信达生物(1801.HK)调高2023-24E净亏损预测；下调目标价

浦银国际研究 财务模型更新 | 医疗行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 信达生物（1801.HK）：调高 2023-24E净亏损预测；下调目标价 尽管面临疫情及信迪利单抗医保降价影响，公司 FY22 产品销售收入依旧增长 3.4%至 41.4 亿，符合我们的预期。随着疫情明显缓解，信迪利销售从今年 2 月起有所改善，新医保目录执行后新患增长较快。2023 年内有望获批三款新产品，但上市初期或需投入一定的销售资源。我们调高了 2023-24E 净亏损预测；下调 DCF 目标价至 51.5 港元，对应 101 亿美元目标市值，维持“买入”评级。 短期毛利率承压：Non-IFRS 产品销售毛利率下滑 9.8pcts 至 78.9%。我们认为，长期来看，创新药销售占比提升和生产工艺改进有望促进毛利率持续改善，但降价和合作产品销售提成的支付仍将有一定短期影响，因而下调 2023E/24E 毛利率 2.1pcts 至 85.0%/85.5%。 公司 FY23&长期指引：1）FY22 销售费用率下降明显（-4.5pcts 至56.9%），但 FY23 可能保持相对稳定，考虑到多款新品上市需要投入较多资源；2）研发费用增速大概率控制在 10%以内；3）到 2027 年，产品年销售达到 200 亿元（即 2022-27E CAGR≥37%），总获批产品数达到 20。 未来 12 个月看点：1）三款新产品上市，包括 BCMA CAR-T、PCSK9 和PI3Kδ；2）IBI362 肥胖适应症 9mg 高剂量 II 期数据读出（2023 年中），6mg 低剂量数据读出&递交上市申请（2024 年初）；3）多项重要 PoC数据读出，包括 LAG3、TIGIT、KRAS、PDE4、IGF-1R 等。 其他财务预测调整：1）微调 2023/24E 收入-2%/+1%至 64 亿/82 亿，我们加入了礼来合作产品 Cyramza 和 Retsevmo 的贡献，但下调了信迪利的销售预测，以反映日趋增长的降价和竞争压力；2）上调 2023E/ 24E 销售费用 9%/6%，以反映三款新产品上市后的销售资源投入。因此我们 2023E/24E 净亏损预测分别扩大 18%/8%。我们继续使用 DCF模型对公司进行估值，下调目标价至 51.5 港元，维持“买入”评级。 图表 1：盈利预测变动 2023E 2024E 2025E 人民币千元 新预测 前预测 变动 新预测 前预测 变动 新预测 前预测 变动 营业收入 6,422 6,559 -2% 8,225 8,165 1% 11,082 - - 毛利润 5,459 5,712 -4% 7,032 7,151 -2% 9,530 - - 毛利率 85.0% 87.1% -2.1pcts 85.5% 87.6% -2.1pcts 86.0% - - 归母净亏损 -2,349 -1,999 NM -1,585 -1,467 NM 270 - - E=浦银国际预测 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 财务模型更新 信达生物（1801.HK） 丁政宁 医疗分析师 ethan_ding@spdbi.com (852) 2808 6442 胡泽宇 CFA 助理分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 2023 年 3 月 29 日 评级 目标价（港元） 51.50 潜在升幅/降幅 38% 目前股价（港元） 37.40 52 周内股价区间（港元） 18.06-47.95 总市值（百万港元） 57,392 近 3月日均成交额（百万港元） 323 注：数据截至 2023 年 3 月 29 日 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 HK$48.30 HK$37.40 HK$51.50 HK$65.00 37.442.447.452.457.462.4-60%-10%40%90%020406003/2205/2207/2209/2211/2201/2303/23信达生物(1801 HK)相对MSCI中国医药卫生指数涨幅（右轴）(港元) 2023-03-29 2 图表 2：浦银国际目标价：信达生物 (1801.HK) 资料来源：Bloomberg、浦银国际 51.548.255.002040608010012001/2004/2007/2010/2001/2104/2107/2110/2101/2204/2207/2210/2201/2304/23信达生物(1801 HK)买入持有卖出(港元) 2023-03-29 3 图表 3：SPDBI 医疗行业覆盖公司 股票代码 公司 现价(LC) 评级 目标价(LC) 评级/目标价/预测 发布日期 行业 2359 HK Equity 药明康德 84.3 买入 122.0 2023 年 3 月 21 日 CRO/CDMO 603259 CH Equity 药明康德 80.1 买入 123.0 2023 年 3 月 21 日 CRO/CDMO 3759 HK Equity 康龙化成 40.3 买入 76.0 2023 年 2 月 13 日 CRO/CDMO 300759 CH Equity 康龙化成 56.9 持有 81.0 2023 年 2 月 13 日 CRO/CDMO 2269 HK Equity 药明生物 48.5 买入 86.0 2023 年 3 月 23 日 CRO/CDMO 241 HK Equity 阿里健康 6.3 持有 4.3 2022 年 5 月 26 日 互联网医疗 1833 HK Equity 平安好医生 21.4 持有 20.0 2023 年 3 月 15 日 互联网医疗 1952 HK Equity 云顶新耀 15.8 买入 28.0 2023 年 1 月 9 日 生物科技 9995 HK Equity 荣昌生物 44.6 买入 65.0 2023 年 2 月 27 日 生物科技 9688 HK Equity 再鼎医药 26.8 买入 51.5 2023 年 3 月 13 日 生物科技 ZLAB US Equity 再鼎医药 33.8 买入 66.0 2023 年 3 月 13 日 生物科技 6622 HK Equity 兆科眼科 4.0 买入 12.5 2023 年 3 月 28 日 生物科技 BGNE US Equity 百济神州 220.0 买入 305.0 2023 年 3 月 6 日 生物科技 6160 HK Equity 百济神州 133.7 买入 183.0 2023