安徽合力(600761)海外锂电化加速，盈利能力持续提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 安徽合力 (600761 CH) 海外锂电化加速，盈利能力持续提升 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 24.45 2023 年 3 月 31 日│中国内地 工程机械 毛利率净利率修复，锂电化+出海策略带动高质量发展 2022 年实现营收 156.73 亿元，同比+1.66%，归母净利 9.04 亿元，同比+42.62%，扣非净利 7.47 亿元，同比+48.73%。其中 Q4 实现营收 37.24亿元同比+3.54%，归母净利 2.18 亿元，同比+76.83%。受益海外营收占比提升，毛利率净利率均有修复，我们认为叉车锂电化潜力广阔，伴随 23 年原材料价格下行，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 1.63（前值 1.32）、2.00（前值 1.63）、2.45 元。可比公司2023 年 Wind 一致预期 PE 均值为 13 倍，考虑公司作为行业龙头具有规模和技术优势，应有一定溢价，给予公司 23 年 15 倍 PE，目标价 24.45 元（前值 16.05 元），维持“增持”评级。 产品结构优化，盈利能力有望进一步提升 22 年公司整机销量 26.08 万台，同比下降 5.08%；国内、国外分别实现收入 109.15 亿元、46.32 亿元，同比-11.33%、56.64%。受益于海外营收占比提升，22 年整体毛利率同比 1.44pct 至 16.99%；整体费用率同比-0.07pct至 9.90%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.15pct、+0.14pct、-0.14pct、-0.23pct；归母净利率同比 1.66pct 至 5.77%。22Q1-Q4 毛利率分别为 15.47%、16.78%、17.56%、18.23%，Q4 同比+1.51pct，环比+0.67pct。22 年经营活动净现金流 7.70 亿元，同比+18.98%/+1.23 亿元。 新能源布局初见成效，锂电化、国际化、智能化加速释放 通过发挥中国锂电产业链优势，公司锂电叉车具有交付周期短，性价比高等多重优势。公司 22 年打造了以 G2 系列为代表的锂电专用车等爆款单品，单一系列销售超过 1 万台，全年电动叉车销量占比达 50.96%。海外渠道方面，公司目前已覆盖欧洲、东南亚、北美、中东，国际化迎来初步成效，有望推动海外市占率加速提升，持续优化产品结构，带动高质量发展。在智能化发展方面，公司大力投入智能物流，AGV 销量同比增长 255%，智能业务板块营收同比增长 158%，未来有望持续提升客户粘性并提升盈利水平。 迈向国际化的本土叉车领军企业，维持“增持”评级 受益于国内需求复苏在即、钢材价格回落、锂电池价格回落、锂电叉车国际竞争力提升、新品推广持续发力，我们认为公司盈利能力有望持续提升。我们略上调 23-24 年盈利预测，预计 23-25 年归母净利润 12.06 （前值 9.79）、14.79（前值 12.07）、18.14 亿元，对应 PE 为 11、9、7 倍。 风险提示：宏观经济及制造业投资下行；海外疫情加剧；电动化和国际化慢于预期；市场竞争加剧。 研究员 倪正洋 SAC No. S0570522100004 SFC No. BTM566 nizhengyang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 黄菁伦 SAC No. S0570522100003 huangjinglun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 史俊奇 SAC No. S0570522110002 SFC No. BTM901 shijunqi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 邵玉豪 SAC No. S0570522120002 shaoyuhao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 24.45 收盘价 (人民币 截至 3 月 31 日) 17.96 市值 (人民币百万) 13,294 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 198.73 52 周价格范围 (人民币) 8.62-20.55 BVPS (人民币) 9.15 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 15,417 15,673 18,024 20,817 24,146 +/-% 20.47 1.66 15.00 15.50 15.99 归属母公司净利润 (人民币百万) 633.94 904.14 1,206 1,479 1,814 +/-% (13.40) 42.62 33.39 22.60 22.67 EPS (人民币，最新摊薄) 0.86 1.22 1.63 2.00 2.45 ROE (%) 12.26 13.90 16.12 16.93 17.58 PE (倍) 20.97 14.70 11.02 8.99 7.33 PB (倍) 2.29 1.96 1.72 1.49 1.27 EV EBITDA (倍) 10.26 7.95 5.56 4.66 3.11 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(4)1611811151821Apr-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)安徽合力相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 安徽合力 (600761 CH) 图表1： 公司 2022 年营收稳定增长 图表2： 公司 2022 年归母净利润大幅反弹 资料来源：华泰研究预测 资料来源：华泰研究预测 图表3： 公司 2022 年毛利率和净利率提升 图表4： 公司 2022 年费用率略有降低 资料来源：华泰研究预测 资料来源：华泰研究预测 图表5： 可比公司估值一览表（可比公司估值参考 Wind 一致预测） 股票代码 股票简称 市值 (亿元) 归母净利润（亿元） P/E (x) 2021 2022E 2023E 2024E 22-24CAGR 2021 2022E 2023E 2024E 603298 CH 杭叉集团 184.12 9.08 10.04 12.32 14.87 17.9% 20 18 15 12 000528 CH 柳工 132.10 9.95 5.91 9.50 - - 13 22 14 - 603611 CH 诺力股份 55.33 3.00 3.93 4.79 6.92 32.1% 18 14 12 8 平均 25.0% 17 18 13 10 资料来源：Wind，Bloomberg，华泰研究；数据日期：2023 年 3 月 31 日 图表6： 安徽合力 PE-Bands 图表7： 安徽