中科软(603927)穿越多重不利因素，业绩保持增长韧性

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司点评报告 2023 年 04 月 13 日 强烈推荐（维持） 穿越多重不利因素，业绩保持增长韧性 金融科技 目标估值：43.00 元 当前股价：39.65 元 事件：4 月 13 日，中科软发布 2022 年年报。22 年公司实现营业收入 67 亿，同比+6.7%；归母净利润 6.4 亿，同比+10.6%。四季度营收 28.1 亿，同比+20.6%；归母利润 3.3 亿，同比+14%。 ❑ 公司作为保险 IT 服务龙头，市占率一骑绝尘，护城河持续夯实。公司在保险 IT 服务领域市占率第一，规模市占率约四成，客户覆盖率超 98%，在核心系统等优势产品线渗透率持续提升，客户粘性强，客单价持续提升。公司保险 IT 营收 36.5 亿，增速 4%，其中软件业务营收 35.8 亿，增长 4.3%，增量业务来自于“保险+"和海外业务，两者分别实现营收 0.83 亿/2 亿，增速为 36.5%/40.5%。非保险金融实现营收 5 亿，下降 14.5%，系集成业务收入下降影响。 ❑ 非金融业务多元发展，疫情影响下表现依旧亮眼。政务、医疗卫生、其他（教科文、能源、电力、通信、交运等）业务实现营收 9.8 亿/3.2 亿/12.5亿，同比增长 12.8%/53.7%/13.9%。 ❑ 不利外部因素导致毛利率短期下滑，客源结构与产品结构优化支撑毛利率长期上行逻辑。22 年公司整体毛利率 29.3%，下降 0.2pct。一方面软件类业务和集成类业务毛利率分别+0.8/-0.5pct；另一方面之前年度毛利率较低集成项目验收后营收占比短期提高所致。长期来看客源层面，公司毛利润率最高的金融业与医疗卫生业务占比之和仍处于上升趋势；产品层面，毛利率更高软件类业务作为公司长期发展的重心方向占比逐年提升。 ❑ 公司持续保持高水平治理，费用率持续改善。公司 22 年财务、销售、管理费用率分别为-0.7%/4.8%/1.34%，总计 5.47%，改善 0.5pct。研发费用率维持在 13.4%，连续三年持平。 ❑ 展望：疫情等不利因素逐步出清，叠加数字经济和金融信创等政策的持续推进，公司传统保险科技服务业务将持续深入，客单价有望持续提升，来自于保险客户收入增长将重回高速通道。叠加人效提升、毛利率修复的确定性，利润增速有望高于营收增速。伴随 AI 大模型等新技术在企业解决方案的落地和应用预期，公司估值有望得到抬升。 ❑ 维持“强烈推荐”投资评级。我们预计公司 23/24/25 年归母净利润分别为 8亿/10 亿/13 亿，同比+24%/+31%/+25%。维持公司目标价 43 元，维持强烈推荐评级。 ❑ 风险提示：金融信创政策不及预期；保险 IT 投入不及预期；行业竞争加剧 财务数据与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 6281 6705 7779 9365 11336 同比增长 8.6% 6.7% 16.0% 20.4% 21.0% 营业利润(百万元) 591 637 807 1054 1320 同比增长 23.2% 7.8% 26.7% 30.6% 25.2% 归母净利润(百万元) 577 639 795 1037 1297 同比增长 21.2% 10.6% 24.4% 30.5% 25.1% 每股收益(元) 0.97 1.08 1.34 1.75 2.19 PE 40.8 36.9 29.6 22.7 18.1 PB 9.0 8.5 7.6 6.0 4.8 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（万股） 59360 已 上 市 流 通 股 （ 万股） 59360 总市值（亿元） 235 流通市值（亿元） 235 每股净资产（MRQ） 4.6 ROE（TTM） 23.1 资产负债率 59.6% 主要股东 中国科学院软件研究所 主要股东持股比例 23.45% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 21 74 68 相对表现 17 65 70 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《中科软（603927）—“保险+”战略持续拓展，公司保险 IT 龙头地位稳固》2022-12-02 郑积沙 S1090516020001 zhengjisha@cmschina.com.cn 衣冠英 研究助理 yiguanying@cmschina.com.cn 刘玉萍 S1090518120002 liuyuping@cmschina.com.cn 廖志明 S1090521010002 liaozhiming@cmschina.com.cn -40-20020406080Apr/22Aug/22Nov/22Mar/23(%)中科软沪深300中科软（603927.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 图 1：中科软历史 PE Band 图 2：中科软历史 PB Band 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 15x25x30x40x45x0102030405060Apr/20Oct/20Apr/21Oct/21Apr/22Oct/22(元)4.6x5.9x7.3x8.6x9.9x0102030405060Apr/20Oct/20Apr/21Oct/21Apr/22Oct/22(元) 敬请阅读末页的重要说明 3 公司点评报告 附：财务预测表 资产负债表 （单位：百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 6549 6493 7497 8945 10712 现金 3343 3057 3722 4422 5261 交易性投资 0 0 0 0 0 应收票据 7 8 9 11 13 应收款项 1013 1075 1060 1276 1545 其它应收款 120 111 129 155 188 存货 524 537 608 722 861 其他 1542 1705 1969 2359 2843 非流动资产 332 336 332 329 326 长期股权投资 1 1 1 1 1 固定资产 144 142 139 136 134 无形资产商誉 6 7 7 6 5 其他 181 186 186 186 186 资产总计 6882 6829 7829 9274 11038 流动负债 4233 4052 4585 5390 6375 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 1490 1654 1892 2245 2680 预收账款 2028 1609 1840 2183 2606 其他 714 789 853 962 1089 长期负债 33 18 18 18 18 长期借款 0 0 0 0 0 其他 33 18 18 18 18 负债合计 4266 4070