信用债季报：信用利差整体收窄，配置策略应注重防守

信用债季报 请务必阅读正文之后的声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 18 证证券研究报告 信用债季报 证券分析师 李济安 022-23839175 lija@bhzq.com 信用利差整体收窄，配置策略应注重防守 ――信用债季报 分析师：李济安 SAC NO：S1150522060001 2023 年 4 月 4 日 固定收益研究 核心观点： 2023 年一季度末交易商协会公布的发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-14 BP 至 4 BP。一季度信用债发行额环比增长，其中各品种发行额均环比增加；净融资额环比增加，其中各品种净融资额均增加，仅企业债净融资额维持负值，其余各品种净融资额均为正值。二级市场方面，信用债总成交额环比下降，其中企业债、公司债、中期票据成交额环比减少，短期融资券、定向工具成交额环比增加。信用利差方面，中短融、企业债、城投债多数品种信用利差呈波动下行态势。一季度理财赎回潮逐步平息，信用修复行情持续演绎，尽管 3 月信用债供给明显修复，但强劲的配置需求仍在推高信用债价格，多数品种收益率保持下行，结构性资产荒再现，随着拥挤加剧，信用利差整体收窄，高等级、短期限品种性价比下降，市场开始在信用挖掘策略和久期策略上发力以增厚收益，我们认为二季度利差收窄空间较为有限，但也不排除因供需关系等因素导致利差阶段性走阔的震荡行情，因此，现阶段更应注重防守，可考虑配置部分半年以内的短期限品种作为过渡，赚取一定票息的同时为后续行情腾挪资金，择券时仍需谨慎，避免过度下沉带来估值波动风险。 地产债方面，2023 年一季度房地产行业信用债（wind 口径）发行 146只，发行金额 1526.48 亿元，净融资额 82.67 亿元，发行量环比增加，净融资额环比减少但仍为净流入，地产行业融资边际改善。CREIS 中指数据显示，2023 年 1-3 月，TOP100 房企销总额同比增长 8.2%，是 2022 年以来首次实现增长，3 月单月销售额环比上升 36.7%，同比上升 24.6%，继续保持双增长态势。政府工作报告强调防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，支持刚性和改善性住房需求，整体表态依旧积极，地产政策仍在宽松阶段，各方政策正在形成合力推动市场回归平稳健康发展，一季度市场阶段性升温，尤其热点城市市场情绪回暖较快，随着各地政策的持续落地，购房预期有望继续改善，未来政策将以稳为主，但市场仍有较多的不确定性，仍需关注销售复苏的持续性。房企信用分化仍在持续，行业出清尚未结束，剩者为王阶段，长期资金仍可选择稳健优质的央企、国企，采取票息策略，也可参与 2022年年报业绩表现较好的房企债券估值修复带来的交易机会。 城投债方面，一季度城投债（wind 口径）发行 2336 只，发行金额 16130.11亿元，净融资额 5373.29 亿元，发行规模环比增加，净融资额环比增加。在稳增长和防系统性风险的背景下，城投公开违约的可能性依旧较低，城投债仍可作为信用债重点配置品种。但长期来看，在遏制增量和化解存量地方政府隐性债务的约束下，尾部城投风险暴露可能性或将增大，尤其须警惕尾部估值波动风险。现阶段建议重点关注优质地区核心平台中长期品种，在经济较好的区域也可选择短久期适当下沉。  风险提示 政策推动不及预期，违约超预期，企业再融资能力大幅下降等。 信用债季报 请务必阅读正文之后的声明 2 of 18 目 录 1. 一级市场情况 ............................................................................ 4 1.1 发行与到期规模 .................................................................... 4 1.2 发行利率 .......................................................................... 4 2. 二级市场情况 ............................................................................ 5 2.1 市场成交量 ........................................................................ 5 2.2 信用利差走势 ...................................................................... 6 2.3 期限利差与评级利差................................................................ 10 2.4 城投债利差变化情况................................................................ 12 3. 信用评级调整及违约债券统计 .............................................................. 14 3.1 信用评级调整统计.................................................................. 14 3.2 违约债券统计 ..................................................................... 15 4. 投资观点 ............................................................................... 16 5. 风险提示 ............................................................................... 17 信用债季报 请务必阅读正文之后的声明 3 of 18 图 目