中科江南(301153)新业务及新模式打开新空间

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中科江南 (301153 CH) 新业务及新模式打开新空间 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 162.00 2023 年 3 月 31 日│中国内地 计算机应用 公司 22 年营收、归母净利润分别同比增长 23.66%、65.68% 公司 2022 年实现营收 9.13 亿，同比增长 23.66%；归母净利润 2.58 亿，同比增长 65.68%；扣非净利润 2.41 亿，同比增长 61.69%；经营性现金净流量为 2.25 亿，同比增长 5.17%。公司业绩高增长主要得益于财政一体化业务快速推进及毛利率提升。维持公司 2023-2024 年 EPS 分别为 3.24/4.32元，预计 2025 年 EPS 为 5.54 元。可比公司 2023PE 为 36 倍（Wind），鉴于公司 2022-2024 年 EPS 的 CAGR 为 44.23%，显著高于可比公司平均CAGR20.51%，因此我们给予公司 2023 目标 PE 50 倍，对应目标价 162元（前值 145.80 元）。我们看好公司未来三年的成长性，维持买入评级。 22 年预算一体化营收翻倍增长，毛利率提升和费用率下降驱动业绩高增长 2022 年收入构成：1）支付电子化：营收 6.16 亿，同比增速 14.64%；2）财政预算一体化：营收 1.19 亿，同比增速 131.90%；3）运维及增值服务：营收 1.25 亿，同比增速 2.37%；4）行业电子化：营收 2386.29 万元，为新增业务；5）预算单位云服务：1892.87 万元，同比增速 6.68%。22 年公司综合毛利率为 58.44%，同比提升 3.74pct，得益于规模效应，财政预算一体化业务毛利率提升 11.99pct。公司期间费用率/销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比变动（-3.44）/（-1.63）/(-1.19)/0.08 pct。毛利率提升和费用率下降共同驱动公司归母净利润增速显著高于营收增速。 传统业务：支付电子化有望稳健增长，一体化业务有望维持高增长态势 展望 23 年，支付电子化业务得益于信创改造和对标业务机会，有望继续稳健增长。23 年地市区县预算一体化业务将持续推广上线，同时预算一体化系统 23 年将进行横向扩充，纳入更多的子系统。此外，公司不断扩大一体化省级平台份额（22 年新增 3 个省至 14 个省），因此，我们预计 23 年财政预算一体化业务仍有望保持高速增长态势。 未来：医保电子凭证打开新增量空间，预算单位云服务开启新商业模式 公司积极拓展行业电子化，23 年医保电子票据应用区块链平台及电子票据共享项目有望在全国推广，打开新的业务空间。预算单位云服务：公司向预算单位提供财务数字化、一体化、内容管理等一揽子解决方案，主要包括预算单位财务云平台和内控系统等。其中，财务云平台已覆盖河南、广西等五省预算单位及湖南、安徽、江西等地 5 万家预算单位，未来有望采用年服务费的收费模式，从而形成新的稳定的现金流业务。 风险提示：财政信息化政策不达预期；市场竞争加剧；人员成本上升。 研究员 谢春生 SAC No. S0570519080006 SFC No. BQZ938 xiechunsheng@htsc.com +(86) 21 2987 2036 研究员 郭雅丽 SAC No. S0570515060003 SFC No. BQB164 guoyali@htsc.com +(86) 10 5679 3965 基本数据 目标价 (人民币) 162.00 收盘价 (人民币 截至 3 月 30 日) 129.50 市值 (人民币百万) 13,986 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 206.80 52 周价格范围 (人民币) 44.90-134.00 BVPS (人民币) 14.31 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 738.20 912.85 1,223 1,581 1,987 +/-% 25.72 23.66 33.96 29.26 25.70 归属母公司净利润 (人民币百万) 156.05 258.55 350.16 466.65 598.18 +/-% 25.20 65.68 35.43 33.27 28.19 EPS (人民币，最新摊薄) 1.44 2.39 3.24 4.32 5.54 ROE (%) 32.71 24.62 20.35 21.92 22.48 PE (倍) 89.62 54.09 39.94 29.97 23.38 PB (倍) 25.20 9.05 7.38 5.92 4.72 EV EBITDA (倍) 78.94 45.24 33.21 24.13 17.77 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)8254259446789112134May-22Aug-22Dec-22Mar-23(%)(人民币)中科江南相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中科江南 (301153 CH) 图表1： 公司历史营收及同比增速（单位：亿元） 图表2： 公司历史归母净利润及同比增速（单位：亿元） 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 公司历史费用率情况 图表4： 公司历史毛利率、净利率情况 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表5： 公司收入构成 资料来源：Wind，华泰研究 9.98%38.33%49.23%25.72%23.66%0%10%20%30%40%50%60%01234567891020182019202020212022营业收入（亿）同比增速（%）7.04%42.88%75.17%25.20%65.68%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.00.51.01.52.02.53.020182019202020212022亿元归母净利润（亿）同比增速（%）17.20%15.45%12.23%11.31%9.68%9.14%6.56%7.71%5.40%4.21%14.74%16.88%16.96%17.69%17.77%0%4%8%12%16%20%20182019202020212022销售费用率管理费用率研发费用率59.32%58.23%57.37%54.70%58.44%17.98%18.18%21.42%21.24%28.64%0%20%40%60%80%20182019202020212022销售毛利率销售净利率75%66%71%73%67%6%6%8%7%13%2%12%6%2%2%15%15%13%17%14%3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021202