璞泰来(603659)受益于外销比例提升，业绩超预期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 璞泰来 (603659 CH) 受益于外销比例提升，业绩超预期 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 55.14 2023 年 4 月 14 日│中国内地 新能源及动力系统 负极外销占比提升，23Q1 业绩超预期 23Q1 公司实现收入 36.99 亿元，同环比+18.16%/-8.67%，归母净利润 7.02亿元，同环比+10.26%/-15.52%，超过我们此前预期的 5.79 亿元，我们推测主要系高盈利能力的负极外销占比提升，扣非净利润 6.78 亿元，同环比+10.62%/-12.74%。23Q1 受下游去库、价格下降影响，收入同比增速放缓，盈利能力同比下降。考虑负极价格后续仍承压，我们维持盈利预测，预计公司 23-25 年 EPS 分别为 2.76/3.63/4.58 元。参考可比公司 23 年 Wind 一致预期平均 PE 14 倍，考虑公司负极产品偏高端，盈利能力稳定性较强，给予公司 23 年合理 PE 20 倍，对应目标价 55.14 元，维持“增持”评级。 23Q1 收入与归母同比保持增长，盈利能力同比下降 23Q1 公司实现收入 36.99 亿元，同环比+18.16%/-8.67%，归母净利润 7.02亿元，同环比+10.26%/-15.52%。23Q1 公司实现销售毛利率 34.30%，同环比-4.43pct/+0.69pct，扣非净利率 18.33%，同环比-1.25pct/-0.86pct。公司收入同比增长放缓，我们推测主要系 Q1 下游客户去库存导致负极与涂覆隔膜需求较弱；Q1 盈利能力同比下降但好于我们此前预期，我们推测主要系国内负极产品降价，但由于外销占比提升减缓盈利能力降幅。Q1 期间费用率 11.40%，同环比-0.26pct/+0.24pct。 投资建设年产 1.6 万吨复合铜箔项目，完善平台化布局 4 月 3 日，公司公告拟通过设立全资子公司江苏卓立,推进复合铜铝箔集流体材料的研发/量产,并投资建设复合集流体研发生产基地，一期复合铜箔项目年产 1.6 万吨，总投资约 20 亿元，公司预计 6-12 个月建成全部投产。公司自 17 年便逐步开展对复合集流体的研发布局，子公司嘉拓具备自主设计开发核心设备能力，铝塑膜业务积累了复合材料生产经验，公司技术路线新颖，单位投资优势明显。目前公司复合铜箔的工艺技术方案已获得国内头部客户的认可，有望为公司盈利带来新的增量。 负极与涂覆隔膜业务加速扩产，基膜、PVDF 等新业务贡献增量 公司四川邛崃一体化一期 10 万吨项目我们预计今年下半年投产，我们预计23 年负极有望实现出货 20 万吨以上。隔膜方面，公司深耕涂覆隔膜多年，成本优势明显，我们预计今年出货约 60 亿平；四川基膜项目共规划 20 亿平产能，一期 4 亿平已完成设备安装调试，今年有望实现量产出货，将与涂覆业务形成协同。随着 PVDF+配套原料 R142b 顺利扩产，公司有望实现涂覆加工的产业闭环，预计 23 年 PVDF 业务成为公司新的盈利增长点。 风险提示：负极材料石墨化价格不及预期，负极材料需求量不及预期；公司项目投产进度不及预期；PVDF 与锂电设备业务业绩存在不确定因素。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 联系人 连楷昇 SAC No. S0570122050061 liankaisheng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 55.14 收盘价 (人民币 截至 4 月 14 日) 52.07 市值 (人民币百万) 72,421 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 478.35 52 周价格范围 (人民币) 47.10-139.20 BVPS (人民币) 10.19 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 8,996 15,464 19,900 25,942 32,233 +/-% 70.36 71.90 28.68 30.36 24.25 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,749 3,104 3,834 5,054 6,375 +/-% 161.93 77.53 23.51 31.80 26.16 EPS (人民币，最新摊薄) 1.26 2.23 2.76 3.63 4.58 ROE (%) 16.71 23.80 22.47 23.09 22.74 PE (倍) 41.41 23.33 18.89 14.33 11.36 PB (倍) 6.91 5.38 4.19 3.29 2.57 EV EBITDA (倍) 29.40 16.97 11.05 10.24 6.65 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(4)048477094117140Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23(%)(人民币)璞泰来相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 璞泰来 (603659 CH) 图表1： 营业收入及同比增速 图表2： 归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表3： 综合毛利率与净利率变化 图表4： 各项费用率变化 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表5： 可比公司估值（Wind 一致预期，2023 年 4 月 14 日收盘价） 收盘价 EPS（元） PE（倍） 证券代码 证券简称 （元） 2023E 2024E 2023E 2024E 002812 CH 恩捷股份 116.51 6.78 8.84 17.19 13.18 300450 CH 先导智能 38.89 2.49 3.26 15.64 11.95 300035 CH 中科电气 15.99 1.55 2.14 10.34 7.46 300568 CH 星源材质 18.85 1.06 1.49 17.87 12.67 均值 14.39 10.86 603659 CH 璞泰来 52.07 2.76 3.63 18.89 14.33 资料来源：Wind，华泰研究 图表6： 璞泰来 PE-Bands 图表7： 璞泰来 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%020406080100120140160180201820192020202120222023Q1亿元营收（亿元）yoy（右轴