至 5.7%，但经济修复仍需政策呵护 稳增长政策仍需保持连续性与精准性。货币政策将延续 2022 年底以来的宽松取向但更加注重“精准有力”，财政政策将继续“加力提效”并持续发挥稳增长的主力作用。 从后续经济运行来看，增长动能将向常态化水平回归，考虑到基数效应和经济修复节奏，维持全年“N”字型修复的判断，但将全年经济增长预期从此前的 5.3%提升至 5.7%左右，提醒关注中长期潜在增速下移。  各类资产表现分化，经济回暖权益仍具备配置价值 一季度股票市场波动上行，表现整体优于债券市场。后续看，股票市场或继续上涨，但上涨的过程或较为崎岖，成长板块表现或优于周期；经济温和复苏下债市收益率不具大幅上行基础，二季度中枢或与一季度基本持平。对于后续资产配置，建议关注权益资产，若经济修复压力加大，可适当增加债券配置比例，且需警惕多空因素影响下大宗商品波动加大的可能性。 www.ccxi.com.cn 宏观经济与大类资产配置季报 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023 年一季度： 经济修复略超预期但结构分化，后续权益资产仍具备配置价值 www.ccxi.com.cn 一、一季度经济：修复超预期但结构分化，边际趋弱压力有所显现 2023 年一季度 GDP 同比增长 4.5%，超出此前 4%左右的市场普遍预期，供给侧和需求侧均有所修复，第三产业和最终消费对经济增长的贡献明显提升，微观主体预期边际改善，经济修复势头较为显著，但 GDP 同比增速仍低于过去三年同期复合增速，经济离常态水平仍有差距。综合来看，考虑到经济活力的提升及低基数的影响，2023年经济改善预期进一步加强，一季度为全年经济修复打下了良好基础。但经济修复结构并不均衡，供给侧服务业修复好于工业，需求侧消费修复“明强实弱”、出口短期反弹但后续下行压力仍存、市场自发性投资的修复动力不足，总需求不足之下通胀水平走低。此外，从先行指标来看工业生产修复趋弱的压力已经有所显现，且微观主体扩表意愿仍较弱，经济改善的“后劲”或有不足，后续尤其是下半年仍然需要高度关注经济复苏的力度和节奏变化。 表 1 2023 年一季度中国宏观经济核心指标一览表 2023 年 2023 年 2020-2022 年 2022 年 最新 Q1 Q1（环比） Q1（复合增速） Q4 Q3 Q2 Q1 变化 GDP（当季，%） 4.5 1.6 4.9 2.9 3.9 0.4 4.8 ↓ GDP（累计，%） 4.5 1.5 4.9 3 3 2.5 4.8 ↓ 第一产业（累计，%） 3.7 -0.4 3.5 4.1 4.2 5 6.0 ↑ 第二产业（累计，%） 3.3 -0.5 6.0 3.8 3.9 3.2 5.8 ↓ 第三产业（累计，%） 5.4 3.1 4.5 2.3 2.3 1.8 4.0 ↑ 工业增加值（累计，%) 3 -0.6 6.7 3.6 3.9 3.4 6.5 ↓ 服务业生产指数（累计，%) 6.7 6.8 4.8 -0.1 0.1 -0.4 2.5 ↑ 投资（累计，%） 5.1 0 4.8 5.1 5.9 6.1 9.3 ↑ 基建投资（不含电力） 8.8 -0.6 4.2 9.4 8.6 7.1 8.5 ↑ 制造业投资 7 -2.1 3.9 9.1 10.1 10.4 15.6 ↑ 房地产开发投资 -5.8 4.2 3.3 -10 -8 -5.4 0.7 ↓ 社零额（累计，%) 5.8 6 3.9 -0.2 0.7 -0.7 3.3 ↑ 出口：累计（%,美元） 0.5 -6.5 14.9 7.0 12.5 13.9 15.5 ↓ 进口：累计（%,美元） -7.1 -8.2 12.3 1.1 3.9 5.7 10.6 ↓ 贸易顺差（累计，亿美元） 2047 -6729 914 8776 6444 3783 1542 ↑ CPI（累计，%） 1.3 -0.7 1.9 2.0