怡合达(301029)盈利短期波动，高成长板块持续突破

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 怡合达 (301029 CH) 盈利短期波动，高成长板块持续突破 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 61.20 2023 年 3 月 31 日│中国内地 专用设备 营收符合预期，盈利短期波动，高成长板块持续突破 2022 年公司实现营收 25.15 亿元/yoy+39.49%；实现归母净利润 5.06 亿元/yoy+26.4%。营收符合我们的预期（25 亿元），归母净利润因成本增幅高于收入增幅和股权激励费用等影响低于预期（5.56 亿元）。未来，公司有望在高成长板，新事业体 FB 制造业务和光伏、半导体与医疗等板块，持续突破。我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为 7.39/10.07/14.04 亿元（前值7.59/10.27/-亿元），对应 PE 分别为 34/25/18 倍。可比公司 23 年 PE 均值为 38 倍，考虑到公司在高成长板块的持续突破与商业模式正循环打造的行业高壁垒，我们维持公司 23 年 40 倍 PE，对应目标价 61.2 元（前值 63.2元），维持“买入”评级。 新能源行业营收维持高增，光伏/半导体/医疗等高潜力板块有望持续突破 2022 年新能源和 3C 行业营收维持高增，贡献公司主要收入，合计占比63.74%/yoy+6.96pct，其中锂电行业实现营收 8.77 亿元/yoy+88.56%，占比 34.87%/yoy+9.08pct；3C 行业实现营收 5.69 亿元/yoy+22.77%，占比22.61%/yoy-3.08pct。根据未来 3-5 年的行业发展趋势，公司将加强对光伏/半导体/医疗等高潜力板块的开发，未来有望持续突破。2022 年，公司光伏行业实现营收 1.57 亿元/yoy+64.81%，占比 6.26%/+0.96pct。 毛利率与净利率短期承压，未来规模效应下有望维持高位 公 司 2022 年 整 体 毛 利 率 为 39.08%/yoy-2.49pct ， 整 体 净 利 率 为20.14%/yoy-2.08pct；其中锂电行业毛利率 36.19%/yoy-0.91%，3C 行业毛利率 41.42%/-0.65pct。公司毛利率与净利率因经营规模扩张短期承压，毛利率下滑主要系直接人工和运费增速远超整体营业成本，多增部分分别拉低毛利率 0.67pct 和 0.92pct。除上述原因外，管理费用因公司信息化投入、定增募投项目折旧和股权激励费用拉低净利率 0.65pct。未来随着公司募投项目投产，规模效应有望显现，毛净利率有望维持高位。 新事业体 FB 制造业务快速增长，“创-造-卖”正循环打造高壁垒 新事业体 FB 制造业务作为公司战略重点，2022 年实现营收超 7000 万元，同比增长超 300%，客户数量同比增长 100%。在公司整体销售客户方面，2022年有两次以上销售记录的客户数量占比超71%，贡献销售金额超99%，客户粘性不断增强。在交付方面，2022 年公司整体交期达成率达 95%，华东交付中心于 2022 年 7 月投入使用，交付能力不断增强。未来随着华南和华东的二期项目推进，增强制造与交付能力的怡合达有望强化“创-造-卖”的正循环，提高行业进入壁垒。 风险提示：行业竞争加剧；下游需求放缓；项目推进不及预期。 研究员 倪正洋 SAC No. S0570522100004 SFC No. BTM566 nizhengyang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 黄菁伦 SAC No. S0570522100003 huangjinglun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 61.20 收盘价 (人民币 截至 3 月 30 日) 52.92 市值 (人民币百万) 25,484 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 113.55 52 周价格范围 (人民币) 50.98-86.06 BVPS (人民币) 5.54 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 1,803 2,515 3,408 4,511 6,019 +/-% 49.03 39.49 35.53 32.36 33.42 归属母公司净利润 (人民币百万) 400.65 506.40 739.01 1,007 1,404 +/-% 47.65 26.40 45.93 36.28 39.43 EPS (人民币，最新摊薄) 0.83 1.05 1.53 2.09 2.92 ROE (%) 17.71 18.99 22.66 23.60 24.76 PE (倍) 63.61 50.32 34.48 25.30 18.15 PB (倍) 11.26 9.56 7.82 5.97 4.49 EV EBITDA (倍) 51.34 39.39 27.33 19.84 14.09 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (10)(3)411185059697887Apr-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)怡合达相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 怡合达 (301029 CH) 图表1： 怡合达近年营业收入情况 图表2： 怡合达近年归母净利润情况 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 可比公司估值表（Wind 一致预期） 股价 市值 EPS（元） PE（倍） 证券代码 证券简称 （元） （亿元） 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 002791 CH 坚朗五金 83.46 268.36 0.40 1.88 2.81 - 207.49 44.38 29.74 - 688179 CH 阿拉丁 37.65 53.20 0.67 1.08 1.45 - 55.78 34.92 25.90 - 300124 CH 汇川技术 70.87 1,884.07 1.61 2.05 2.60 - 44.03 34.64 27.24 - 可比公司估值均值 0.90 1.67 2.29 - 102.43 37.98 27.63 - 301029 CH 怡合达 52.92 254.84 1.05 1.53 2.09 2.92 50.32 34.48 25.30 18.15 注：坚朗五金 2022 年为 Wind 一致预期，怡合达盈利预测来自华泰机械团队，其他可比公司来自 Wind 一致预期，数据截至 2023 年 3 月 30 日。 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表4： 怡合达 PE-Bands 图表5： 怡合达 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0%10%20%30%40%50%6