毛利率较多改善，海外增长好于国内

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国铁建（601186） 证券研究报告 2023 年 03 月 31 日 投资评级 行业 建筑装饰/基础建设 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 9.02 元 目标价格 17.60 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 11,503.25 流通 A 股股本(百万股) 11,503.25 A 股总市值(百万元) 103,759.27 流通 A 股市值(百万元) 103,759.27 每股净资产(元) 16.98 资产负债率(%) 74.67 一年内最高/最低(元) 10.39/6.83 作者 武慧东 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 吴红艳 联系人 wuhongyan@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《中国铁建-季报点评:收入增长有韧性，现金流较多改善》 2022-11-02 2 《中国铁建-半年报点评:22q2 新签提速，收入利润增长有韧性》 2022-09-06 3 《中国铁建-公司点评:22q2 新签全面 提速，关注估值修复机会》 2022-07-22 股价走势 毛利率较多改善，海外增长好于国内 公司公告 2022 年年报，22fy 收入 10,963 亿元，yoy+7.5%，归母净利 266 亿元，yoy+7.9%，扣非归母净利 241 亿元，yoy+7.4%；单 22q4 收入 2,979 亿元，yoy+4.7%，归母净利 79 亿元，yoy+15.8%，扣非归母净利 62 亿元，yoy+4.8%。22 年全年业绩符合预期。 充足在手订单支撑收入增长前景，收入新签增速海外均优于国内 收入分业务，22fy 工程承包/规划设计咨询/工业制造/房地产开发/物资物流收入分别为 9,647/203/247/623/955 亿元，分别 yoy+8%/5%/13%/23%/-8%。22fy公司新签合同额 32,450 亿元，yoy+15%，铁路、公路、矿山开采、水利水运、电力工程贡献核心增量，传统主业优势持续巩固，矿山高端经营及水利电力等或打造新动能。22fy 海外收入 541 亿元，yoy+15%，海外新签 3,061 亿元，yoy+19%，均回归较快增长，“海外优先”战略效果逐步显现。22fy 末公司未完合同额 63,627 亿元，yoy+31%，为同期收入的 5.8 倍；其中海外未完合同额 118,27亿，占比约 19%，为同期海外收入的 21.9 倍。 毛利率较多改善，地产效益下滑较多 22fy 公司综合毛利率 10.1%，yoy+0.5pct；单 22q4 毛利率 13.7%，yoy+1.5pct，22q4 毛利率达近年最好水平。分业务，22fy 工程承包/规划设计咨询/工业制造/房地产开发/物资物流毛利率分别为 8.6%/35.9%/22.6%/14.0%/7.4%，分别yoy+0.7/+2.8/-0.1/-3.6/-0.2pct。工程承包毛利率延续改善，勘察设计咨询回归增长，地产效益较多下滑仍拖累整体毛利率。22fy 期间费用率 yoy+0.2pct 至5.2%，主因研发费用率 yoy+0.2pct。减值损失影响减小，占收入比例 yoy-0.2pct至 0.7%，投资损失占收入比例 yoy+0.4pct 至 0.4%。22fy 公司归母净利率 2.4%，同比基本平稳；单 22q4 归母净利率 2.7%，yoy+0.3pct。 经营性现金流同比大幅改善 22fy 末公司资产负债率 74.7%，同增 0.3pct；带息负债比率 22.7%，同减 0.1pct；两金（存货+合同资产+应收账款）周转有所放缓，22fy 两金周转天数为 237 天，同比延长 17 天。22fy 经营性现金流净额同比多流入 634 亿至净流入 561 亿，投资性现金流净额同比少流出 54 亿至净流出 556 亿。 受益“一带一路”景气向上，增长动能及质量无虞，维持“买入”评级 央企受益资质、施工能力优势，中长期份额或持续提升，公司工程综合实力无虞，多领域拓展效果逐步显现。公司坚持“海外优先”战略，深耕“一带一路”为主的海外主要区域，或受益“一带一路”需求景气向上。首单 REITs 登陆上交所，对盘活存量资产、拓宽融资渠道及催化市场对公司价值再认知有积极意义。公司增长动能及质量无虞，估值有优势。考虑地产仍拖累业绩，下调公司23-24 年归母净利分别为 299/333 亿（前值 304/339 亿），新增 25 年归母净利预测为 374 亿，分别 yoy+12%/11%/12%。认可给予公司 23 年 8x 目标 PE，上调目标价至 17.60 元（前值 12.02 元），维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期、工程订单结转不及预期、海外需求修复低于预期、央企项目拓展受限致优势弱化 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,020,010.18 1,096,312.87 1,228,333.16 1,372,409.69 1,530,100.57 增长率(%) 12.05 7.48 12.04 11.73 11.49 EBITDA(百万元) 85,011.04 94,183.40 77,930.82 84,210.29 91,863.72 净利润(百万元) 24,690.56 26,642.09 29,882.46 33,286.66 37,407.51 增长率(%) 10.26 7.90 12.16 11.39 12.38 EPS(元/股) 1.82 1.96 2.20 2.45 2.75 市盈率(P/E) 4.96 4.59 4.09 3.68 3.27 市净率(P/B) 0.46 0.42 0.38 0.35 0.31 市销率(P/S) 0.12 0.11 0.10 0.09 0.08 EV/EBITDA 0.68 0.25 (0.40) (1.01) (1.90) 资料来源：wind，天风证券研究所 -17%-11%-5%1%7%13%19%25%2022-032022-072022-11中国铁建沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值表 图 1：公司近年营收及同比增速 图 2：公司近年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 图 3：可比公司估值情况 股票代码 公司名称 市值 收盘价 EPS（元/股） P/E （亿元） （元） 21A 22A 23E 24E 21A 22A 23E 24E 601390.SH 中国中铁 1,703 6.88 1.12 1.26 1.42 1.60 6.2 5.4 4.8