思科瑞(688053)深耕军用元器件可靠性检测，扩产提供成长动能

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 国防军工 2023 年 03 月 31 日 思科瑞 (688053) ——深耕军用元器件可靠性检测，扩产提供成长动能 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点：  公司：军用电子元器件可靠性检测领域头部企业，盈利能力较强，2021 年毛利率/净利率可达 75%/44%。公司创立于 2014 年，主要承接电子元器件二筛业务，可提供电子元器件测试与可靠性筛选试验（2021 年占比 91%）、破坏性物理分析、失效分析与可靠性管理技术支持服务。公司营收稳定增长，盈利能力较强。2018-2021 年收入/归母净利润复合增速 50%/63%，2021 年毛利率/净利率可达 75%/44%。公司资质齐全，客户覆盖括航天科技、航天科工、中航工业等近 400 个军工客户，根据统计，公司在军用电子元器件可靠性检测行业的民营机构中排名前三。  行业：受益于下游高景气与市场化改革。逻辑一：下游景气。随着国防经费投入增加，未来武器装备、国防军工信息化支出将增长，下游军工应用领域行业高景气将促使我国军用电子元器件检测行业市场需求增加，景气推动市场发展。逻辑二：检测行业监管体制趋向开放。第三方军用电子元器件可靠性检测市场允许民营企业进入，市场化改革加快有利于检测机构良性竞争。随着军用设备质量要求提升，军品装备部门逐步开展招标比测试验，为研发技术实力较强的公司带来业绩增加机会，公司作为元器件二筛头部企业有望受益。  募投&激励：多实验基地建设，扩充产能，股权激励彰显信心。2021 年公司多项业务产能利用率超 90%，公司募集资金 6.2 亿元用于新建成都检测试验基地、环境试验中心、无锡检测试验基地、研发中心扩充产能。多地布局构筑区位优势，公司业务已覆盖西南、西北、华东重要军工基地并辐向全国，随着募投项目的落地，公司可靠性检测筛选业务的服务半径及服务能力进一步扩大提升，可快速响应客户需求，新建的无锡检测试验基地可开展晶圆测试业务。公司于 2023 年发布股权激励计划，激励对净利润进行考核，业绩考核指标以 2022 年业绩为基数，2023-2025 年净利润增长率目标值分别为 40%、80%、135%，彰显发展信心。  首 次 覆 盖， 给予 “ 买入 ” 评级 。 我们 预测 公 司 2022-2024 年归 母净 利 润分 别 是0.98/1.80/2.61 亿元，当前股价（2023.03.31）对应市盈率分别为 61/33/23 倍。可比公司 22-24 年平均 PE 分别为 48/31/24X，我们选取 2023E 市盈率与 2022E-2024E 归母净利润 CAGR 的比值计算 PEG，可比公司 PEG 均值为 0.80，公司 PEG 为 0.52，低于行业均值。考虑到公司作为军用元器件二筛龙头，产能逐步扩张，股权激励计划彰显未来发展信心，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：国防政策和国家军用标准变动风险；发生重大质量事故风险；核心技术人员及骨干员工流失风险；技术研发风险 市场数据： 2023 年 03 月 31 日 收盘价（元） 59.78 一年内最高/ 最低（元） 84.38/48.7 市净率 3.6 息率（分红/ 股价） - 流通 A 股市值（百万元） 1368 上证指数/深证成指 3272.86/11726.40 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2022 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 16.53 资产负债率% 4.02 总股本/ 流通 A 股（百万） 100/23 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 王珂 A0230521120002 wangke@swsresearch.com 李蕾 A0230519080008 lilei@swsresearch.com 刘建伟 A0230521100003 liujw@swsresearch.com 研究支持 张婧玮 A0230122010001 zhangjw@swsresearch.com 联系人 张婧玮 (8621)23297818× zhangjw@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2021 22Q1-Q3 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 222 201 243 410 602 同比增长率（%） 34.1 25.1 9.4 68.8 46.8 归母净利润（百万元） 97 83 98 180 261 同比增长率（%） 28.6 14.0 0.9 83.4 45.5 每股收益（元/股） 1.29 0.83 0.98 1.80 2.61 毛利率（%） 74.6 71.5 67.1 71.7 72.1 ROE（%） . . . . . 市盈率 62 61 33 23 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 07-08 08-08 09-08 10-08 11-08 12-08 01-08 02-0803-08-40%-20%0%20%40%60%（收益率）思科瑞沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 25 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖给予“买入”评级 。我们预测公 司 2022-2024 年归母净利润分别是0.98/1.80/2.61 亿元，当前股价（2023.03.31）对应市盈率分别为 61/33/23 倍。可比公司 22-24 年平均 PE 分别为 48/31/24X，我们选取 2023E 市盈率与 2022E-2024E归母净利润 CAGR 的比值计算 PEG，可比公司 PEG 均值为 0.80，公司 PEG 为 0.52，低于行业均值。首次覆盖给予“买入”评级。 关键假设点 思科瑞主要业务包括可靠性检测筛选、破坏性物理分析（DPA）、技术开发及其他服务。其中可靠性检测筛选是公司的核心业务。 1）可靠性检测筛选：下游军用电子元器件检测需求提升，第三方民营检测机构市场空间扩大，公司新建检测基地扩产释能以满足业务增长需求。我们假设 2022-2024 年公司该项业务营收增速分别为 10%/70%/44%，考虑到 2022 年受新冠疫情反复、所在地高温限电等影响，2023 年后产能利用率逐步提升，规模效应问题，假设 2022-2024年该项业务毛利率分别为 65%/70%/70%。 2）破坏性物理分析（DPA）：募投项目落地后，新建的成都检测试验基地将新增 DPA检测能力 1.35 万批/年的服务规模。我们假设 2022-2024 年公司该项业务营收增速分为 20%/50%/50%，考虑到 2022 年募投项目处于推进状态以及疫情反复，2023 年后产能利用率逐步提升，假设 2022-2024 年该项业务毛利率为 72%/80%/80%。 3