中国东方教育(0667.HK)职业技能培训龙头，期待疫后利润弹性

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 职业技能培训龙头，期待疫后利润弹性 [Table_Title2] 中国东方教育(0667.HK) [Table_Summary] ► 历史回顾：经营杠杆高，前期受疫情+公办竞争影响 我们分析，公司自 2019 年上市后业绩主要受到 3 个方面的影响：（1）疫情影响招生、收入确认、烹饪成人短期班参培意愿，而成本相对刚性（固定成本占比 70-80%）；（2）2021 年职普比严格执行下的公办竞争影响，主要体现在新东方烹饪的头部校区；（3）销售费用高企，这主要受到公司在 19-22 年学校数快速扩张、互联网渠道分散、公司新增综合专业推广、及新增渠道招生影响。但这 3 点影响有望在 23 年得以改善。 ► 公司优势：就业导向+品牌力+管理能力+多赛道拓展能力强 我们分析，职业技能培训的特点在于：（1）强就业：与职业学历教育以“升学”为导向不同，职业技能培训体现出“强就业”导向，就业的专业对口率、薪资与学费之间的投资回报率是关键；（2）管理难度大：职业技能培训所面对的应届生主要来自初中生群体、部分学生甚至属于未能进入正常学历升学路径的学生群体，存在较大的管理难度，叠加封闭式管理对重资产的要求、教学消耗品的采购等均需精细化管理。公司优势主要体现为：就业导向+品牌力强+管理能力强+多赛道复制拓展能力强。 ► 成长驱动：区域中心+三年制红利+短期班复苏+新赛道+利润率修复 （1）建设区域中心，提升办学层次，公司未来有望在现有的中职技工、高级技工牌照基础上，进一步升级为技工学院、甚至升级为职业本科，从而可以推出 3+2、3+3 等培养模式，实现在校学制的拉长；（2）三大品牌近些年三年制招生占比较高，未来三年制、利润率更高的综合专业有望步入红利期；疫情期间受影响的成人短期班有望疫后复苏，贡献新增量；（3）新赛道美业逐步成熟、未来加速布局；（4）公司上市 3 年以来快速扩张，后续有望告一段落，新校区逐步爬坡、销售费用率改善均有望带来利润率改善，预计 2025 年有望恢复至 2019 年水平。 盈利预测与投资建议： 我们预计 2023-25 年公 司营收 分别为44.72/50.97/57.32 亿 元 ， 分 别 同 比 增 长 17%/14%/12%； 预 计2023-25 年 公司 经调 整净 利 分别为 5.9/7.9/11.4 亿元 ，对应22/23/24 年 EPS 为 0.27/0.36/0.53 元，2023 年 4 月 10 日收盘价 4.5 港元，对应 23/24/25 年 PE 为 17/12/9 倍。考虑中国东方教育在职业技能培训领域具备显著的品牌先发优势且模式复制性强， 未来随着新校 区爬坡、三 年制红利释 放、利润改善 弹性更大，综合相对估值和绝对估值，目标股价 7.7 港元（对应汇率 1港元=0.88 元），首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 政策变化的潜在风险、渠道扩张及校区利用率不达预期、新品类赛道拓展情况不及预期、市场竞争激烈及新进入者威胁。 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格： 7.7 最新收盘价： 4.50 [Table_Basedata] 股票代码： 0667.HK 52 周最高价/最低价： 7.35/2.34 总市值(亿) 98.04 自由流通市值(亿) 23.64 自由流通股数(百万) 2179 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002 联系电话：010 5977-5330 [Table_Date] 2023 年 04 月 10 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4139.70 3819.02 4471.54 5096.93 5731.98 YoY（%） 13.45% -7.75% 17.09% 13.99% 12.46% 归母净利润(百万元) 300.34 268.13 585.70 794.79 1144.60 YoY（%） 16.59% -10.73% 118.44% 35.70% 44.01% 毛利率（%） 51.02% 49.52% 52.92% 55.63% 58.38% 每股收益（元） 0.14 0.12 0.27 0.36 0.53 ROE 0.05 0.05 0.09 0.11 0.14 市盈率 35.33 50.57 16.74 12.34 8.57 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 投资要件 .............................................................................................................................................................................................................5 1. 公司概况：职业技能培训龙头，疫后复苏可期 ...............................................................................................................................6 1.1. 历史回顾：经营杠杆高，前期受疫情+公办竞争影响 ................................................................................................................6 2. 职业技能培训：强就业导向，薪资回报率是关键 ........................................................................................................................ 10 2.1. 行业趋势：受益于职普分流政策，短期面临公办竞争........................................................................................................... 10 2.2