光大环境(0257.HK)全年业绩下滑，转型高质量发展

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 光大环境 (257 HK) 港股通 全年业绩下滑，转型高质量发展 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 5.72 2023 年 4 月 02 日│中国香港 废物管理 目标价 5.72 港币，维持“买入”评级 光大环境发布 2022 年业绩，全年实现营业收入/归母净利 373.2/46.0 亿港币，同比下滑 25/32%，归母净利略低于华泰预期的 48.8 亿港币，业绩下滑主要原因是在建项目减少和波兰子公司计提商誉减值 5.9 亿港币。根据公司在建工程和经营情况，我们调整项目建设进度和产能利用率预测，预计 23-25 年归母净利为 54.2/60.1/66.1 亿港币（前值 54.4/61.6/-亿港币），对应 EPS 为 0.88/0.98/1.08 港币。给予公司 23 年 6.5x 目标 PE（可比公司 Wind 一致预期均值 6.5x），对应目标价 5.72 港币（前值 5.07 港币，对应 23 年 5.7x PE），维持“买入”评级。 收入结构持续优化，毛利率有望改善 分业务类型看，公司 2022 年实现运营/建造/财务收入 188/131/54 亿港币，同比+5%/-51%/+10%，占总收入比 51/35/14%，运营收入占比首次超过建造收入占比，收入结构持续优化；从经营分部看，公司 2022 年环保能源/环保水务/绿色环保收入为 219.7/67.3/80.4 亿港币，同比下滑33/3/5%。公司毛利率 38.5%，同比+5.5pp，主要系毛利率较高的运营服务收入增加所致，其中环保能源/环保水务/绿色环保毛利率 45/38/22%。随着运营服务收入占比提升，我们预计 23-25 年公司毛利率将持续改善。 垃圾发电投运规模近 13 万吨/日，运营参数行业领先 市场拓展方面，公司积极拓展县域垃圾发电市场，年内获得湖南宁乡、陕西澄城和安徽固镇等项目，通过股权收购方式取得贵州织金和广西陆川项目，成功进入贵州市场。工程建设方面，公司 2022 年新增投运垃圾发电/餐厨及厨余/飞灰处理规模 13,250/780/229 吨/日，截至 2022 年底，公司垃圾发电投运/在建规模约 12.8/1.1 万吨/日。公司在固废处理协同发展方面卓有成效，先后获得餐厨、厨余和污泥处理项目共 16 个和垃圾分类服务项目 1 个。公司加大智慧电厂相关课题的投入，垃圾发电运营参数行业领先，入炉吨发达到约 470 度，厂用电率 16%。 拓展融资渠道，保障可持续发展 光大环境于 2022 年 8 月发行第二期资产支持票据（ABN），总面值为人民币 8.58 亿元，基础资产为可再生能源补助应收账款。2023 年 3 月公司发行中期票据，发行规模为人民币 20 亿元，年利率 3.10%。我们认为，公司拓展多元融资渠道，有助于控制财务成本，提供充足现金流，保障自身可持续发展。 风险提示：垃圾发电项目运营风险、工程建设进度不及预期、固废处理协同发展不及预期、生物质和危废处置竞争加剧。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 联系人 李雅琳 SAC No. S0570121040031 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 胡知 SAC No. S0570121120004 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 5.72 收盘价 (港币 截至 3 月 31 日) 3.37 市值 (港币百万) 20,702 6 个月平均日成交额 (港币百万) 37.34 52 周价格范围 (港币) 2.56-4.90 BVPS (港币) 7.71 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (港币百万) 49,895 37,321 36,639 36,518 36,174 +/-% 16.24 (25.20) (1.83) (0.33) (0.94) 归属母公司净利润 (港币百万) 6,804 4,602 5,425 6,015 6,610 +/-% 13.10 (32.37) 17.88 10.88 9.89 EPS (港币，最新摊薄) 1.11 0.75 0.88 0.98 1.08 ROE (%) 14.05 8.97 10.27 10.57 10.77 PE (倍) 3.04 4.50 3.82 3.44 3.13 PB (倍) 0.40 0.41 0.38 0.35 0.32 EV EBITDA (倍) 8.65 10.29 9.74 7.92 8.25 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(3)0362.002.753.504.255.00Apr-22Aug-22Nov-22Mar-23(%)(港币)光大环境相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 光大环境 (257 HK) 图表1： 可比公司估值表 股票代码 公司名称 货币单位 股价（元/股） 市值（百万元） PE(x) 2023/3/31 2023/3/31 2023E 2024E 1381 HK 粤丰环保 HKD 3.63 8,856 6.2 5.7 0586 HK 海螺创业 HKD 13.7 24,838 4.5 3.8 1257 HK 中国光大绿色环保 HKD 1.61 3,326 5.7 4.3 600323 CH 瀚蓝环境 RMB 17.85 14,554 9.5 8.2 平均值 6.5 5.5 0257 HK 光大环境 HKD 3.37 20,702 3.8 3.4 注：可比公司预测数据来自 Wind 一致预期，光大环境预测数据来自华泰研究预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 光大环境：营业收入及同比增速 图表3： 光大环境：归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表4： 光大环境 PE-Bands 图表5： 光大环境 PB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研究 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%010,00020,00030,00040,00050,00060,000201720182019202020212022(百万港币)营业收入同比（右）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%01,0002,0003,0004,0