颐海国际(1579.HK)第三方稳健增长，23年改善可期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 颐海国际 (1579 HK) 港股通 第三方稳健增长，23 年改善可期 华泰研究 年报点评 投资评级(上调): 增持 目标价(港币): 26.30 2023 年 4 月 02 日│中国香港 餐饮 22 年录得归母净利 7.42 亿，2H22 经营回暖趋势已显 颐海国际 22 年实现营收 61.5 亿/yoy+3.4%，归母净利润 7.42 亿/yoy-3.16%，盈利能力在原材料价格上涨、1H 产品定价下调、税负增加等多重压力下有所下滑，但 2H22 已呈现企稳改善趋势。2H22 实现营收 34.6 亿/yoy+4.4%，归母净利润 4.85 亿/yoy+14.9%。展望 23 年，线下用餐场景修复利好关联方渠道复苏，第三方强化下沉渠道建设，稳健发展。产品端，公司积极迭代，延展品类，叠加供应链、成本管理能力提升，期待公司盈利重返增长。我们预计 23/24/25 年 EPS 为 0.89/1.03/1.22 元，给予目标价 26.30 港币（对应26X23PE，可比公司 Wind 一致预期 23 年 PE 均值 42X），“增持”评级。 第三方聚焦下沉表现亮眼，23 年关联方有望回暖 分品类，22 年火锅底料收入为 36.6 亿/yoy+1.6%，其中第三方/关联方收入22.6/14 亿，同比+23.6/-21.1%；中式复合调味料收入 5.69 亿/yoy +7.2%，其中第三方/关联方收入 5.6/0.1 亿，同比+15.7/78.2%；方便速食收入 18.7亿元/yoy+9.8%，第三方/关联方营收 17.9/0.8 亿，同比+12.6%/-30.0%。方便速食同比增速领先受益疫情囤货需求，2H22 同比+1.9%，环比收窄。底料/中式复调 2H 受益旺季场景修复，增长提速（2H+6.9/+8.4% vs 1H -5.7%/+6.5%）。分渠道，关联方/经销商/电商实现 14.9/43.0/3.3 亿，同比-23.0%/+17.9%/+3.4%，第三方表现亮眼，关联方 23 年有望迎来修复。 产品持续推新迭代，提价+产能释放有望提振盈利能力 2022 全年/2H22 毛利率为 30.2/31.5%,同比-2.22/-0.62pcts，2H22 环比+3pct 有改善趋势，主要系 3Q 起部分产品提价、粉丝和米制品实现自产带动。1H/2H 第三方毛利率为 33.41/37.1%，关联方毛利率为 13.15/13.63%，产品端方便速食表现优异，2H 毛利率环比+0.07pct。利润端，公司 22 年销售/管理费用率为 10.5%/3.7%，同比-1.2/0.4pct，精细化管理能力有所精进。全年/2H22 归母净利率为 12.07/13.85%，同比-0.82/1.24pcts，23 年伴随供应链优化、自建产能释放，盈利能力仍有提升空间。公司继续推进产品迭代，长期动能有望向上，22 年推新 45 款（11 款底料/16 款复调/18 款方便速食）。 上调目标价至 26.30 港币；上调评级至“增持” 考虑用餐场景复苏，我们预计公司 EPS 为 0.89/1.03/1.22 元（23/24 年前值：0.73/0.93 元）。参考可比公司 Wind 一致预期 23PE 均值 42X，我们给予公司 26X 23 年 PE，对应目标价 26.30 港币（公司改革成果尚未得到验证，仍有不确定性，给予折价，前值：20.98 港币）。考虑行业景气复苏，公司自身和关联方迎来经营拐点，有望实现超越往年的积极改善，我们将“持有”评级上调至“增持”。 风险提示：疫情反复；原料成本抬升；关联方调整及渠道铺设不及预期。 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +(86) 21 2897 2080 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 联系人 曾珺 SAC No. S0570121120041 SFC No. BTM417 zengjun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 26.30 收盘价 (港币 截至 3 月 31 日) 23.05 市值 (港币百万) 24,131 6 个月平均日成交额 (港币百万) 127.31 52 周价格范围 (港币) 12.60-33.20 BVPS (人民币) 4.13 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 5,943 6,147 7,287 8,217 9,254 +/-% 10.87 3.44 18.55 12.76 12.61 归属母公司净利润 (人民币百万) 766.20 741.99 930.56 1,077 1,281 +/-% (15.18) (3.16) 25.41 15.69 19.03 EPS (人民币，最新摊薄) 0.73 0.71 0.89 1.03 1.22 ROE (%) 21.58 18.26 19.91 19.85 20.35 PE (倍) 27.40 28.29 22.56 19.50 16.38 PB (倍) 5.52 4.86 4.18 3.61 3.10 EV EBITDA (倍) 15.98 17.78 13.14 11.63 9.19 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(4)28131217232833Apr-22Aug-22Nov-22Mar-23(%)(港币)颐海国际相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 颐海国际 (1579 HK) 图表1： 颐海国际：公司收入和同比增速 图表2： 颐海国际：归母净利润和同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 颐海国际：公司分产品毛利率 图表4： 颐海国际：公司期间费用率 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000201720182019202020212022（百万元）收入同比增速（右轴）-20%0%20%40%60%80%100%120%01002003004005006007008009001,000201720182019202020212022（百万元）归母净利润同比增速（右轴）0%10%20%30%40%50%60%201720182019202020212022火锅调味料中式复合调味料方便速食-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%201720182019202020212022销售