华润燃气(1193.HK)短期业绩承压，长期价值仍在

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 华润燃气 (1193 HK) 港股通 短期业绩承压，长期价值仍在 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 34.58 2023 年 4 月 02 日│中国香港 燃气及分销 2022 年归母净利同比-26%，下调盈利预测与目标价 华润燃气于 3 月 31 日发布业绩：22 年实现营收 943 亿港元、同比+18%，归母净利 47 亿港元，同比-26%；归母净利低于华泰预测（64 亿港元），主要是销气增速、毛差及合联营投资收益不及我们之前的预期。天然气需求复苏相对温和，下调销气增速预测；国内门站价未见明显回落，下调毛差预测；参考公司销气利润增速，下调合联营投资收益预测。我们预计 23-25 年归母净利为 57/64/71 亿港元（前值：76/85/-亿港元）。我们将目标价下调至 34.58港元，对应 14x2023 年预测 PE（前值：42.51 港元，对应 13 倍 2023 年预测 PE），等于该股票五年历史均值水平（14 倍），我们依然看好华润燃气2023-2025 年盈利能力修复。维持“买入”。 销气量增速及毛差不及预期，2023 年有望明显反弹 2022 年公司销气量同比+5.3%，低于华泰预测的 6.5%，主要是工商业气量受疫情与经济放缓的影响较大。随着国内防疫政策优化和国内经济回暖，我们看好公司销气量持续增长；但天然气需求复苏或相对温和，我们预计公司2023-2025 年销气量有望同比增长 11%/10%/9%（前值：16%/12%/-）。2022年公司销气毛差同比降 7 分/方至 0.45 元/方，低于华泰预测的 0.48 元/方，主要是保供压力下居民顺价滞后。随着气源成本波动减弱以及顺价机制的持续落地，我们预计 2023-2025 年销气毛差有望同比增长 0.05/0.01/0.01 元/方至 0.50/0.51/0.52 元/方。 新增接驳量超预期，综合服务业务强劲增长 2022 年公司新增居民接驳 408 万户，高于华泰预测的 335 万户。我们对公司 2023-2025 年的新增接驳量持中性偏乐观看法。我们认为华润燃气将受益于：1）城市燃气项目所在区域城市化率的提升；2）住房需求保持在合理水平的政策导向。我们预计 2023-2024 年新增接驳量下降 14%/6%/6%至350/330/310 万户，以反映地产投资增速放缓，但绝对值仍处于较高水平。2022年公司综合服务收入同比+43%，毛利同比+53%，分部利润同比+60%，业务处于高速发展阶段。随着公司客户资源优势得到充分发挥，我们预计2023-2025 年综合服务收入增速有望保持 20%左右、且利润率相对稳定。 稳健的派息政策，彰显长期价值 2022 年公司派息率达到 50%（较 2021 年上升 5 个百分点），对应股息率3.6%。在不利的外部环境下，公司坚持稳健的派息政策，有助于稳定市场信心，彰显长期价值。随着公司盈利能力逐步修复、自由现金流持续增厚，我们认为公司派息率仍有向上空间。 风险提示：天然气需求恢复不及预期，全球天然气市场存在不确定性。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 联系人 李雅琳 SAC No. S0570121040031 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 胡知 SAC No. S0570121120004 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 34.58 收盘价 (港币 截至 3 月 31 日) 28.95 市值 (港币百万) 66,991 6 个月平均日成交额 (港币百万) 99.02 52 周价格范围 (港币) 19.84-39.00 BVPS (港币) 17.00 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (港币百万) 79,642 94,338 100,132 108,458 117,022 +/-% 42.56 18.45 6.14 8.32 7.90 归属母公司净利润 (港币百万) 6,395 4,733 5,718 6,375 7,097 +/-% 24.15 (25.99) 20.80 11.49 11.34 EPS (港币，最新摊薄) 2.76 2.05 2.47 2.75 3.07 ROE (%) 16.50 11.75 13.94 14.37 14.83 PE (倍) 10.47 14.15 11.72 10.51 9.44 PB (倍) 1.62 1.70 1.57 1.45 1.35 EV EBITDA (倍) 5.83 7.64 6.86 6.47 6.07 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(4)(1)372025293438Apr-22Aug-22Nov-22Mar-23(%)(港币)华润燃气相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 华润燃气 (1193 HK) 经营情况概览 图表1： 2017 年至今公司营业收入与同比增速 图表2： 2017 年至今公司归母净利润与同比增速 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 2017 年至今公司分部业务收入结构 图表4： 2017 年至今公司分部经营利润结构 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 图表5： 2017 年至今公司销气量增速与毛差 图表6： 2017 年至今公司派息率 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 (5)0510152025303540450102030405060708090100201720182019202020212022(%)(十亿元)营业收入同比（右）(30)(20)(10)010203001234567201720182019202020212022(%)(十亿元)归母净利同比（右）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022燃气销售燃气接驳综合服务设计与工程服务加气站0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022燃气销售燃气接驳综合服务设计与工程服务加气站05101520250.400.450.500.550.600.652017201820192