货币政策及利率债一季度回顾与下阶段展望：稳健货币政策下资金利率中枢上行，复苏承压下半年收益率中枢或有所回落

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 专题研究 2023 年 一 季 报 （2023 年 4 月） 作者： 中诚信国际 研究院 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 汪苑晖 010-66428877-281 yhwang@ccxi.com.cn 王 晨 010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 【2 月利率债运行分析与展望】硅谷银行破产对我国影响有限，短期内收益率或延续区间波动，2023 年 3 月 【1 月利率债运行分析与展望】春节资金面偏紧央行加大投放，短期内收益率上行动力仍不足，2023 年 2 月 【货币政策及利率债 2022 年回顾与 2023年展望】货币政策以稳为主、精准有力，收益率中枢或升至 2.85%-2.9%，2023 年 1月 【11 月利率债运行分析与展望】公开市场操作偏紧资金利率中枢上升，降准落地短期内收益率上行动力不足，2022 年 12 月 【10 月利率债运行分析与展望】公开市场小额净回笼资金，短期内收益率或小幅上行,2022 年 11 月 稳健货币政策下资金利率中枢上行 复苏承压下半年收益率中枢或有所回落 ——货币政策及利率债一季度回顾与下阶段展望 本期要点  货币政策展望：稳健货币政策精准有力，结构性工具或继续发力  在经济修复基础尚不稳固以及通缩担忧下，货币政策缺乏收紧条件，将延续精准有力的整体基调，总量层面将保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，促进信贷总量有效增长，下阶段降息等总量工具的使用仍有一定必要，但短期内继续降准的可能性较低；结构层面将继续发挥政策工具的引导作用，有力支持经济运行中的薄弱环节和重点领域，消费、基建、绿色转型、小微企业等或是重点支持方向。  利率债展望：年内利率债仍有超 17 万亿待发，收益率不具备大幅上行基础  发行规模预测：利率债全年发行规模超 23 万亿，年内剩余规模或超 17 万亿元。其中国债全年或发行 9.4 万亿元，年内剩余 7.3 万亿元；政策金融债全年或发行 5.8 万亿元，年内剩余约 4 万亿元；若仅考虑新增债及偿还到期债券类再融资债，地方债全年或发行 8 万亿元，年内剩余或近 6 万亿元。  收益率走势：经济复苏承压、通缩风险上升下收益率不具备大幅上行基础，二季度中枢或较一季度（中枢 2.88%）基本持平，若复苏不及预期、货币政策总量工具接续落地，中枢或回落至 2.83%左右；下半年伴随基数效应退去以及中美利差倒挂幅度或收窄、外资流出压力减轻，收益率或进一步下行，全年中枢或为 2.8%左右。  一季度政策与流动性回顾：货币政策精准有力，资金利率中枢继续上行  货币政策：精准有力基调下全面降准 0.25 个百分点，公开市场净回笼资金。伴随疫情防控政策放开以及全民免疫过峰节奏快于预期，宏观经济边际修复，但仍面临出口疲软、微观主体预期偏弱等因素制约。在此背景下，货币政策坚持以稳为主，精准有力，共进行 1 次全面降准操作，并强调发挥结构性货币政策工具的引导作用。  货币市场利率：资金利率区间波动，利率中枢较去年四季度上行。新增信贷“开门红”下，银行间流动性边际收紧，资金利率中枢继续上行，DR007 和R007 均值分别为 2.03%、2.35%，较 2022 年四季度上行 29.17BP、31.07BP。LPR 方面，3 月 1 年期 LPR 为 3.65%，5 年期 LPR 为 4.3%，连续 8 个月持平。  一季度利率债回顾：发行规模同比上升，收益率中枢环比、同比均上行  一级市场：发行规模同比回升，发行利率中枢同比上行。利率债发行规模较去年同期增加 7292.96 亿元至 5.55 万亿元；其中国债增加 5460 亿元至 2.15万亿元；政金债增加 4656 亿元至 1.86 万亿元；地方债增加 2850.54 亿元至2.11 万亿元。利率债发行利率大致呈波动上行走势，利率中枢同比上行。  二级市场：交易规模同比上升，收益率中枢同比、环比均上行。利率债交易规模较去年同期增加 9769.31 元至 38.49 万亿元。利率债收益率整体呈先上后下走势，全民免疫快速过峰、经济边际修复下 10 年期国债收益率中枢为2.88%，同比、环比均有所上行。www.ccxi.com.cn 利率债研究 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 货币政策及利率债一季度回顾与下阶段展望 稳健货币政策下资金利率中枢上行，复苏承压下半年收益率中枢或有所回落 www.ccxi.com.cn 伴随疫情防控政策放开以及全民免疫过峰节奏快于预期，宏观经济边际修复，但仍面临出口疲软、微观主体预期偏弱等因素制约。在此背景下，货币政策坚持以稳为主，精准有力，一季度共进行 1 次全面降准操作，并强调发挥结构性货币政策工具的引导作用。后续看，稳健货币政策继续坚持精准有力，结构工具或持续发力，支持消费、基建、绿色转型、小微企业等重点领域；同时，考虑到经济修复面临一定挑战、通胀担忧加重等，下阶段降息等总量工具仍有一定必要。从收益率走势看，经济复苏承压、通缩风险上升下收益率不具备大幅上行基础，二季度中枢或较一季度基本持平，若复苏不及预期、货币政策总量工具接续落地，中枢或有所回落；下半年伴随基数效应退去以及中美利差倒挂幅度或收窄、外资流出压力减轻，收益率或进一步下行。 一、政策与流动性回顾：货币政策精准有力，资金利率中枢继续上行 （一）精准有力基调下全面降准 0.25 个百分点，公开市场净回笼资金 一季度，伴随疫情防控政策放开以及全民免疫过峰节奏快于预期，宏观经济边际修复，但仍面临出口疲软、微观主体预期偏弱等因素制约。在此背景下，货币政策1坚持以稳为主，精准有力，一季度共进行 1 次全面降准操作，并强调发挥结构性货币政策工具的引导作用；公开市场操作上，央行超额续作 MLF 到期，但逆回购操作边际收紧。1 月，央行金融统计数据新闻发布会表示货币政策既要“着力支持扩大国内需求，合理把握信贷投放力度和节奏”，也要“发挥好结构性货币政策工具引导作用”，并于月底表示延续实施碳减排支持工具、煤炭清洁高效利用专项再贷款、交通物流专项再贷款三项结构工具，结构工具使用力度或进一步加大。同时，受春节取现需求增加等因素影响，资金面边际收紧，央行加大 7 天逆回购投放力度、并启动 14 天逆回购维护跨节资金面稳定，同时超额续作 7000 亿元 MLF 到期，保持流动性合理充裕。2 月，央行发布《2022 年第四季度中国货币政策执行报告》，首提发挥结构性工具的“激励引导作用”，且更加货币政策的注重有效性和精准性，在此背景下，央行公开市场操作边际收紧，净回笼资金 1410 亿元，较 1 月净投放 5780 亿元资金大幅下降。3 月，政府工作报告延续去年底经济工作会议“精准有力”的整体基调，在经