骄成超声(688392)公司报告：超声波技术平台化公司，复合集流体等领域打开成长空间

骄成超声(688392.SH)公司报告：超声波技术平台化公司，复合集流体等领域打开成长空间李航(分析师)洪瑶(联系人)S0350521120006S0350122080085lih11@ghzq.com.cnhongy03@ghzq.com.cn评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2023年04月13日电新行业仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M骄成超声-10.8%-16.0%沪深3003.3%2.0%上市以来走势预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入（百万元）3715227301103增长率(%)40414051归母净利润（百万元）69107172283增长率(%)-22546164摊薄每股收益（元）0.841.302.103.45ROE(%)206913P/E94.3887.5354.3233.10P/B20.585.374.884.26P/S18.9517.9412.838.49EV/EBITDA78.7955.5334.2121.31资料来源：Wind资讯、国海证券研究所注：股价日期为2023年4月12日-0.1807-0.03810.10450.24720.38980.5324骄成超声沪深300仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要 基本面梳理：公司是超声波技术平台化公司。1）从组织架构看，公司股权结构集中，产业布局高效有序，重视研发，体系完善。2）从管理层看，董事长技术出身，核心技术人员大多毕业于上海交通大学，产业背景深厚。3）公司的发展历程可分为三个阶段：第一阶段公司以轮胎裁切起家，从配件升级到整机。第二阶段：拓展至新能源动力电池领域，超声波焊接+自动化系统双业务布局。第三阶段：继续拓展至线束、半导体等新领域。4）财务数据：受下游部分行业扰动，公司的财务表现有所波动，整体向好。 复盘过去：从轮胎裁切到动力电池焊接设备。1）超声波技术：公司深耕高端功率超声领域，具有较高技术壁垒。依托基础研发技术，公司自研了多项核心创新技术解决下游多个行业的痛点。2）轮胎裁切领域：公司起家业务，成功打破国外垄断。商业模式是销售设备+配件，已实现全套轮胎超声波裁切设备的国产化。但行业全球市场空间有限，每年仅1亿元，因此公司需要切入新的下游。3）动力电池领域：主要用于极耳焊接领域，下游客户涵盖宁德时代、比亚迪等电池厂+海目星等设备厂商，复盘公司在动力电池领域之所以取得突破，主要是公司新品开发能力强，推出焊接监控一体机，实现AI在线监控+成本更低，得到大客户的认可。我们预测传统极耳焊接领域2025年国内市场空间在20亿元左右。新技术复合集流体需要新增滚焊环节，打开增量空间，我们预测滚焊设备2025年全球市场空间约5-7亿元（考虑2025年200GWh复合集流体需求）。 展望未来：IGBT+线束领域，值得期待。1）IGBT领域：公司基于控制器技术和一体式楔杆焊接技术，进入半导体领域。经测算，假设封装工艺中超声波技术占比50%情况下，对应2025年当年国内设备需求约2.5-5亿元。2）线束领域：新能源汽车领域多采用高压线束，带来焊接高端需求。经测算，2025年当年国内设备需求约3-5亿元。 投资建议：公司是超声波技术平台化公司，随着下游动力电池、线束、IGBT等领域的放量，我们预计公司2022-2024年收入分别为5/7/11亿元，归母净利润1.1/1.7/2.8亿元，对应当前PE为88/54/33X，首次覆盖，给予 “买入”评级。 风险提示：募投项目产能建设不及预期；新能源车需求不及预期；锂电池需求不及预期；复合集流体进展不及预期；原材料价格大幅上涨；核心部件国产化率不及预期。仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4目录一、公司基本面：超声波技术平台化公司二、复盘过去：从轮胎裁切到动力电池焊接设备三、展望未来：IGBT+线束领域，值得期待四、投资建议及风险提示仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5目录一、公司基本面：超声波技术平台化公司1.1 组织架构：股权结构集中，产业布局高效有序，研发体系完善1.2 管理层：实控人技术出身，核心技术人员专业背景深厚1.3 发展历程：从轮胎裁切→动力电池超声波焊接→半导体、线束等领域1.4 财务数据：受下游部分行业扰动，公司的财务表现有所波动，整体向好仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6 股权结构层面，股权结构集中。实控人：公司实际控制人为创始人周宏建，上市前持股比例达44%（上市后持股比例33%），股权结构集中。股权激励：2023年初公司发布《2023年限制性股票激励计划（草案）》，对技术及业务骨干人员（184人）进行股权激励，长期绑定核心人才。 分不同的下游应用，公司设立不同子公司。通过与子公司专业化的分工和合作，形成了高效、有序的产业布局。无锡骄成：主要承担公司的生产加工职能。青岛奥博：动力电池自动化系统的设计、研发、生产和销售。勇成机电：超声波焊接和裁切设备相关的软件系统开发妙术医疗、骄成氢能：为公司前瞻性布局板块，尚未开展实际经营。图：骄成超声股权结构图（更新至2022年9月27日）资料来源：骄成超声招股说明书，wind，国海证券研究所1.1 组织架构：股权结构集中，产业布局高效有序，研发体系完善19%14%8%6%4%3%3%2%2%2% 及仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7 公司副总经理石新华为研发总负责人，公司内部设立了专门的技术中心，全面负责新技术的研发、生产工艺的改进及产品性能的提升。技术中心结合市场发展前景与客户个性化需求进行技术创新和产品研发，具体的工作内容包括核心零部件及技术平台的开发、整机的设计、集成和开发、研发测试、技术评审、知识产权整理等工作。 公司除自主创新外，还与上海交通大学、中国科学院上海硅酸盐研究所、中国计量大学等高校和科研机构签订了产学研合作协议，将人才培养和技术研发紧密结合，不断提升公司的创新能力与核心竞争力，在为高校学子提供实习机会的同时，吸收优秀应届毕业生作为人才储备。图：骄成超声技术中心架构图资料来源：骄成超声招股说明书，国海证券研究所1.1 组织架构：股权结构集中，产业布局高效有序，研发体系完善表：技术中心各部门具体职责序号部门职责1机械部负责产品的机械设计和结构校核工作2电气部负责产品的电气控制和软件设计工作3超声应用部负责声学工具的设计与仿真、整机测试、核心零部件的老化测试等工作4超声系统部负责超声波发生器和换能器的开发工作5软件部负责上位机软件和检测算法开发工作6知识产权部负责知识产权申请等工作仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8 董事长周宏建毕业于上海交通大学机械工程专业，工程技术能力较强。2018年被认定为“闵行区领军人才”；带领团队开发了第一代超声波裁切系统、第一代超声波焊接系统等核心技术和产品，其中超声波裁切系统获得“国家重点新产品”证书；作为项目负责人的课题“锂电池智能超声波焊接设备”获得上海市闵行区科学技术委员会重大产业