零跑汽车(09863)毛利率有望转正，新产品周期带动交付量上升

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 零跑汽车(09863.HK) 汽车 [Table_Date] 发布时间：2023-03-28 [Table_Invest] 增持 首次 覆盖 [Table_MarketHK] 股票数据 2023/03/27 6 个月目标价（港元） 收盘价（港元） 31.80 12 个月股价区间（港元） 17.90~32.00 总市值（百万港元） 36,338.05 总股本（百万股） 1,143 A 股（百万股） H 股（百万股） 日均成交量（百万股） 1 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 13% 15% 相对收益 15% 16% [Table_Report] 相关报告 《汽车转向行业深度：EPS 产品结构迭代带来价值增量，线控转向应时而生》 --20230323 《混动行业深度报告：混动市场锋芒初露，自主车企如日方升》 --20230305 [Table_Author] 证券分析师：李恒光 执业证书编号：S0550518060001 021-61001510 lihg@nesc.cn 研究助理：何晓航 执业证书编号：S0550121050015 021-61001519 he_xh@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 港股公司报告 毛利率有望转正，新产品周期带动交付量上升 报告摘要： [Table_Summary] 零跑的毛利率的边际改善值得关注。零跑的毛利率由 2019 年的-95.7%改善至 2020 年的-50.6%，并进一步改善至 2021 年的-44.3%以及 2022 年的-15.4%，毛利率修复的幅度较大。从趋势来看，零跑的毛利率有望于2023 年转正。毛利率转正的驱动因素：1、其中之一的核心原因是交付的产品结构变化：公司的交付量中售价相对更高的 C11、C01 的比例上升带动了交付车型的均价上升，C11、C01 的比例提升的边际变化速度有望超市场预期。2、另一个核心原因是交付量提升，规模效应释放后摊薄了单车成本；3、零跑的全域自研、垂直整合能力：一方面，“全域自研”本就能够降低车辆生产制造的成本；另一方面，掌握智能驾驶、智能座舱等关键技术后，零跑可以在不同车型之间实现较高程度的灵活复用，进一步提升规模效应，助推毛利率回暖。 23 年新产品周期到来，驱动交付量上升。1、零跑于 3 月 1 日发布 23款 T03，回到了 5.99-8.99 万元的价格带。T03 已经在销量上证明了产品本身的优秀，22 年的交付量短暂承压与价格上涨有关，随着 23 年3 月价格再次下探，T03 有望在交付量上迎来反弹；2、23 年 3 月 1日，纯电版本的 23 款 C11 的价格带下探到 15.58-21.98 万元，同时零跑正式推出增程版本 C11，价格带处于 14.98-18.58 万元。在新价格带下，C11 对于消费者来说将成为极具性价比的车型选择之一；3、23 款C01 价格带来到 14.98-22.88 万元，同样突显性价比，月度销量有望持续上升；4、2023 年下半年，零跑还将发布一款基于新平台的全新车型，将同步推出其纯电版、增程版和国际版。该车型将搭载零跑最新的研发成果，包括中央集中式电子电气架构、新智能座舱系统及ADAS。 盈利预测及评级：预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为-54.38 亿、-45.79 亿、-18.49 亿，EPS 分别为-4.76 元、-4.01 元、-1.62 元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新车型开拓不及预期；原材料涨价；行业价格战加剧 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3132.06 12384.63 24175.23 40625.76 55100.23 (+/-)% 396.13 295.41 95.20 68.05 35.63 归属母公司净利润 -2845.77 -5108.89 -5437.84 -4578.89 -1848.94 (+/-)% -158.68 -79.53 -6.44 15.80 59.62 每股收益（元） -3.03 -4.89 -4.76 -4.01 -1.62 市盈率 0.00 -6.18 -6.68 -7.94 -19.65 市净率 — 4.18 6.24 5.82 4.92 净资产收益率(%) -39.36 -61.86 -93.42 -73.35 -25.01 总股本 (百万股) 0 1,143 1,143 1,143 1,143 -60%-40%-20%0%20%40%2022/92022/12零跑汽车恒生指数 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 31 [Table_PageTop] 零跑汽车/港股公司报告 目 录 1. 零跑汽车：管理团队拥有深厚底蕴，重视技术研发 ...................................... 4 1.1. 历史沿革 ................................................................................................................................... 4 1.2. 营业收入提升迅速，毛利率持续改善 ................................................................................... 5 1.3. 研发费用持续投入，助力全域自研 ....................................................................................... 7 2. 新车型带动交付量增长，毛利率有望转正 ...................................................... 8 2.1. 新产品周期到来，产品矩阵进一步丰富 ............................................................................... 8 2.2. 复盘价格调整，公司 23 年交付量有望回暖 ....................................................................... 14 3. 全域自研，垂直整合 ........................................................................................ 15 3.1. Leapmotor Power