华联控股(000036)业绩略超预期，静待转型落地

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 华联控股 (000036 CH) 业绩略超预期，静待转型落地 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 4.48 2023 年 4 月 14 日│中国内地 房地产开发 22 年业绩实现正增长，维持“增持”评级 公司 4 月 13 日发布年报，2022 年实现营收 23.4 亿元，同比+25%；归母净利润 4.4 亿元，同比+7%，略超我们预期（4.1 亿元）。考虑到公司结转毛利率和剩余货值的情况，我们调整营收和毛利率预测，预计公司 23-25 年EPS 为 0.32/0.34/0.36 元（23/24 年前值 0.32/0.36 元）。可比公司平均2023PE（Wind 一致预期）为 18 倍，考虑到公司地产主业剩余货值有限，转型进程具有不确定性，我们认为公司合理 2023PE 为 14 倍，维持目标价4.48 元，维持“增持”评级。 整售落地推动业绩增长，经营性业务保持稳定 公司 22Q4 实现营收 18.4 亿元、归母净利润 3.6 亿元，主要因为公司与深汇通（未上市）达成整售协议，完成了华联城市中心 18.9 亿元的大宗交易。全年来看，在该笔交易的推动下，公司实现销售金额 21.8 亿元，同比+98%，推动房产销售营收同比+32%至 19.5 亿元，毛利率高达 54.3%。此外，公司克服外部环境影响，保持了经营性业务的稳定，22 年末自持房产面积为 20.5万平，全年租金、酒店、物管收入合计达到 3.9 亿元，同比仅-2%。 存量项目或将是未来数年业绩的重要支撑，为转型提供现金流支持 截至 22 年末，公司开发项目均处于竣工待售状态，可售面积约 11.7 万平。其中，深圳华联城市中心、华联城市全景、杭州钱塘公馆可售面积分别为9.8、0.9、1.0 万平。我们预计存量项目的持续去化仍将是公司未来数年业绩的重要支撑，也有望为公司转型提供现金流支持。此外，公司储备城市更新项目“华联南山 A 区”已于 22 年完成专项规划的申报工作，目前正在等待政府批复，公司计划在 23 年完成专项规划报批和实施主体确定等工作。 在手现金充裕，静待转型落地 22 年销售的大幅增长推动公司实现经营性现金流净额 22.6 亿元，年末货币资金+银行理财达到 48.0 亿元，而有息负债仅为 6.4 亿元，净现金 41.6 亿元。22 年 6 月，公司实控人恒裕资本（未上市）提议公司利用自有资金 20亿元设立专项资金，用于推动战略转型事宜，并在董事会获得 2 个席位。公司在年报中也明确了解决房地产同业竞争问题以及向新能源、新材料和新技术等方向转型的意愿，后续需要持续关注公司的转型进程。 风险提示：存量项目去化风险，转型风险，旧改项目不确定性。 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2218 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2087 联系人 陈颖 SAC No. S0570122050022 chenying019881@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 4.48 收盘价 (人民币 截至 4 月 13 日) 4.00 市值 (人民币百万) 5,936 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 49.06 52 周价格范围 (人民币) 3.47-4.55 BVPS (人民币) 3.58 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 1,882 2,344 2,368 2,453 2,541 +/-% (30.43) 24.55 1.04 3.58 3.60 归属母公司净利润 (人民币百万) 406.32 435.75 481.78 503.91 527.25 +/-% (26.28) 7.24 10.56 4.59 4.63 EPS (人民币，最新摊薄) 0.27 0.29 0.32 0.34 0.36 ROE (%) 8.78 9.57 9.64 9.22 8.85 PE (倍) 14.61 13.62 12.32 11.78 11.26 PB (倍) 1.19 1.12 1.03 0.96 0.89 EV EBITDA (倍) 6.54 3.17 2.21 1.26 0.38 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(3)27123.03.54.04.55.0Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23(%)(人民币)华联控股相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 华联控股 (000036 CH) 图表1： 公司营收和同比增速 图表2： 公司归母净利润和同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 公司毛利率和归母净利率 图表4： 公司销售和管理费用率（不含研发费用） 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表5： 可比公司估值水平 彭博代码 股票名称 总市值 （亿元） 收盘价 （元） EPS（元） P/E（倍） 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 600266 CH 城建发展 113.73 5.04 0.17 -0.56 0.41 0.58 29.65 -9.01 12.20 8.75 600376 CH 首开股份 125.62 4.87 0.19 -0.05 0.34 0.46 26.04 -97.99 14.50 10.51 600223 CH 鲁商发展 109.89 10.81 0.35 0.04 0.40 0.53 30.89 270.25 26.76 20.59 平均 28.86 54.42 17.82 13.28 注：盈利预测来自 Wind 一致预期，统计时间为 2023 年 4 月 13 日 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究 图表6： 华联控股 PE-Bands 图表7： 华联控股 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 -100%0%100%200%300%400%500%0510152025303540452016201720182019202020212022（亿元）营业总收入同比增速-500%0%500%1000%1500%2000%0246810121416