特步国际(1368.HK)业绩略超预期；新品牌加速中国拓店

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 特步国际 (1368 HK) 港股通 业绩略超预期；新品牌加速中国拓店 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 11.00 2023 年 3 月 22 日│中国香港 服装 22 年业绩略高于预期；短期将增加投入以驱动长期增长 特步 2022 年净利润同比增加 1%至 9.2 亿元，较华泰预期高 2%，主因费用节约。管理层在业绩说明会中指引 23 年集团收入有望同比增长双位数，且净利润增速快于收入增速，并重申到 2025 年主品牌/新品牌收入达人民币200/40 亿元的目标。我们预计特步渠道库存将在 23 年底回到正常水平，全年批发收入增速将慢于零售流水增速，同时公司需增加广宣费用投放以继续驱动跑步业务及儿童业务快速增长，从而达成其收入目标。基于较乐观的收入增速前景，我们微幅上调 23E-24E 基本 EPS 预测 0.2/2.0%至 0.45/0.58元，引入 25 年基本 EPS 预测 0.72 元；上调目标价 4%至 11.0 港币，基于过去三年历史 PE 均值加 0.5 个 SD 为 20.4x 及动态 EPS 0.48 元。 特步主品牌收入/零售流水增长强劲；23 年着重清库存 特步品牌2H22收入同比+18.8%，好于安踏品牌（6.9%）和李宁品牌（8.2%），主因：1）批发为主的模式下收入受零售环境波动影响较小；2）其专业跑步产品受市场认可，推动订货增长；3）儿童业务增长强劲。据管理层，特步品牌零售流水 1-2 月/3 月至今同比增长中双位数/超 20%；并指引 23 年收入/零售流水同比增速有望达中双位数/20%以上。2H22 特步品牌毛利率同比-1.6pp 至 40.1%，因电商渠道零售折扣增加以及低毛利率的儿童业务收入占比提升。据管理层，特步品牌库销比已从 22 年末 5.5x 回落至当前的5.0x 以内，有望在今年末降至正常的 4.0x。 新品牌加速中国拓店，23 年有望减亏 2022 运动休闲品牌（K-Swiss、Palladium）和专业运动品牌（Saucony、Merrell）收入同比分别增长 44.5%和 99.0%，大幅超出此前指引（全年同比增长 20-30%、60-70%），主因物流恢复后海外市场加快发货、国内加速扩店（K-Swiss 及 Saucony 年内分别净增 28、25 家门店）、以及消费者对户外及专业运动产品需求显著提升。受国内疫情影响，2022 运动休闲品牌及专业运动品牌分别产生人民币 1.9 亿元及 2,000 万元的净亏损。管理层指引，2023 年运动休闲、专业运动分别净开 30-40、30-50 家门店，驱动收入同比增长 20-30%、60-70%，且运动休闲品牌净亏损将不多于 1.5 亿元。 23/24 年净利润预测上调至 11.8/15.2 亿元 我们将 23/24 年收入预测上调 4.2/4.2%至 152/186 亿元，而略微上调净利润预测 0.5/2.2%至 11.8/15.2 亿元，以反映更快的新品牌收入增长以及费用投放增加。特步当前股价对应 16.0 倍的 12 个月动态 PE，以及 0.6 倍 PEG（我们预期 23-25 年净利润增长 CAGR 为 27.3%）。估值吸引，维持“买入”。 风险提示：对消费者需求反应缓慢；新品牌增长缓慢；疫情长时间持续。 研究员 罗艺鑫 SAC No. S0570520120002 SFC No. AWJ276 luoyixin@htsc.com +(852) 3658 6232 研究员 詹妮 SAC No. S0570521060003 SFC No. BOF583 zhanni@htsc.com +(852) 3658 6209 基本数据 目标价 (港币) 11.00 收盘价 (港币 截至 3 月 22 日) 8.69 市值 (港币百万) 22,913 6 个月平均日成交额 (港币百万) 117.00 52 周价格范围 (港币) 6.79-14.98 BVPS (人民币) 3.13 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 10,013 12,930 15,211 18,571 22,130 +/-% 22.53 29.13 17.64 22.09 19.16 归属母公司净利润 (人民币百万) 908.34 921.69 1,183 1,518 1,903 +/-% 77.05 1.47 28.35 28.33 25.37 EPS (人民币，最新摊薄) 0.36 0.36 0.44 0.56 0.70 ROE (%) 11.89 11.32 13.65 15.99 18.05 PE (倍) 21.03 20.89 17.04 13.28 10.59 PB (倍) 2.52 2.43 2.23 2.02 1.81 EV EBITDA (倍) 13.47 12.71 9.94 7.92 6.40 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (14)(8)(2)51168111315Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(港币)特步国际相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 特步国际 (1368 HK) 图表1： 特步：2H22 及 2022 业绩一览 (人民币百万元) 2H22 2H22 预测 2H22 偏差(%) 2H22 同比增速% 2022 2022 预测 2022 偏差(%) 2022 同比增速% 收入 7,247 6,996 3.6 23.3 12,930 12,679 2.0 29.1 销售成本 (4,342) (4,239) 2.4 26.6 (7,639) (7,536) 1.4 30.9 毛利润 2,905 2,756 5.4 18.6 5,292 5,143 2.9 26.7 其他经营收入/费用 51 52 (2.2) 19.0 252 254 (0.4) 15.2 销售、综合及行政管理费用 (2,442) (2,393) 2.0 33.9 (4,144) (4,095) 1.2 34.5 经营利润 514 415 23.9 (23.0) 1,400 1,301 7.6 6.4 应占联营公司利润及亏损 (1) (34) (97.1) (97.4) (12) (45) (73.1) (73.8) 可供出售金融资产收益 29 49 (41.4) (36.2) 64 85 (24.2) (19.5) 财务成本净额 (63) (27) 129.4 91.6 (91) (56) 63.8 4