上海建工(600170)利润大幅下滑，期待23年业绩改善

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 04 月 18 日 证 券研究报告•2022 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 2.86 元 上海建工（600170） 建 筑装饰 目标价： 3.72 元（6 个月） 利润大幅下滑，期待 23 年业绩改善 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：颜阳春 执业证号：S1250517090004 电话：021-58351883 邮箱：yyc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 89.04 流通 A 股(亿股) 89.04 52 周内股价区间(元) 2.53-3.25 总市值(亿元) 254.67 总资产(亿元) 3,537.66 每股净资产(元) 3.42 相 关研究 [Table_Report] 1. 上海建工（600170）：经营基本面转好，静待业绩修复 (2022-09-02) [Table_Summary]  事件：公司发布 2022年年报，全年实现营业收入 2860.4亿元，同比上升 1.8%，实现归属股东净利润 13.6 亿元，同比降低 64.0%，摊薄 EPS 0.15 元。  净利润承压，黄金销售业务表现亮眼。公司全年实现营业收入 2860.4 亿元，同比上升 1.8%，实现归属股东净利润 13.6亿元，同比降低 64.0%。净利润同比下降较多主要系：公司受不可抗因素影响，建筑施工业务毛利率下滑；房地产行业景气度低迷及调控政策影响，房产开发业务结转毛利率下降；部分存货进行了较大额的减值计提；在手金融资产公允价下跌所致。分业务看，公司施工业务实现营收 2469.9亿元，同比+3.7%；设计咨询业务实现营收 53.1亿元，同比+1.4%；建材工业实现营收 134.9亿元，同比-19.0%；地产业务实现营收 132.9亿元，同比-4.1%；城建投资业务实现营收 17.1亿元，同比+31.88%；黄金销售业务实现营收 10.7亿元，同比+80.6%。公司投资的厄立特里亚国扎拉矿业公司金矿开采量较上年显著增加，黄金销售业务营收同比大幅上升，预计该金矿将持续为公司贡献利润。  成本波动大，毛利率小幅下降。2022 年公司实现毛利润 258.7 亿元，销售毛利率 9.0%，相比-0.4pp，销售净利率 0.59%，同比-0.9pp。毛利率下降主要系建筑材料供应、物流运输受到了诸多不可抗因素影响，原材料、物资、人工经历了阶段性大幅异常波动，主营业务成本增长较快，影响了建筑施工业务的毛利率。分业务看，建筑施工、设计咨询、建材工业、房产开发、城建投资业务毛利率分别7.5%、32.3%、13.0%、5.6%、85.0%，同比分别-0.7pp、+0.5pp、+3.8pp、-1.7pp、-10.5pp。销售期间费用率 7.3%，同比略增。因工程款收入下降，经营活动产生的现金流量净额 89.6 亿元，同比-13.6%。  订单承接良好，23 年经营有望改善。2022 年公司新签合同额 4516.9 亿元，同比+2.1%，其中建筑施工、建材工业、设计咨询、房产开发和城市建设新签合同额分别为：3682.2 亿元、273.8 亿元、29.8 亿元、160.4 亿元、0.4 亿元，同比+4.4%、+13.0%、-2.4%、-0.6%、-99.7%。建筑施工新签合同中，政府投资项目占比达到 29%，同比+11pp，国企投资项目占比 55%，两者合计比例达 84%，经营格局较好。截至 2022 年年末，公司在手订单总金额 4547.8 亿元，其中，已签订合同但尚未开工项目金额 551.8 亿元，在建项目中未完工部分金额 3996 亿元。 2023 年，上海市共安排市级重大工程正式项目 191 项，年度计划投资 2150 亿元，其中计划年内新开工项目 15项，建成项目 26项，安排预备项目 48项。公司在上上海市内承接项目具有绝对竞争优势，或将受益所规划的重大工程投资建设项目提供的发展机遇。此外，2022 年受疫情影响，公司业绩大幅受挫，目前经营基本面已恢复，期待 2023 年业绩表现。  盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.31 元、0.41 元、0.49 元，对应 PE 分别为 9、7、6倍。同行业可比公司 2023年平均估值 12倍，给予公司 2023 年 12 倍 PE，对应目标价 3.72 元，维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济下行风险、房地产政策变化风险、基建投资不及预期风险、海外地缘政治及金属价格波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（亿元) 2860.37 3338.54 3824.40 4382.11 增长率 1.77% 16.72% 14.55% 14.58% 归属母公司净利润（亿元) 13.56 28.02 36.75 43.92 增长率 -64.03% 106.68% 31.17% 19.50% 每股收益 EPS（元） 0.15 0.31 0.41 0.49 净资产收益率 ROE 3.29% 7.94% 9.59% 10.48% PE 19 9 7 6 PB 0.63 0.79 0.72 0.66 数据来源：Wind，西南证券 -18%-13%-8%-2%3%8%22/422/622/822/1022/1223/223/4上海建工 沪深300 92106 上 海建工（600170） 2022 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：2022 年公司在手订单充裕，目前经营基本面已恢复，我们认为建筑施工主业将恢复增长，预计 2023-2025 年建筑施工业务规模增速 20.0%、15.0%、15.0%，毛利率 8.2%、8.5%、8.5%； 假设 2：22 年公司设计咨询业务新签订单保持稳健，预计该业务 2023-2025 年每年规模增速为 3.0%、3.0%、3.0%，毛利率 32.0%、33%、33%； 假设 3：房地产销售业务受国家宏观调控政策影响，2022 年销售毛利率下滑明显，但订单订单增速稳健，收入有望保持一定成长性，我们推测地产业务 2023-2025 年销售增速为15%、15%、15%，毛利率为 7%、7.5%、8%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2022A 2023E 2024E 2025E 建筑施工 收入 2469.9 2963.84 3408.42 3919.68 增速 3.70% 20.0% 15.0% 15.0% 成本 2,284.6 2720.8 3118.7 3586.5 毛利率 7.5% 8.2% 8.5% 8.5% 设计咨询 收入 53.1 54.7 56.4 58.0 增速 1.